（一財號獨家發(fā)布）市場大幅波動，整個金融產業(yè)鏈承受的壓力巨大，這本是金融市場存在的價值之一，就是分散和處理風險的功能。但適逢資管新規(guī)正式實施進入深水區(qū)，加上2019-2021三年市場的陽光普照，讓2022年市場的全面下跌成為凈值化時代的第一次深度回撤，對于理財客戶、財富機構和資管公司來講，都面臨著史無前例的挑戰(zhàn)和壓力。

客戶埋怨財富顧問、財富顧問指責投資經理、投資經理甩鍋市場，已然成為常態(tài)，如何擺脫這無盡重復的歷史窠臼，厘清資管機構、財富渠道、理財客戶三者的立場訴求、能力邊界、專業(yè)要求，是必須持續(xù)去研討的一件事情。作為2023年新年新篇章，今天和各位做個初步探討。

AUM是共同利益

資產管理機構的收入和AUM線性相關，而AUM的持續(xù)穩(wěn)定增長，取決于“產品策略能力、投資管理能力和負債管理能力”。

財富機構的收入，一部分來自于金融產品銷售的流量，一部分來自于AUM的存量，從長期看，也是和AUM完全正相關。

財富的保值增值是客戶愿意參與風險資產投資最核心的驅動力，所以理財客戶的利益，也在于合理配置的穩(wěn)定AUM，以及長期的盈利體驗。

AUM和波動率負相關

人們本能地會喜歡確定性，厭惡不確定性，所以風險規(guī)避是天性。從整體的資產配置看，就愈加明顯，波動率越低的資產，理財市場整體配置的AUM就越大。

比如銀行存款的波動率最低，AUM是最大的，大致有120萬億元；早些年剛兌的信托產品波動率也極低，收益率還挺高，所以曾經到過30萬億元的規(guī)模。這些產品由于不是公開市場產品，無法計算夏普值，但我們可以理解為它們的“隱含夏普比率”是極高的。

對于標準化產品，比如公募基金，也呈現(xiàn)出同樣的規(guī)律：就是AUM和波動率負相關，和夏普成正向關系。

公募基金AUM第一的是貨幣基金，規(guī)模占比40%，萬得貨幣市場基金指數(shù)(885009.WI)基日以來的夏普是8.53；

AUM排名第二的是債券型基金，規(guī)模占比接近30%，萬得債券型基金指數(shù)(885005.WI)基日以來的夏普是1.68；

AUM排名第三的是混合型基金，規(guī)模占比20%多一點，萬得混合型基金總指數(shù)(885013.WI)基日以來的夏普是0.72；

AUM排名第四的大類是股票型基金，規(guī)模占比不到10%，萬得股票型基金總指數(shù)(885012.WI)基日以來的夏普是0.63。

以上數(shù)據(jù)簡單整理成下圖：

資產管理遞弱

人們?yōu)榱俗非蟾呤找?，就要放大風險資產的敞口，在增加波動率的同時，資產管理所能提供的夏普是越來越低的，而能維持的AUM規(guī)模也就越小，可以理解為AUM的存在度也是越弱的,這個也就是資產管理的“遞弱效應”。

從資產管理的角度來看，基礎資產市場免費提供了一個與策略相關的低夏普，產品策略的設計本身對資管機構來講幾乎可以認為是沒有壁壘的，衡量資產管理是否有價值，就是在市場免費提供的策略價值基礎上，能否提供穩(wěn)定的超額收益（α），結果就是通過提高夏普，來完成AUM存在度所需要的“第一級火箭”—夏普度。

從這個維度看，我們就能更加清晰的認識到FOF的價值，因為單策略FOF通過專業(yè)的投資管理，可以幫助客戶提高同策略資產的夏普度（客戶“自營”的FOF組合的夏普度普遍都會低于“B”點），而多策略FOF可以讓客戶的資產配置的整體風險降低，相當于提升了夏普度（讓“B”點繼續(xù)向左上方移動）。

財富管理代償

既然AUM是產業(yè)鏈共同的利益，在凈值化時代，光靠資產管理顯然是無法單獨支撐起足夠的AUM的存在度的，AUM所需的存在度不足的部分，需要通過財富管理的另外兩個主體來代償，一個是財富顧問，另一個是客戶自己（BD=BC+CD）。

當資產管理端提供清晰的產品策略和穩(wěn)定的超額收益之后，接下來的工作就落到財富顧問肩上了，這是一件非常重要的工作，但往往貌似太簡單而被人忽視甚至跳過，那就是幫助客戶選擇適合的策略，就是我一直倡導的“策略驅動的資產配置”，它具體包括KYC和KYP兩個階段，也包括戰(zhàn)略資產配置和戰(zhàn)術資產配置兩個層面。這是財富管理通用的基本流程，這里就不再詳細闡述了。我們只談它作為AUM存在度的所需的“二級火箭”價值—匹配度。

匹配度這件事情的重要性，在醫(yī)療行業(yè)是最為顯性的，制藥廠負責制造出“好藥”，但他們不認識病人，給病人配藥的工作只能由醫(yī)生來完成；財富管理行業(yè)的“醫(yī)生”就是財富顧問，所以財富顧問最核心的工作就是做一個“明醫(yī)”，為自己的客戶找到匹配的策略或策略組合（β）。

只有提供足夠的匹配度，AUM的存在度才能實質性提高，任何沒有匹配度支持的AUM增長，都會打回原形，得不償失。這一點其實大家都知道，但在銷售壓力、市場波動、同業(yè)競爭的實務環(huán)境中，能否秉承財富顧問這一核心價值準則，不僅需要勇氣，更加需要智慧。這也是財富管理機構內部組織運營、機制設計的關鍵差異點，堅持長期價值主義在短期都是最難的事情。

當夏普度和匹配度都具備之后，最為艱險的工作才剛剛開始，而負責人就是我們的財富客戶本人。其實這個很容易理解，因為對于最終的結果，即便算上私募類收費的業(yè)績提成，財富客戶對結果至少享有80%的權益，他們是真正意義上的“老板”。

“耐受度”這個詞也是借用自醫(yī)療行業(yè)，藥物再靈、醫(yī)生水平再高，如果病人不能忍受身體的各種自然生理反應，因而不能堅持服藥，最終得到醫(yī)治是根本無法相像的。最大的悖論在于，作為病人需要忍受最大痛苦，但對于藥理學和病理學的認識和理解反而是最弱的，所以能夠堅持的信心也是最弱的。

解決的方案，還是需要需要醫(yī)生做好陪伴和心理按摩工作，不是為了減輕痛苦，而是為了增加客戶的耐受度。作為財富顧問而言，建立對于資產管理、財富管理的深刻認知，最大的用處其實不是在售前，而是在售后；就是如何陪伴客戶堅持既定的資產配置，度過這艱難的波動時刻，這是最體現(xiàn)財富顧問價值的地方。

客戶耐受度的衡量標準是能否堅持足夠長的時間，也就是鎖定流動性。所以隨著夏普度的遞弱，所需要的代償效應（BD的距離）也是越高的，而其中除了要求更高的匹配度（BC的距離）以外，客戶需要耐受度（CD的距離）也需要大大提高，這個也意味這客戶所需要“鎖定流動性”的時間也是越長的。

這是一個殘酷的真相，波動誰都無法處理，只能由財富客戶自己去承受和堅持。而我們能做的，除了通過專業(yè)能力盡可能提高夏普度和匹配度，剩下地就是通過提供優(yōu)質的體驗、陪伴客戶一起穿越波動的周期。

回歸第一性原理

簡而言之，從財富管理第一性原理的公式（R = β + α + σ）看，資產管理負責處理超額收益（α），財富管理負責處理策略（β），客戶負責處理波動（σ）。

以上通過對AUM存在度的“三級火箭”的拆解，希望把投資經理、財富顧問、理財客戶三者的立場和利益、能力圈的邊界、專業(yè)的分工，做一個基礎的邏輯梳理，從而把資產管理機構、財富渠道和投資理財客戶三者的分工和協(xié)作，做一個理性地調和，進而引導我們后續(xù)的認知提升和精進修煉。

（作者楊曉東為曉東財?shù)绖?chuàng)始人）