太平洋證券股份有限公司郭夢(mèng)婕近期對(duì)鹽津鋪?zhàn)樱?02847）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《鹽津鋪?zhàn)樱耗в蟠髥纹肪S持高增，Q2凈利率表現(xiàn)亮眼》，上調(diào)鹽津鋪?zhàn)幽繕?biāo)價(jià)至86.48元，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

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事件：鹽津鋪?zhàn)影l(fā)布2025年中報(bào)，2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.41億元，同比+19.58%；歸母凈利潤(rùn)3.73億元，同比+16.7%；扣非歸母凈利潤(rùn)3.34億元，同比+22.5%。2025Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.03億元，同比+13.54%；歸母凈利潤(rùn)1.95億元，同比+21.75%；扣非歸母凈利1.78億元，同比+31.78%。

Q2收入略有降速，大單品魔芋維持高增。分產(chǎn)品看，2025H1休閑魔芋制品/辣鹵零食/烘焙薯類(lèi)/果干果凍/深海零食/蛋類(lèi)零食分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.91/13.2/4.59/4.28/3.63/3.09億元，同比+155.1%/+47.05%/-18.42%/+9.01%/+11.93%/+29.57%。其中魔芋制品半年體量已超過(guò)去年全年，二季度魔芋逐步打破月銷(xiāo)記錄，維持高增長(zhǎng)。辣鹵零食和蛋類(lèi)零食維持較快增長(zhǎng)，蛋皇鵪鶉蛋持續(xù)放量，會(huì)員店渠道表現(xiàn)亮眼。分渠道看，2025H1經(jīng)銷(xiāo)/電商/直營(yíng)KA渠道銷(xiāo)售額分別為23.03/5.74/0.63億元，同比+30.09%/-0.97%/-42.00%。經(jīng)銷(xiāo)商渠道穩(wěn)步增長(zhǎng)，魔芋和鵪鶉蛋大單品維持高增，零食量販渠道、定量流通和會(huì)員商超渠道整體表現(xiàn)增速好于其他渠道。公司3月主動(dòng)調(diào)整電商渠道，公司主動(dòng)淘汰較多低毛利率品相和部分貼牌產(chǎn)品進(jìn)行縮減，導(dǎo)致電商近幾個(gè)月銷(xiāo)售有所下滑。未來(lái)公司線上將側(cè)重于核心品相和品牌傳播以及消費(fèi)者行為研究。公司持續(xù)重點(diǎn)發(fā)力定量裝，上半年增速領(lǐng)先，逐步已成為強(qiáng)勢(shì)品類(lèi)。

Q2凈利率超預(yù)期，魔芋原材料價(jià)格上漲致毛利率承壓，費(fèi)用率大幅優(yōu)化。2025H1公司毛利率為29.66%，同比下降2.87pcts，主要由于原材料魔芋價(jià)格大幅提升；銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為10.57%/3.55%/1.16%/0.43%，同比-2.7/-0.96/-0.4/+0.16pcts；凈利率12.57%，同比-0.46pcts。其中2025Q2毛利率30.97%，同比-1.98pcts；銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為9.84%/3.67%/1.19%/0.52%，同比-3.7/-1.12/-0.63/+0.26pcts；凈利率為13.79%，同比+0.79pcts。公司銷(xiāo)售費(fèi)用率明顯優(yōu)化主要因?yàn)榍澜Y(jié)構(gòu)變化和股份支付費(fèi)用下降，管理費(fèi)用率下降系管理提效優(yōu)化以及股份支付費(fèi)用下降所致。在Q2毛利率有所下滑背景下，公司通過(guò)費(fèi)用率大幅優(yōu)化推動(dòng)凈利率較同期改善。

投資建議：根據(jù)公司中報(bào)情況以及渠道情況調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年收入增速分別為20.7%/18.8%/15.1%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為26.6%/32.4%/26.7%，EPS分別為2.97/3.93/4.98元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為24x/18x/15x，我們按照2026年業(yè)績(jī)給予22倍，一年目標(biāo)價(jià)86.48元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:食品安全風(fēng)險(xiǎn)、渠道開(kāi)拓不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

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該股最近90天內(nèi)共有21家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)19家，增持評(píng)級(jí)2家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為92.77。