導(dǎo)讀

壹 ||一國(guó)貨幣的國(guó)際化是水到渠成的過(guò)程，民眾是否愿意持有該國(guó)幣種，取決于該國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面、國(guó)際影響力等諸多經(jīng)濟(jì)與非經(jīng)濟(jì)因素；匯率的強(qiáng)與弱亦是如此。

貳 ||美元和美債享受“過(guò)度權(quán)利”，其他貨幣要想擴(kuò)大影響力和份額，同樣需要發(fā)展出貨幣可自由兌換，具備高競(jìng)爭(zhēng)力的資本市場(chǎng)，且愿意承擔(dān)“過(guò)度責(zé)任”。

叁||邏輯上，國(guó)際貨幣有“結(jié)算、計(jì)價(jià)、儲(chǔ)備”三種職能，且有一定排序?，F(xiàn)在，資本項(xiàng)目開(kāi)放、人民幣匯率與利率的市場(chǎng)化均行至最后一公里；人民幣國(guó)際化的路徑依賴(lài)清晰，亦頗為微妙。

盡管聲勢(shì)聽(tīng)起來(lái)有些大，但用“去美元化”描述近期一系列可能“震懾”美元影響力之事件并不為過(guò)。

也許“天下苦美元久矣”，也許“歐美銀行業(yè)3月歷時(shí)兩周的金融動(dòng)蕩”助推了金磚國(guó)家和其他新興市場(chǎng)為代表的“加速去美元化”趨勢(shì)。

“去美元化”與“人民幣國(guó)際化”邏輯上是基于不同事實(shí)層面、不同時(shí)間維度的話題，不宜過(guò)多關(guān)聯(lián)。但特殊情況下，其被賦予特別的解讀；前者目前可能言過(guò)其實(shí)了，后者尚需注重“經(jīng)濟(jì)強(qiáng)貨幣強(qiáng)，少說(shuō)多做、低調(diào)務(wù)實(shí)”的有序推進(jìn)，其背后實(shí)則是一個(gè)“確保統(tǒng)籌好發(fā)展與安全的頂層設(shè)計(jì)和市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)”的復(fù)雜系統(tǒng)工程。

從日前的中法石油巨頭完成首單LNG（Liquefied Natural Gas，即液化天然氣）跨境人民幣結(jié)算交易、沙特內(nèi)閣批準(zhǔn)加入上海合作組織的決定、巴西宣布與中國(guó)的貨幣結(jié)算安排；到東盟財(cái)長(zhǎng)及央行行長(zhǎng)會(huì)議討論“金融自主自立”，再到石油國(guó)宣布減產(chǎn)……驟然間，多國(guó)“去美元化”潮涌，這意味著什么？

A面是，短短數(shù)日，這些“飽受”美元之苦的經(jīng)濟(jì)體，基于自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展、貿(mào)易緊密度，包括安全考慮，開(kāi)始熱議美元之外的替代性支付貨幣安排；從目前國(guó)家數(shù)量來(lái)看，“去美元化”的陣營(yíng)似乎在擴(kuò)容。

B面是，誰(shuí)能替代美元？即使不考慮貨幣的國(guó)際化程度，研究表明，享受美元“過(guò)度特權(quán)”的美國(guó)在危機(jī)期間也會(huì)承擔(dān)“過(guò)度責(zé)任”，全球化貨幣的責(zé)任與義務(wù)必然對(duì)等。國(guó)際化貨幣可降低海外投融資交易成本，但也意味著需承受來(lái)自外部資本大進(jìn)大出的流動(dòng)性沖擊。

權(quán)衡利弊，“苦”美元之經(jīng)濟(jì)體要做的可能不是意氣用事——忽然敞開(kāi)資本大門(mén)，追求貨幣國(guó)際化，而是如何夯實(shí)經(jīng)濟(jì)成色、底氣，與國(guó)際地位和影響力，包括提升別國(guó)對(duì)該國(guó)貨幣的接受使用程度，國(guó)力大幅上升的同時(shí)，營(yíng)造利于貨幣國(guó)際化的金融市場(chǎng)與環(huán)境。

01

強(qiáng)美元周期收尾，“去美元化”潮起？4月5日盤(pán)中，美元指數(shù)報(bào)101.6, 較2022年9月30日高位時(shí)的114.78，跌幅逾11.5%。

時(shí)間線來(lái)看，3月28日，中海油與道達(dá)爾能源通過(guò)上海石油天然氣交易中心平臺(tái)，完成了中國(guó)國(guó)內(nèi)首單以人民幣結(jié)算的 LNG采購(gòu)交易，成交量約合6.5萬(wàn)噸，LNG資源來(lái)自阿聯(lián)酋。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月29日，沙特阿拉伯內(nèi)閣批準(zhǔn)了該國(guó)加入上海合作組織的決定。日前中國(guó)進(jìn)出口銀行已經(jīng)與沙特阿拉伯國(guó)家銀行成功達(dá)成首筆人民幣貸款合作。

同日，外媒報(bào)道，巴西宣布與中國(guó)直接進(jìn)行本幣結(jié)算。中國(guó)人民銀行與巴西中央銀行簽署了在巴西建立人民幣清算安排的合作備忘錄。

3月30日，東盟十國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)印尼召開(kāi)會(huì)議，首要議程就是討論如何減少對(duì)美元、歐元、日元和英鎊等主要貨幣的依賴(lài)，轉(zhuǎn)而使用本地貨幣來(lái)進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算。

4月初，石油輸出國(guó)組織成員國(guó)意外宣布大幅減產(chǎn)。

包括4月3日，全球*的衍生品市場(chǎng)交易所芝商所（CME）推出其基于現(xiàn)有美元/離岸人民幣期貨的期權(quán)合約。此舉無(wú)疑有助于人民幣國(guó)際化。

另?yè)?jù)媒體報(bào)道，沙特財(cái)政部長(zhǎng)穆罕默德?賈登在今年1月表示，沙特阿拉伯愿意以美元以外的貨幣出售石油。目前，伊拉克也加入了去美元化的隊(duì)列，伊拉克中央銀行宣布，同意將人民幣用于與中國(guó)的貿(mào)易合作，以穩(wěn)定匯率并改善外貿(mào)融資。

如此，“去美元化”浪潮似乎愈演愈烈，但其中也裹挾著些許雜音、噪聲：

以“巴西重磅宣布與中國(guó)直接進(jìn)行本幣結(jié)算”為例，可能的真相是：巴西與中國(guó)人民幣結(jié)算促雙邊貿(mào)易投資更便利，但并非排斥美元。

外媒報(bào)道，巴西政府表示，中國(guó)和巴西達(dá)成協(xié)議，不再使用美元作為中間貨幣，而以本幣開(kāi)展貿(mào)易結(jié)算。這被市場(chǎng)解讀為雙邊貿(mào)易“排斥美元”的舉措。

其實(shí)，中國(guó)人民銀行與巴西中央銀行建立的是清算安排合作內(nèi)容，并非外媒理解的不再使用美元作為中間貨幣。據(jù)*財(cái)經(jīng)報(bào)道，而且這也不是中國(guó)人民銀行簽訂的*人民幣清算安排合作備忘錄。截至目前，中國(guó)人民銀行已在29個(gè)國(guó)家和地區(qū)授權(quán)了31家人民幣清算行。

“人民幣初步具備了國(guó)際化使用的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。”中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)潘功勝曾表示。他指出，經(jīng)過(guò)十余年的發(fā)展，人民幣清算行和本幣互換網(wǎng)絡(luò)的建立、離岸人民幣市場(chǎng)的發(fā)展、國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的開(kāi)放，以及中資金融機(jī)構(gòu)海外布局在不斷完善。

不過(guò)，人民幣國(guó)際化程度尚待提高，相比美元、歐元差距較大。據(jù)環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）數(shù)據(jù)顯示，2023年1月，人民幣全球支付占比1.91%，為全球第五大支付貨幣。遠(yuǎn)低于美元的40.12%、歐元的37.88%，英鎊的6.57%，日元的3.15%。

而一年前，人民幣支付份額曾上升至3.2%，為何份額下降？業(yè)界指出，原因或是中國(guó)自有的人民幣跨境支付系統(tǒng)CIPS系統(tǒng)在發(fā)力。截至2022年前三季度，CIPS累計(jì)處理超過(guò)70萬(wàn)億人民幣，同比大增21%。但該交易數(shù)據(jù)基本不會(huì)被SWIFT系統(tǒng)納入統(tǒng)計(jì)。

中國(guó)人民銀行發(fā)布的《2022年人民幣國(guó)際化報(bào)告》顯示，人民幣國(guó)際支付份額于2021年12月提高至2.7%，超過(guò)日元成為全球第四位支付貨幣（前三為美元、歐元、英鎊），2022年1月提升至3.2%，創(chuàng)歷史新高。

2022年5月國(guó)際貨幣基金組織（IMF）將人民幣在特別提款權(quán)（SDR）中的權(quán)重由10.92%上調(diào)至12.28%。

中國(guó)銀行(香港)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰告訴經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)，貨幣國(guó)際化的本意應(yīng)該是出得去，回得來(lái)，留得住。出得去包括雙邊的進(jìn)口支付和對(duì)外投資；回得來(lái)是出口收本幣和接受人民幣形式的資本流入；留得住是第三方在貿(mào)易和投資中使用人民幣，形成境外的人民幣使用場(chǎng)景。

那么，同理，從貨幣國(guó)際化的“計(jì)價(jià)、支付、儲(chǔ)備”三種功能來(lái)看，可能的亦步亦趨“去美元化”路徑是：盡量擺脫對(duì)美元的依賴(lài)，減持美元、拋售國(guó)債等美元資產(chǎn)，采取其他貨幣進(jìn)行貿(mào)易和投資活動(dòng)；諸如“多元化貨幣儲(chǔ)備”、“建立本幣結(jié)算機(jī)制”、“加強(qiáng)國(guó)際合作”等，這就像是當(dāng)前發(fā)生的一系列“去美元化”動(dòng)作。當(dāng)然，此過(guò)程中，難免會(huì)被帶“跑”節(jié)奏。

這個(gè)時(shí)候，尤其需要甄別事態(tài)演變的輕重緩急、孰是孰非。2022年6月歐洲央行發(fā)表的《歐元的國(guó)際地位》年度報(bào)告提出，無(wú)論從歷史還是現(xiàn)狀來(lái)看，美元作為價(jià)值儲(chǔ)備、資產(chǎn)計(jì)價(jià)和支付工具（交易媒介）的“統(tǒng)治”地位，在可見(jiàn)的將來(lái)仍然難以被其他貨幣替代。相對(duì)而言，美元作為支付工具的優(yōu)勢(shì)最小（2022年下降至39%），未來(lái)受發(fā)展中國(guó)家支付新安排的沖擊*。

理論上，一國(guó)貨幣的國(guó)際化是水到渠成的過(guò)程，民眾是否愿意持有該國(guó)幣種，取決于該國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面、國(guó)際影響力等諸多經(jīng)濟(jì)與非經(jīng)濟(jì)因素；匯率的強(qiáng)與弱亦是如此。

始于2009年的人民幣國(guó)際化進(jìn)程，迄今已逾十三載。就人民幣國(guó)際化現(xiàn)狀來(lái)看，目前是全球第五大支付貨幣、第三大貿(mào)易融資貨幣、第五大國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，人民幣外匯交易在全球市場(chǎng)份額增至7%。

但不爭(zhēng)的事實(shí)是當(dāng)前世界格局劇變。時(shí)至今日，若人民幣國(guó)際化仍是被動(dòng)、由市場(chǎng)主導(dǎo)推進(jìn)潛行的話，恐怕也值得商榷。一位研究人士認(rèn)為，人民幣國(guó)際化也不能光靠市場(chǎng)的水到渠成，也許需要由國(guó)家主導(dǎo)設(shè)計(jì)，包括合作交易細(xì)節(jié)等；同時(shí)，需要兼顧人民幣在境內(nèi)外的可持續(xù)性使用，包括需要提供人民幣金融投資產(chǎn)品、匯率避險(xiǎn)產(chǎn)品等。

鄂志寰建議，增加境外人民幣使用場(chǎng)景，推動(dòng)各類(lèi)市場(chǎng)主體持有人民幣，需要擴(kuò)大人民幣資產(chǎn)的種類(lèi)和吸引力，金融市場(chǎng)開(kāi)放和深度廣度是關(guān)鍵因素。

在中國(guó)社科院金融研究所副所長(zhǎng)張明看來(lái)，從2009年至今，人民幣國(guó)際化進(jìn)程經(jīng)歷了“上升—下降—上升”的周期性轉(zhuǎn)變，且這一轉(zhuǎn)變也伴隨著人民幣國(guó)際化策略從舊“三位一體”到新“三位一體”的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變。為應(yīng)對(duì)新挑戰(zhàn)及把握新機(jī)遇，中國(guó)央行應(yīng)再次對(duì)人民幣國(guó)際化策略進(jìn)行擴(kuò)展與改良，實(shí)施以“大力推動(dòng)人民幣在跨境大宗商品交易中的計(jì)價(jià)與結(jié)算、加大在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)與離岸市場(chǎng)向外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者提供高質(zhì)量人民幣計(jì)價(jià)金融資產(chǎn)的力度、加快跨境人民幣支付清算體系建設(shè)”為特征的新新“三位一體”策略。

舊“三位一體”是指，推動(dòng)跨境貿(mào)易與直接投資的人民幣結(jié)算、推動(dòng)離岸人民幣金融市場(chǎng)發(fā)展、推動(dòng)簽署雙邊本幣互換。

“構(gòu)成人民幣國(guó)際化周期性拐點(diǎn)的原因，除了短期性的經(jīng)濟(jì)金融波動(dòng)之外，也包含人民幣國(guó)際化策略調(diào)整的結(jié)構(gòu)性因素?！睆埫髡J(rèn)為。

當(dāng)然，此過(guò)程中，不能忽視的是：在雙邊本幣互換中，作為順差國(guó)，如果一國(guó)賣(mài)東西卻收回非國(guó)際化的另一國(guó)貨幣，可能也有問(wèn)題，因?yàn)楸編胖荒艿奖編艊?guó)去買(mǎi)東西，可順差國(guó)也許不需要另一國(guó)的物品（除非是該國(guó)稀缺的資源）；如果另一國(guó)與該國(guó)貨幣互換是因?yàn)闆](méi)有美元買(mǎi)該國(guó)的產(chǎn)品，那么，順差國(guó)收到那些非國(guó)際化的貨幣又有何用呢？反之，一國(guó)作為逆差國(guó)，進(jìn)行貨幣互換，該國(guó)的貨幣才會(huì)真正提升國(guó)際地位。

現(xiàn)在，“多國(guó)去美元化，不用美元而轉(zhuǎn)用人民幣，當(dāng)然有利于人民幣國(guó)際化。如果都想用本國(guó)貨幣，或者都是在央行貨幣互換范圍內(nèi)做本幣結(jié)算，肯定會(huì)削弱美元、歐元的國(guó)際地位，但對(duì)推動(dòng)人民幣國(guó)際化作用不會(huì)很大。”中國(guó)國(guó)際期貨有限公司總經(jīng)理、中國(guó)銀行前副行長(zhǎng)王永利告訴經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)。

02

苦美元久矣，緣何今日“去美元化”潮起？本質(zhì)上，市場(chǎng)將其歸咎于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策。

事實(shí)層面來(lái)看，3月一連串銀行爆雷事件出現(xiàn)，加息憧憬隨即逆轉(zhuǎn)，股債市都出現(xiàn)了創(chuàng)紀(jì)錄性波幅，金價(jià)更突破每盎司2000美元大關(guān)。

FXTM富拓首席中文市場(chǎng)分析師楊傲正分析，從銀行相繼爆雷事件看來(lái)，加息和貨幣緊縮，仍是市場(chǎng)認(rèn)為銀行業(yè)最難捱的一道關(guān)卡；不論是債券價(jià)格下跌還是經(jīng)營(yíng)困難，不管是否足以導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，只要一有壞消息，市場(chǎng)和投資者便馬上擔(dān)心流動(dòng)性不足會(huì)導(dǎo)致銀行破產(chǎn)倒閉，甚至掀起金融風(fēng)暴，拋售股票、擠兌、信用違約互換（CDS）急速飆升等都是市場(chǎng)恐慌的表現(xiàn)，而這終歸與加息有關(guān)。

不僅于此，“去美元化”的背后也有“美元武器化”被濫用之肇因。

時(shí)間線再拉回至2022年，其時(shí)，美國(guó)及其盟國(guó)凍結(jié)了俄羅斯中央銀行持有的6300億美元外匯儲(chǔ)備中的大約一半，并將俄羅斯幾家主要銀行剔除出SWIFT系統(tǒng)。

“‘美元武器化’發(fā)展到前所未有的程度，引發(fā)各國(guó)擔(dān)心。隨后，美聯(lián)儲(chǔ)以四十年來(lái)最快的速度加息應(yīng)對(duì)通脹，向來(lái)被視為國(guó)際安全資產(chǎn)的美國(guó)十年期國(guó)債創(chuàng)下150年來(lái)*跌幅，各國(guó)央行減持美債合理止損的舉動(dòng)，也被輿論普遍解讀為源自對(duì)‘美元武器化’的擔(dān)憂(yōu)。”方德金控首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家夏春在媒體上撰文表示。

加之，國(guó)債收益率倒掛或預(yù)示經(jīng)濟(jì)衰退。近期市場(chǎng)好像在不斷尋找經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)兆，只要一有壞消息，就容易被演繹成大危機(jī)前兆，進(jìn)而股匯債市發(fā)生恐慌性大跌。

然而，“避險(xiǎn)需求預(yù)計(jì)將支撐美元?！睏畎琳J(rèn)為，若市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)可能在年底前降息的憧憬越來(lái)越強(qiáng)，美元可能不易擺脫頹勢(shì)；但若美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持加息步伐不改變，在年底前完全不宣布降息，美元就有機(jī)會(huì)再度迎來(lái)利好。

此外，“收益率倒掛現(xiàn)象和銀行業(yè)可能出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也可望提振美元的避險(xiǎn)需求。在4月和5月間，美元有可能會(huì)重拾動(dòng)能?！睏畎琳Q(chēng)。

于是，“苦美元久矣”的經(jīng)濟(jì)體市場(chǎng)主體可能再度陷入“恨之卻無(wú)法棄之”的負(fù)循環(huán)之中。

事實(shí)上，夏春撰文稱(chēng)，美元和美債享受“過(guò)度權(quán)利”，其他貨幣要想擴(kuò)大影響力和份額，同樣需要發(fā)展出貨幣可自由兌換，具備高競(jìng)爭(zhēng)力的資本市場(chǎng)，且愿意承擔(dān)“過(guò)度責(zé)任”。

他認(rèn)為，貨幣作為價(jià)值儲(chǔ)備、資產(chǎn)計(jì)價(jià)和支付工具三種功能具備很強(qiáng)的互補(bǔ)性，可以通過(guò)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)來(lái)擴(kuò)大使用范圍，一旦某種貨幣成為主流，就會(huì)加速其主導(dǎo)地位，這與主流語(yǔ)言、社交平臺(tái)的傳播和發(fā)展過(guò)程如出一轍。“競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手要想超越并取得新的主導(dǎo)地位，往往意味著大國(guó)的更替?！?/p>

美元強(qiáng)勢(shì)的另一面是，美元作為外匯儲(chǔ)備的占比已由2000年的72%下降至2022年的59%；但該比例并不低。夏春的困惑是：既然美元霸權(quán)如此糟糕，為什么全球各國(guó)沒(méi)有及時(shí)聯(lián)合起來(lái)尋找和設(shè)計(jì)新的替代貨幣？是不是美元作為主導(dǎo)貨幣的優(yōu)點(diǎn)依然大于其缺點(diǎn)？

更甚者，屢試不爽的“美元武器化”并未令美元的國(guó)際地位顯著降低。包括布雷頓森林體系崩潰、“特里芬悖論”難題。前者，布雷頓森林體系崩潰后，意味著其他國(guó)家不再有義務(wù)將其貨幣與美元掛鉤，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家們預(yù)計(jì)，美元在國(guó)外的作用將減少；后者，特里芬悖論昭示美國(guó)無(wú)法維持足夠的黃金以應(yīng)對(duì)其他國(guó)家以美元兌換等諸多信心危機(jī)爆發(fā)后，美元的影響力在脫鉤后不降反升。

這次大概率也是如此嗎？

正如，接下來(lái)的美元走勢(shì)可能還會(huì)因?yàn)楸茈U(xiǎn)需求而再次階段性走強(qiáng)。

原因何在？有研究表明，較其他國(guó)家，美國(guó)可能更愿意冒風(fēng)險(xiǎn)，更具風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，夏春認(rèn)為，其扮演了類(lèi)似“全球銀行家”或者“風(fēng)險(xiǎn)投資家”的角色，采取借短（發(fā)行短期債券來(lái)融資）貸長(zhǎng)（投資其他國(guó)家的高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）的做法，來(lái)滿(mǎn)足類(lèi)似“儲(chǔ)戶(hù)”的后者對(duì)安全資產(chǎn)（美國(guó)國(guó)債）的需求，而這樣做也幫助美國(guó)緩和貿(mào)易赤字帶來(lái)的限制。

研究發(fā)現(xiàn)美國(guó)能夠利用美元和貨幣政策的優(yōu)勢(shì)地位每年賺取2%-3%的超額收益，而這就是一種“過(guò)度特權(quán)”。

在夏春看來(lái)，一旦出現(xiàn)危機(jī)事件例如金融危機(jī)，就好比銀行會(huì)遭遇恐慌擠兌那樣，其他國(guó)家就會(huì)拋售持有的美國(guó)國(guó)債，換成美元，而美國(guó)則需要拋售持有的外國(guó)長(zhǎng)期資產(chǎn)遭受損失，換成美元來(lái)支付給其他國(guó)家。因此，美元通常在危機(jī)期間升值。

根據(jù)Gourinchas、Rey和Govillot的研究，在2007-2009年金融危機(jī)期間，美國(guó)向世界其他國(guó)家轉(zhuǎn)移了大約相當(dāng)于美國(guó)GDP的19%。因此，美元在危機(jī)期間會(huì)承擔(dān)“過(guò)度責(zé)任”（exorbitantduty）。

資料顯示，2008年9月雷曼兄弟破產(chǎn)后，美聯(lián)儲(chǔ)先后和日本、英國(guó)、加拿大、澳大利亞、巴西、新加坡等十多個(gè)國(guó)家的中央銀行建立了貨幣互換協(xié)議。美聯(lián)儲(chǔ)最多時(shí)曾向它們提供超過(guò)5000億美元的貨幣，以滿(mǎn)足國(guó)際市場(chǎng)對(duì)美元的需求。在此基礎(chǔ)上，國(guó)際市場(chǎng)上的美元貸款利率逐漸恢復(fù)正常。

直至2009年，全球金融市場(chǎng)企穩(wěn)后，國(guó)際資本開(kāi)始流入新興經(jīng)濟(jì)體——因?yàn)檫@些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)在快速?gòu)?fù)蘇。的確，美國(guó)發(fā)生次貸危機(jī)時(shí)，金磚四國(guó)（中國(guó)、巴西、印度和俄羅斯）經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)勁；彼時(shí)，不少?lài)?guó)際投行認(rèn)為，這些新興經(jīng)濟(jì)體將帶領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)走出衰退。

此一時(shí)彼一時(shí)，各種疊加風(fēng)險(xiǎn)沖擊下，“衰退、滯脹”陰霾恐再度籠罩全球經(jīng)濟(jì)，整個(gè)世界充滿(mǎn)不確定性；新興經(jīng)濟(jì)體還能率先復(fù)蘇嗎？

誠(chéng)然，鑒于美國(guó)在世界經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮的核心作用，其政策組合的顯著變化會(huì)對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生重要影響。當(dāng)前的國(guó)際貨幣體系安排也會(huì)放大美國(guó)貨幣政策對(duì)其他國(guó)家資產(chǎn)價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、信貸和杠桿率的沖擊；事實(shí)亦如此，美聯(lián)儲(chǔ)加息、降息動(dòng)向動(dòng)轍牽制全球金融市場(chǎng)，甚至引發(fā)金融動(dòng)蕩。

與此同時(shí)，就儲(chǔ)備資產(chǎn)來(lái)看，其*特征是安全。歐元在歐洲被廣泛用于貿(mào)易，并被認(rèn)為是安全的，但歐元區(qū)沒(méi)有統(tǒng)一的財(cái)政政策，在夏春看來(lái)，這限制了它產(chǎn)生足夠的以歐元計(jì)價(jià)的安全資產(chǎn)來(lái)滿(mǎn)足全球需求的能力。

這些或許解釋了國(guó)際化指數(shù)來(lái)看，美元緣何遙遙*，歐元緊隨其后。

中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所（IMI）發(fā)布的《人民幣國(guó)際化報(bào)告2022》顯示，截至2021年底，人民幣國(guó)際化指數(shù)RII達(dá)到5.05。從2010年初到2021年底，美元國(guó)際化指數(shù)從49.52升至51.80，歐元從29.84降到23.13，英鎊從4.00變?yōu)?.06，日元從3.34變?yōu)?.20。同期的RII從0.02提高到5.05，人民幣從在國(guó)際市場(chǎng)上幾乎空白，到目前穩(wěn)居全球主要貨幣之列。

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現(xiàn)在，不容小覷的是，金融周期驟然切換至全球高通脹、高利率時(shí)代，還需提防以新形式呈現(xiàn)的美元信心危機(jī)。

誠(chéng)然，低利率環(huán)境下，如果美國(guó)實(shí)際利率低于經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速，美債的可持續(xù)性則無(wú)恙；反之，當(dāng)資金環(huán)境生變后，通脹高企，經(jīng)濟(jì)增速低于利率時(shí)，則會(huì)引起市場(chǎng)對(duì)償債能力的擔(dān)憂(yōu)，從而引發(fā)其拋售美元。

而且，嚴(yán)重通貨膨脹時(shí)，別國(guó)持有的美國(guó)國(guó)債等美元資產(chǎn)之實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力也會(huì)被通脹稀釋?zhuān)贿@種情況下，美國(guó)國(guó)債等美元資產(chǎn)被各國(guó)減持并不意外。

“過(guò)于龐大的美債將破壞美國(guó)承擔(dān)國(guó)際安全資產(chǎn)提供者和保險(xiǎn)人的角色。近期，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)耶倫對(duì)于各國(guó)減持美債的擔(dān)心即源于此?！毕拇赫J(rèn)為。

鑒于此，不少發(fā)展中國(guó)家未雨綢繆，諸如推出互利互惠的支付貨幣新安排，以及調(diào)整儲(chǔ)備貨幣的比例等，“可以預(yù)見(jiàn)一個(gè)更加多元化的國(guó)際貨幣體系將逐漸成型。”夏春稱(chēng)。

邏輯上，國(guó)際貨幣有“結(jié)算、計(jì)價(jià)、儲(chǔ)備”三種職能，且有一定排序?，F(xiàn)在，資本項(xiàng)目開(kāi)放、人民幣匯率與利率的市場(chǎng)化均行至最后一公里；人民幣國(guó)際化的路徑依賴(lài)清晰，亦頗為微妙。

而人民幣國(guó)際化的前提條件，尤其人民幣成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的必要條件是人民幣資本項(xiàng)下可兌換。

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員余永定曾撰文指出，人民幣國(guó)際化應(yīng)該有助于改善中國(guó)國(guó)際資產(chǎn)與負(fù)債的幣種結(jié)構(gòu)、增進(jìn)中國(guó)儲(chǔ)備資產(chǎn)的安全。人民幣國(guó)際化進(jìn)程受制于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和資本項(xiàng)目自由化進(jìn)程，要抓住機(jī)會(huì)，但不能急于求成。余永定支持根據(jù)實(shí)際的需要和可能逐步開(kāi)放資本項(xiàng)目，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)下人民幣可兌換。

王永利認(rèn)為，一國(guó)貨幣成為重要的國(guó)際貨幣，勢(shì)必推動(dòng)貨幣離岸金融的發(fā)展，推動(dòng)該國(guó)貨幣在國(guó)際上的流動(dòng)，包括大量流入金融市場(chǎng)，并可能出現(xiàn)貨幣大規(guī)模流出和流入的情況，對(duì)本國(guó)貨幣匯率、金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定等產(chǎn)生巨大沖擊。這就對(duì)該國(guó)央行增強(qiáng)貨幣全球性供應(yīng)和流動(dòng)性管理提出更高要求，帶來(lái)更大挑戰(zhàn)和壓力，很容易導(dǎo)致貨幣的嚴(yán)重超發(fā)，推動(dòng)其進(jìn)入零利率、負(fù)利率和量化寬松狀態(tài)。在這方面，中國(guó)還缺乏經(jīng)驗(yàn)，不能只看到成為重要國(guó)際貨幣可能帶來(lái)的好處，還需要仔細(xì)研究其可能帶來(lái)的挑戰(zhàn)與應(yīng)對(duì)策略。

不可否認(rèn)，近年諸如俄羅斯、巴西、沙特，包括中國(guó)在內(nèi)的國(guó)家嘗試減持美元資產(chǎn)，并通過(guò)貨幣互換等方式降低對(duì)于美元的需求。專(zhuān)家認(rèn)為，在這些國(guó)家試圖構(gòu)建的新貿(mào)易體系內(nèi)，無(wú)需美元也能購(gòu)買(mǎi)能源、糧食和工業(yè)產(chǎn)品，這無(wú)疑可對(duì)美元形成一定的替代，無(wú)論是理論上還是實(shí)操層面；不過(guò)，新興市場(chǎng)的貨幣目前并不具備避險(xiǎn)功能。

如前所述，出于避險(xiǎn)需求，如果美聯(lián)儲(chǔ)不改鷹派加息，年內(nèi)不宣布降息，美元或?qū)⒃俣鹊靡蕴嵴?。而?dāng)下現(xiàn)實(shí)是，國(guó)際金價(jià)暴漲，黃金保值避險(xiǎn)作用日趨凸顯；受石油國(guó)減產(chǎn)消息提振，國(guó)際油價(jià)近日亦大漲。

那么，如何才能提升一國(guó)貨幣的避險(xiǎn)功能？

避險(xiǎn)貨幣必須具有內(nèi)在穩(wěn)定性，而內(nèi)在的穩(wěn)定性離不開(kāi)金融市場(chǎng)的健康發(fā)展。

一方面是經(jīng)濟(jì)基本面的夯實(shí)，一國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力越強(qiáng)，其貨幣避險(xiǎn)功能越強(qiáng)；這包括穩(wěn)健、有序的財(cái)政政策與貨幣政策；以及充足的外匯儲(chǔ)備與穩(wěn)定政局；另一方面是完善金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與構(gòu)建良性健康的金融市場(chǎng)，比如向外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者提供高質(zhì)量本幣計(jì)價(jià)金融資產(chǎn)、推動(dòng)本幣在跨境大宗商品交易中的計(jì)價(jià)與結(jié)算等。

金融開(kāi)放等“抓手”之外，鄂志寰強(qiáng)調(diào)，人民幣國(guó)際化生態(tài)系統(tǒng)應(yīng)該關(guān)注三個(gè)方面的問(wèn)題。其一，從促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外循環(huán)角度，美元獨(dú)大的單極貨幣體系存在嚴(yán)重制度缺陷，人民幣國(guó)際化可以為國(guó)際貨幣體系改革提供公共產(chǎn)品和解決方案。

其次，從對(duì)內(nèi)循環(huán)角度，要把貿(mào)易和投資相關(guān)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)真實(shí)需求作為人民幣國(guó)際化的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)，繼續(xù)推動(dòng)人民幣國(guó)際化在貨物貿(mào)易和投資的使用。

再者，繼續(xù)完善金融基礎(chǔ)設(shè)施，加強(qiáng)人民幣國(guó)際清算和結(jié)算網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)建設(shè)，為人民幣國(guó)際化夯實(shí)基礎(chǔ)。同時(shí)，建設(shè)國(guó)際金融中心體系，在岸和離岸金融市場(chǎng)錯(cuò)位發(fā)展，有效協(xié)作，雙輪驅(qū)動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

這其中，專(zhuān)家指出，穩(wěn)定幣值、全球交易網(wǎng)絡(luò)便捷、以本幣定價(jià)的商品與資產(chǎn)需求增加以及穩(wěn)健的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理是提升市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力的四大基礎(chǔ)。

“‘美元國(guó)際化指數(shù)提升’與‘去美元化’并行存在，國(guó)際貨幣格局進(jìn)入動(dòng)蕩調(diào)整期。越是在這種復(fù)雜局面下，越要做好本分。不必糾結(jié)于指數(shù)高低，人民幣國(guó)際化要著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，一步一個(gè)腳印地扎實(shí)推進(jìn)?！盜MI副所長(zhǎng)、中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長(zhǎng)王芳認(rèn)為。

諸如：推動(dòng)可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展，繼續(xù)鞏固經(jīng)濟(jì)大國(guó)和貿(mào)易強(qiáng)國(guó)地位，穩(wěn)住人民幣貿(mào)易結(jié)算基本盤(pán)；要深化金融改革與開(kāi)放，盡早實(shí)現(xiàn)人民幣從一般結(jié)算貨幣向戰(zhàn)略性商品計(jì)價(jià)貨幣的跨越；要努力建設(shè)新型區(qū)域合作關(guān)系，不斷豐富人民幣的應(yīng)用場(chǎng)景，全面增強(qiáng)其國(guó)際貨幣職能，為促成人民幣貨幣區(qū)創(chuàng)造條件。

“中國(guó)金融市場(chǎng)開(kāi)放推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)入主場(chǎng)驅(qū)動(dòng)期，提升金融市場(chǎng)的深度和廣度來(lái)提高人民幣資產(chǎn)的安全性、穩(wěn)定性和自由度，使人民幣逐漸成為避險(xiǎn)貨幣?！倍踔惧菊f(shuō)。