>>訂單指數顯著回落，需求擴張速度放緩

4月新訂單指數下降2.4個百分點至48.8%，市場需求釋放不足，訂單指數落入收縮區(qū)間。我們認為原因有二：其一，工業(yè)企業(yè)利潤負增長對資本開支形成一定制約，一季度工業(yè)企業(yè)利潤同比下降21.4%，企業(yè)盈利承壓，4月大型企業(yè)PMI下降4.3個百分點至49.3%，資本開支意愿下降。其二，房地產市場較3月有所降溫，30大中城市商品房成交面積顯著回落，二手房價格指數亦有所下行，地產鏈條尤其是新開工面積較差對需求復蘇形成一定掣肘。消費方面，汽車市場依然承壓，乘聯(lián)會預計4月狹義乘用車銷量環(huán)比減少1.3%，經銷商仍面臨去庫壓力。

>>需求不足利潤收窄，工業(yè)生產熱情降溫

4月生產指數下行4.4個百分點至50.2%，下游需求回升不及預期，疊加PPI持續(xù)回落導致利潤空間收窄，工業(yè)生產熱情有所降溫。高頻數據顯示，4月南方八省日耗煤低于2021年同期水平；4月高爐開工率持續(xù)上行，粗鋼產量隨之增長，但下游鋼材廠開工率開始回落，螺紋鋼產量小幅下降。基建產業(yè)鏈方面，水泥發(fā)運率、石油瀝青裝置開工率季節(jié)性回升，但遠低于2021年同期水平。PTA產業(yè)鏈景氣度較高，汽車全鋼胎、半鋼胎開工率環(huán)比小幅回落。

>>價格指數繼續(xù)回落，去庫周期依然維持

4月主要原材料購進價格指數回落4.5個百分點至46.4%、出廠價格指數下降3.7個百分點至44.9%，提示PPI繼續(xù)尋底。由于4月國內經濟景氣度邊際回落、建筑建材需求不及預期，螺紋鋼、水泥等國內定價大宗品價格有所回落。受OPEC+減產影響，原油價格有所回升，有色金屬受益于低庫存水平價格也保持穩(wěn)定。4月原材料庫存指數回落0.4個百分點至47.9%，產成品庫存下降0.1個百分點至49.4%，顯示工業(yè)企業(yè)仍處于主動去庫階段，盈利水平短期內依然承壓。

>>二季度經濟修復的斜率有所放緩

4月制造業(yè)PMI錄得49.2%，回落幅度較大，制造業(yè)景氣水平有所回落。非制造業(yè)PMI錄得56.4%，環(huán)比下降1.8個百分點，維持較高景氣度。我們認為，2023年上半年經濟呈現弱修復態(tài)勢，雖然居民出行、旅游等消費回歸正?；瘜Ψ諛I(yè)有一定支撐，但汽車、通訊器材等耐用品消費依然偏弱，企業(yè)信心仍存不足，資本開支意愿改善幅度有限。4月政治局會議提及的逆政策工具相對謹慎，結構大于整體，預計后續(xù)經濟基本面維持弱修復態(tài)勢。

制造業(yè)投資既有政策支持也有產能相對過剩困擾，制造業(yè)成為最不確定性變量，我們傾向于增速逐漸回落。經濟向上和向下彈性都不大，但階段性減退稅降費退坡后，企業(yè)盈利下行是務必要解決的問題。我們認為，下半年美聯(lián)儲加息暫緩后，中國將受益于國際收支、匯率改善，貨幣政策空間打開，形成降息預期，國內利率債和成長股受益。

>>風險提示

消費者信心恢復不及預期；大國博弈超預期。

（李超為浙商證券宏觀經濟學家）