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核心觀點(diǎn)：
1．AI行業(yè)還是在成長(zhǎng)期，目前在A股的投資更多還是主題投資階段。
2. 今年科技一定是會(huì)有持續(xù)行情。
3. 深層次AI行業(yè)里面，大概是四類角色。
4. AIGC投資可以關(guān)注四個(gè)層面。
5. 現(xiàn)在AI行業(yè)有點(diǎn)像五年前甚至十年前的新能源行業(yè)。
6.未來(lái)買數(shù)字化，很多時(shí)候你可能也要買傳統(tǒng)行業(yè)的公司，它會(huì)是一種雙向奔赴。
7. 科技股未來(lái)投資方向，最看好還是數(shù)字經(jīng)濟(jì)方向，分兩塊……
8. 5G建設(shè)從新基建走向新應(yīng)用，并且在投資上要注意從終端走向云端。
近日，中信建投證券研究所所長(zhǎng)兼TMT行業(yè)首席分析師武超則，在一次線上活動(dòng)中對(duì)ChatGPT的發(fā)展情況及發(fā)展前景進(jìn)行分析和展望。
深層AI四類角色 問(wèn)：ChatGPT是當(dāng)下大熱的一個(gè)話題，國(guó)外的相關(guān)公司可能領(lǐng)先了小半年，他們的發(fā)展情況或者他們各自有什么樣的特點(diǎn)、優(yōu)勢(shì)，可以大概給我們分享一下嗎？
武超則：這個(gè)爆款的應(yīng)用來(lái)自于OpenAI，它最早創(chuàng)始的時(shí)候，包括像馬斯克等很多美國(guó)科技巨頭參與在其中，而且它甚至不以盈利為目的，其實(shí)是一個(gè)類似于科研類的組織。
后來(lái)微軟看到它的發(fā)展非常好，實(shí)際上最近也有再投入。所以它跟微軟自身的AI在這方面的布局結(jié)合地非常緊密。微軟后面會(huì)推“全家桶”，就是微軟將搜索跟這個(gè)相結(jié)合，使它變成超級(jí)搜索或者超級(jí)引擎的落地的場(chǎng)景。
再包括其實(shí)微軟最擅長(zhǎng)的還是Office，就是在辦公場(chǎng)景下，比如Word、Excel，其實(shí)我們過(guò)去用了很多年的工作習(xí)慣很有可能會(huì)再有一個(gè)大的功能上的躍升，就是跟AI相結(jié)合。可能我們寫(xiě)作的效率，甚至剛剛談到的一些題例式的文章，它都能完成基本撰寫(xiě)。
像Office過(guò)去也有大量的比如文本校驗(yàn)等功能，但其實(shí)還是非?；A(chǔ)的。這次結(jié)合了AI，它真的就相當(dāng)于一個(gè)審核或者高級(jí)校驗(yàn)的角色，比如對(duì)你提供一些數(shù)據(jù)，邏輯的梳理、驗(yàn)證等等。
這是微軟在這一塊兒有很明確的跟存量的搜索引擎、辦公軟件相整合，其實(shí)它已經(jīng)從AI的模型階段延伸到應(yīng)用階段。
但是Google也在推Bard機(jī)器人，后面可能也會(huì)正式發(fā)布。當(dāng)然Google過(guò)去是全球引擎行業(yè)的巨頭，一直在人工智能方面有非常多的投入，目前它的危機(jī)感也比較強(qiáng)。
另外對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)這一塊，像百度、阿里、字節(jié)都有類似的部署。
但我自己總結(jié)為，在整個(gè)深層次AI行業(yè)里面，我覺(jué)得大概是四類角色。
第一是提供底層的基礎(chǔ)算力或者云服務(wù)的偏硬件層的基礎(chǔ)設(shè)施，或者云基礎(chǔ)設(shè)施的公司。這里面涉及通信或者電子相關(guān)的公司會(huì)更多一些。
第二大層是提供大模型或者算法的公司。ChatGPT或者Open AI是一個(gè)非常典型的做大模型的公司，國(guó)外像OpenAI、Google會(huì)做，當(dāng)然對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)像百度、科大訊飛、阿里，這些科技巨頭在大模型方面應(yīng)該會(huì)有一些布局，陸陸續(xù)續(xù)大家應(yīng)該也會(huì)看到，這是第二層。
第三層，就是應(yīng)該會(huì)有一些中間層，稍微偏專業(yè)或者垂直側(cè)的小模型的公司。
其實(shí)國(guó)內(nèi)現(xiàn)在也有一些公司已經(jīng)開(kāi)始做，它可能基于第二層的大模型來(lái)開(kāi)發(fā)，但是它用底層開(kāi)源的大模型在上面再做一個(gè)垂直細(xì)分領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)場(chǎng)景，比如醫(yī)生或醫(yī)療行業(yè)，再比如汽車、法律、律師行業(yè)等，就是它可能會(huì)做一些垂直模型。
對(duì)于第二層和第三層的關(guān)系，大模型更像K-12（中小學(xué)普世義務(wù)教育），是一個(gè)基礎(chǔ)層的培養(yǎng)，非常重要。如果這12年或者這個(gè)部分沒(méi)有做好，上面很難長(zhǎng)出垂直方向很好的模型。
到第三層，有點(diǎn)像大學(xué)和研究生階段，可能要選專業(yè)，選一個(gè)目標(biāo)培養(yǎng)方向。這個(gè)階段不太會(huì)大而全，比較難有專業(yè)優(yōu)勢(shì)。
國(guó)內(nèi)可能會(huì)有很多公司做這一類，但是它也要基于一個(gè)大模型，在大模型的這一端，最終不太會(huì)有非常多的公司做，可能會(huì)是一個(gè)相對(duì)更大的，因?yàn)樗鼘?duì)算力算法的要求還是蠻高的。
最后一層量會(huì)更大的就是應(yīng)用層的公司。有點(diǎn)像畢業(yè)了，你要工作了，你有了很好的知識(shí)，真的從一個(gè)K-12教育走向大學(xué)教育，甚至研究生教育，最后我要到實(shí)踐中創(chuàng)造生產(chǎn)力或者創(chuàng)造價(jià)值，那可能走向各行各業(yè)的AI的應(yīng)用。
這類公司在國(guó)內(nèi)現(xiàn)在也開(kāi)始有一些比如游戲行業(yè)、搜索引擎，甚至將來(lái)的人形機(jī)器人等等，會(huì)有很多場(chǎng)景。
AI有點(diǎn)像五年前甚至十年前的新能源 問(wèn)：OpenAI能否成為一個(gè)現(xiàn)象級(jí)的公司，類似特斯拉，以及由此帶來(lái)的AI能夠成為類似新能源行業(yè)，它的這個(gè)行情將會(huì)非常大？。
武超則：坦白講如果現(xiàn)在一定要去判斷這兩家公司的空間有多大，現(xiàn)在確實(shí)還有點(diǎn)早。因?yàn)镺penAI這家公司最早設(shè)立的時(shí)候可能不是以盈利商業(yè)機(jī)構(gòu)為目的，它更多的還是在創(chuàng)新上面做探索。
從這點(diǎn)來(lái)看，可能特斯拉創(chuàng)立的開(kāi)始也是一樣，它也要在這種顛覆式創(chuàng)新上有它的獨(dú)到之處，或者它設(shè)計(jì)的初衷就是改變?nèi)祟惉F(xiàn)有的對(duì)科技的線性的理解?？赡軙?huì)有第一性原理，就是可能會(huì)有一個(gè)全新的顛覆式創(chuàng)新，這點(diǎn)是相通的。
但是如果從行業(yè)的階段上來(lái)比，現(xiàn)在AI行業(yè)跟新能源的成熟度肯定是完全不同的，有點(diǎn)像五年前甚至十年前的新能源行業(yè)。
當(dāng)然中間新能源行業(yè)也經(jīng)歷過(guò)從最早的技術(shù)萌芽到產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)，像Gartner曲線中講到的任何一種技術(shù)至少都會(huì)經(jīng)歷五個(gè)階段，從技術(shù)的萌芽到快速成長(zhǎng)，然后到泡沫期，就是資本或者整個(gè)創(chuàng)業(yè)者會(huì)非常瘋狂的涌入這個(gè)領(lǐng)域，很多技術(shù)都會(huì)經(jīng)歷這樣的階段，然后到泡沫的破裂。
泡沫破裂之后就進(jìn)入去偽存真，就是真正做這件事情的人可能會(huì)留下來(lái)。但有時(shí)候最終到這個(gè)階段可能有一些就扛不住、會(huì)被淘汰，那才會(huì)進(jìn)入最后一個(gè)周期，就是真正的成熟期。在成熟期，才會(huì)有更多的收入、利潤(rùn)、業(yè)績(jī)的體現(xiàn)，基本上都會(huì)經(jīng)歷這樣五個(gè)階段。
如果套用這樣的模型，毫無(wú)疑問(wèn)特斯拉、新能源行業(yè)在今天其實(shí)已經(jīng)走到了相對(duì)比較成熟的階段，所以它已經(jīng)在各種財(cái)務(wù)指標(biāo)上或者分析師模型里通過(guò)銷量或者成本模型，能夠計(jì)算或者預(yù)測(cè)它的利潤(rùn)，然后給予它一個(gè)估值去定價(jià)。
但如果回到這個(gè)模型，AI現(xiàn)在處在什么階段，或者AI不同的決策式、生成式可能處在不同的階段，但整體來(lái)講，AI行業(yè)還是在成長(zhǎng)期。當(dāng)然，有些部分甚至可能在泡沫期，就是大家很熱的涌到這個(gè)領(lǐng)域。
按照正常的模型，它后面還有三大階段要走，所以從發(fā)展階段上來(lái)講，跟新能源行業(yè)還是不能相提并論，對(duì)應(yīng)的估值模型肯定也是完全不一樣的。
映射到投資上來(lái)看，我個(gè)人覺(jué)得目前在A股的投資更多還是主題投資階段，但主題投資相對(duì)于價(jià)值投資并沒(méi)有更優(yōu)。
其實(shí)在科技行業(yè)，很多新技術(shù)一開(kāi)始都是主題投資的階段，因?yàn)檫@個(gè)階段會(huì)有對(duì)未來(lái)比較大的想象空間，同時(shí)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局沒(méi)有那么固化，這時(shí)可選的標(biāo)的或者很多公司都會(huì)有一種朦朧美，就是我們認(rèn)為它可能都有做成的可能。
像電動(dòng)車行業(yè)現(xiàn)在也處在這個(gè)階段，就是你現(xiàn)在還沒(méi)有分化。但比如消費(fèi)電子其實(shí)已經(jīng)有龍頭出來(lái)了，那我們就要更多關(guān)注它的收入、利潤(rùn)。但其實(shí)很多產(chǎn)業(yè)現(xiàn)在確實(shí)還處在一個(gè)板塊式的行情中，AI今年應(yīng)該還是處在這樣的階段。
所以對(duì)應(yīng)到投資機(jī)會(huì)上或者從OpenAI自身來(lái)講，影響估值的更多的可能不是它的收入、利潤(rùn)。
Chatgpt對(duì)行情持續(xù)催化，短期對(duì)PE、PS沒(méi)有明確指向
武超則：其實(shí)在主題階段，其實(shí)最近這個(gè)行情之所以能一直持續(xù)，跟海外巨頭持續(xù)在這個(gè)部分有很多動(dòng)作有很大關(guān)系。
比如微軟會(huì)再投100億美金進(jìn)去，但實(shí)際上除了微軟之外，Google馬上也會(huì)動(dòng)起來(lái)，它也要發(fā)它的模型，然后也沒(méi)有商業(yè)化計(jì)劃，同時(shí)別的產(chǎn)業(yè)鏈上下游的巨頭其實(shí)也都在動(dòng)。國(guó)內(nèi)也一樣，像百度三月份也會(huì)推出 “文心一言”。
這可能對(duì)行情都會(huì)有一個(gè)持續(xù)的催化，就是從主題上來(lái)講它需要持續(xù)有新的東西，但是短期可能在PE和PS上不一定有很明確的指向，但是它也有可能會(huì)在比如用戶量上有進(jìn)一步的躍升。
包括OpenAI自身在這個(gè)階段還沒(méi)有推專門的付費(fèi)版本，我個(gè)人覺(jué)得可能未來(lái)會(huì)有兩種收費(fèi)模式。一種是對(duì)于中小企業(yè)來(lái)講，更多的是用云端調(diào)用它的接口；另一種是對(duì)于大型企業(yè)，它可以本地化部署，這樣我也可以直接付費(fèi)或直接收費(fèi)。所以整體來(lái)講，從爆款的應(yīng)用到用戶的暴增到收入階段，還是能看到的。
最怕的是對(duì)于一個(gè)初創(chuàng)型的行業(yè)，大家一定要看利潤(rùn)，反過(guò)來(lái)對(duì)于一個(gè)很成熟的行業(yè)，大家又覺(jué)得可以看商業(yè)模式或者數(shù)據(jù)，實(shí)際上還是要用適宜它的方法去給它估值，其實(shí)還要有多樣化的審美，這也是注冊(cè)制以后可能A股要面臨的，在科技投資方面非常重要。
AIGC投資四層面，底層算力公司確定性很高問(wèn)：AIGC可想象的空間很大，但如果從投資角度來(lái)看我們可以提前布局，將來(lái)可以關(guān)注哪些投資方向？
武超則：可能有這幾個(gè)層面，倒著來(lái)看還是可以從剛剛提到的四個(gè)層面來(lái)理解。它是一個(gè)“倒金字塔”的結(jié)構(gòu)，就是越往應(yīng)用層越分散，應(yīng)用層面應(yīng)該是百花齊放的，它可以容納很多小公司，這個(gè)行業(yè)集中度不會(huì)太高，這是第一大類。
第二層就是在“小模型”這一層，或者比喻為上大學(xué)和研究生的階段訓(xùn)練。這個(gè)部分應(yīng)該會(huì)有很多大公司做，但很多有數(shù)據(jù)、有場(chǎng)景優(yōu)勢(shì)的公司也可以做。
比如我在圖片行業(yè)或者音樂(lè)行業(yè)有大量的版權(quán)、原始數(shù)據(jù)，那它可能也會(huì)有，因?yàn)檫@個(gè)板塊相關(guān)公司的核心壁壘第一個(gè)肯定要有基礎(chǔ)的算法優(yōu)勢(shì)，但更重要的是它要有數(shù)據(jù)，就是要有很多原創(chuàng)數(shù)據(jù)。那就去挖掘哪些是有場(chǎng)景、有數(shù)據(jù)的公司，這部分也有投資機(jī)會(huì)。
第三層就是“大模型”，前面也有提到，這里就不再展開(kāi)。
第四層，就是提供底層算力、云基礎(chǔ)和相關(guān)支撐的公司。
2022年年初，國(guó)務(wù)院發(fā)了一個(gè)有關(guān)數(shù)字經(jīng)濟(jì)十四五規(guī)劃?！笆奈濉币?guī)劃中在對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)定義時(shí)提到“數(shù)據(jù)要素是核心生產(chǎn)力”，這就有點(diǎn)像“未來(lái)的石油”，我可以通過(guò)石油加工出很多如尼龍、化工行業(yè)的東西，未來(lái)數(shù)據(jù)也一樣。
所以從這點(diǎn)來(lái)講，提供底層算力的公司可能不會(huì)是涉及面很多的公司，因?yàn)樗且粋€(gè)門檻相對(duì)比較高的行業(yè)，現(xiàn)在像做云計(jì)算、做通信、做技術(shù)支持服務(wù)還是一些大公司或國(guó)資類的公司比較多，但是它的確定性會(huì)很高。
底層有關(guān)的這種“云”，不管是IDC服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)服務(wù)、提供ICT設(shè)備，甚至是CPU和GPU（芯片）都會(huì)受益。它可能沒(méi)有前面提到的那些應(yīng)用、做模型的公司那么直接，但反過(guò)來(lái)講，它的確定性會(huì)很高。
工業(yè)數(shù)字化投資確定性很高，未來(lái)傳統(tǒng)行業(yè)公司也要買問(wèn)：在數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，新型的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、硬件設(shè)備、軟件開(kāi)發(fā)、應(yīng)用場(chǎng)景可能都有爆發(fā)點(diǎn)，哪些領(lǐng)域有望率先突破？
武超則：未來(lái)十年，數(shù)字經(jīng)濟(jì)最根本的是把數(shù)據(jù)作為生產(chǎn)的一個(gè)要素，把AI作為生產(chǎn)工具，這跟過(guò)去十年不同，過(guò)去十年是網(wǎng)絡(luò)和信息化。
如果這樣，我認(rèn)為首先在應(yīng)用端或者未來(lái)最重要的抓手應(yīng)該是誰(shuí)能把數(shù)據(jù)用好，誰(shuí)能用AI的工具創(chuàng)造新的生產(chǎn)模式或新的應(yīng)用場(chǎng)景，這是數(shù)字經(jīng)濟(jì)的最根本。
當(dāng)然，數(shù)字化的前提是云化。云化就是如果它都沒(méi)有上云，數(shù)據(jù)都是離線的，或者生產(chǎn)數(shù)據(jù)、管理數(shù)據(jù)可能沒(méi)有全部在線或在云上，這很難稱之為數(shù)字化企業(yè)，所以從這點(diǎn)來(lái)講，云計(jì)算肯定還是確定性很大的。
所以這兩年云背后包括存儲(chǔ)、服務(wù)器，實(shí)際上是對(duì)算力的支撐。
另外在數(shù)字化投資里，各地有各種東西出來(lái)可能和過(guò)去十年還會(huì)有很大不一樣。
過(guò)去十年，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代更多的是To C的場(chǎng)景比較成功，C就是“Consumer”，就是更多改變我們的生活，比如社交、電商還是對(duì)生活質(zhì)量的提升，讓我們的生活更加便利。
但未來(lái)十年在數(shù)字化里面，本質(zhì)上還是To B的場(chǎng)景，B就是生產(chǎn)，實(shí)際上會(huì)對(duì)它有更大的躍升，比如數(shù)字化在智能制造，在制造業(yè)里面對(duì)降本增效的效果?，F(xiàn)在對(duì)企業(yè)來(lái)講，數(shù)字化可能不是一個(gè)選擇題，而是一個(gè)必修題，就是如果你不做，可能未來(lái)你的商業(yè)模式就要被干掉。
在過(guò)去一段時(shí)間，汽車行業(yè)就是非常典型的，電動(dòng)車來(lái)了以后，汽車供應(yīng)鏈都重組了。汽車供應(yīng)鏈以前都講TIER1供應(yīng)商，但它不是一個(gè)垂直化的、定制的生產(chǎn)模式，這就是一個(gè)很傳統(tǒng)的制造業(yè)生產(chǎn)模式的改變。
汽車可能不是最后一個(gè)在能源行業(yè)的數(shù)字化行業(yè)，我們當(dāng)時(shí)研究數(shù)字化場(chǎng)景時(shí)發(fā)現(xiàn)一個(gè)很有趣的現(xiàn)象，就是越集中度高、越傳統(tǒng)的行業(yè)反而越容易數(shù)字化，而供給側(cè)改革過(guò)的行業(yè)會(huì)更容易數(shù)字化，為什么？
因?yàn)樗男袠I(yè)結(jié)構(gòu)相對(duì)巨頭林立，產(chǎn)業(yè)分工很清晰。比如煤炭、鋼鐵、有色擁抱數(shù)字化的態(tài)度非常積極，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)很清晰。
想再提效率或者有增長(zhǎng)，那就要有新的工具和技術(shù)手段。反而對(duì)于一些比較分散或者集中度沒(méi)那么高的行業(yè)，比如醫(yī)藥行業(yè)好像就沒(méi)有那么快，因?yàn)樗闹虚g環(huán)節(jié)還很多。
這是汽車能源，當(dāng)然中國(guó)還有一塊非常大的機(jī)會(huì)就是工業(yè)，就是去年二十大報(bào)告提到的新型工業(yè)化。
新型工業(yè)化的背后，工業(yè)數(shù)字化就是很大一塊，在投資上的確定性都很高。所以我去年提出一個(gè)觀點(diǎn)，以前投數(shù)字化或者投科技就是投TMT行業(yè)本身，大家去買那些做IT、做CT、做芯片的公司。但未來(lái)買數(shù)字化，很多時(shí)候你可能也要買傳統(tǒng)行業(yè)的公司，它會(huì)是一種雙向奔赴。
TO B和傳統(tǒng)行業(yè)融合更具優(yōu)勢(shì)，汽車、工業(yè)、能源是比較好的場(chǎng)景 問(wèn)：那會(huì)不會(huì)像我們之前理解的互聯(lián)網(wǎng)+，就是在傳統(tǒng)行業(yè)的顛覆上，互聯(lián)網(wǎng)這個(gè)應(yīng)用各個(gè)行業(yè)都開(kāi)始了，也顛覆了傳統(tǒng)行業(yè)，會(huì)類似嗎？
武超則：會(huì)類似，但是我不會(huì)用一個(gè)詞叫“顛覆”。
原來(lái)在To C的領(lǐng)域確實(shí)是顛覆，就是零售行業(yè)做大會(huì)對(duì)傳統(tǒng)的線下零售有很大影響。但是這次To B或者跟很多傳統(tǒng)行業(yè)的融合，TMT，就是單純做技術(shù)的公司，還是挺難顛覆的。
因?yàn)樵谝簧a(chǎn)場(chǎng)景，相比于一個(gè)消費(fèi)場(chǎng)景，首先它是非標(biāo)準(zhǔn)化的，就是每個(gè)場(chǎng)景長(zhǎng)得都不一樣，所以你很難出現(xiàn)一個(gè)巨頭，在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代贏家通吃。
但是To B不會(huì)，比如在制造業(yè)和醫(yī)療行業(yè)可能完全不同，它的know-how（場(chǎng)景）完全不同，這個(gè)時(shí)候如果傳統(tǒng)行業(yè)的公司能夠用好AI，用好新的數(shù)字化工具，它可能會(huì)更有優(yōu)勢(shì)。
數(shù)字化可能會(huì)成為一個(gè)基本工具，所以這點(diǎn)很多傳統(tǒng)行業(yè)現(xiàn)在還處在估值比較低的位置，比如能源行業(yè)、工業(yè)中也有很多非常優(yōu)秀的巨頭已經(jīng)開(kāi)始全面擁抱數(shù)字化。
過(guò)去一年疫情中大家對(duì)數(shù)字化還是保持非常開(kāi)放的心態(tài)，過(guò)去它覺(jué)得你要顛覆我，甚至是一種排斥，現(xiàn)在因?yàn)檎麄€(gè)經(jīng)濟(jì)增速放緩過(guò)程中，大家覺(jué)得這可能會(huì)是一個(gè)非常重要的工具讓自己重生，所以企業(yè)主愿意在這上面進(jìn)行投入，它會(huì)對(duì)整個(gè)行業(yè)的推動(dòng)起到很重要的作用。
問(wèn)：那會(huì)不會(huì)在集中度比較高的如國(guó)企領(lǐng)域，或者在偏壟斷、競(jìng)爭(zhēng)不激烈的行業(yè)率先發(fā)生？
武超則：如果按行業(yè)分，To C先不說(shuō)，在To B的場(chǎng)景因?yàn)橛泻艽?，更大的如分服?wù)業(yè)的數(shù)字化，農(nóng)業(yè)、工業(yè)等，稍微小一點(diǎn)工業(yè)里面又分很多種，但整個(gè)研究下來(lái)，首先中國(guó)的產(chǎn)業(yè)數(shù)字化水平比全球低。
其實(shí)就是在To C互聯(lián)網(wǎng)里很發(fā)達(dá)，在消費(fèi)部分發(fā)達(dá)，但是在生產(chǎn)的部分相比于美國(guó)、德國(guó)、日本，他們的滲透可能都在60%以上，我們可能只有百分之三十幾，這個(gè)本來(lái)就是要低一些，所以空間會(huì)比較大。
第二個(gè)單就在產(chǎn)業(yè)數(shù)字化的場(chǎng)景里面，就是To B的行業(yè)里面，我剛剛舉了三個(gè)比較看好的方向——汽車、工業(yè)、能源，它的行業(yè)集中度相對(duì)比較高，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈分工比較清晰，巨頭或者龍頭對(duì)行業(yè)的技術(shù)和模式創(chuàng)新引領(lǐng)就達(dá)成共識(shí)，這是比較好的場(chǎng)景。
當(dāng)然，比如金融行業(yè)也在發(fā)生類似的事情，也會(huì)延伸包括一些現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等。
今年科技一定有持續(xù)行情問(wèn)：在AI發(fā)達(dá)的時(shí)代，我們?nèi)绾畏窒砜萍脊傻氖⒀?。近期在券商的策略?huì)當(dāng)中，大家集中看好科技股，科技股也已經(jīng)有了不小的漲幅，未來(lái)您怎么看？
武超則：上次你們辦論壇的時(shí)候，我其實(shí)還是堅(jiān)定的看好，我當(dāng)時(shí)有三點(diǎn)理由，第一個(gè)是本身技術(shù)變遷到了一個(gè)新周期的開(kāi)始。TMT的每一輪行情最重要的因素可能不是估值，因?yàn)樗銐虮阋耍?dāng)然這肯定是其中一個(gè)很重要的因素，但不是唯一的因素。
最底層的因素應(yīng)該是到底有沒(méi)有質(zhì)的技術(shù)創(chuàng)新，就是現(xiàn)象級(jí)的應(yīng)用，或者有沒(méi)有爆款的東西出來(lái)。其實(shí)2015年那一波科技行情，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的爆款應(yīng)用出來(lái)很多，包括后來(lái)像抖音、快手這樣爆款的現(xiàn)象級(jí)的應(yīng)用。
現(xiàn)在又有現(xiàn)象級(jí)的應(yīng)用出來(lái)，而且它到上億用戶的速度可能是歷史上最快的，只用兩個(gè)月時(shí)間，這是一個(gè)很重要的標(biāo)志，就是它需要有全新的、讓人感覺(jué)很興奮的東西出來(lái)，而這種東西可能是一個(gè)顛覆式的創(chuàng)新，當(dāng)然過(guò)去幾年科技有很多場(chǎng)景有點(diǎn)低預(yù)期，那就沒(méi)有達(dá)到想象。
但是這次AI在這個(gè)方向其實(shí)是有超預(yù)期的表現(xiàn)，這是一個(gè)很重要的驅(qū)動(dòng)科技股的因素。當(dāng)然，如果基于這個(gè)模型，后續(xù)還有沒(méi)有爆款應(yīng)用出來(lái)，是有可能的。
第二個(gè)影響科技股行情最根本的因素是流動(dòng)性，我去年提到美聯(lián)儲(chǔ)加息的趨勢(shì)停止，其實(shí)這也很重要。因?yàn)榭傮w來(lái)講，確實(shí)在整個(gè)估值體系里面，科技股歷來(lái)是估值比較貴的，但是它貴背后有一個(gè)“G”（Growth），就是有增長(zhǎng)在里面。
所以我更習(xí)慣于去看PEG，而不是簡(jiǎn)單地看動(dòng)態(tài)PE更有價(jià)值。就是相比于15倍估值，但是只有15%增長(zhǎng)的東西，我更愿意選擇一個(gè)50倍估值，但是有百分之百增長(zhǎng)的東西。這是典型的科技研究員的審美，一定是要有增長(zhǎng)、有變化、有未來(lái)潛在的非線性的拐點(diǎn)。
像當(dāng)年亞馬遜大概有十年只有收入的增長(zhǎng)，但AWS沒(méi)有利潤(rùn)的增長(zhǎng)，但它一旦開(kāi)始盈利以后，你會(huì)發(fā)現(xiàn)收入可能每年增長(zhǎng)50%，但利潤(rùn)增長(zhǎng)百分之百，然后毛利率或者利潤(rùn)率有一個(gè)邊際成本迅速下降，軟件、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)其實(shí)都有這樣的特點(diǎn)。
所以這是第二個(gè)審美的重點(diǎn)，就是它今年有一個(gè)流動(dòng)性的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)最新的流動(dòng)性的溢價(jià)會(huì)更直接的體現(xiàn)在科技股上，當(dāng)然在去年那樣反向的時(shí)候就會(huì)更痛苦。
最后一點(diǎn)，從今年整個(gè)A股來(lái)看，確實(shí)在科技股的投資板塊上，估值還是有一些吸引力。因?yàn)閺?018年的四季度應(yīng)該是一個(gè)低點(diǎn)，但經(jīng)過(guò)后來(lái)2019、2020年有一輪反彈，但總體來(lái)講跟2018年以前還是有差距的。
就是實(shí)際上高的時(shí)候看2018年之前，像今天很熱的計(jì)算機(jī)行業(yè)在火的時(shí)候，實(shí)際上也有50倍以上的估值中樞的階段，但是其實(shí)我們就覺(jué)得50倍可能很貴。
相比于2013、2014年非常瘋狂的階段，還處于中位數(shù)，估值還有一定空間，沒(méi)有擁擠到已經(jīng)泡沫化了，那可能確實(shí)后面會(huì)比較難。
所以基于以上三點(diǎn)，今年科技一定是會(huì)有持續(xù)行情。
問(wèn)：從這三點(diǎn)來(lái)看，或者結(jié)合一些歷史數(shù)據(jù)，您覺(jué)得科技股的牛市一般會(huì)持續(xù)多久？
武超則：其實(shí)還是取決于前面幾個(gè)因素，要不斷有新東西出來(lái)。比如移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，就是3G那一波，大概從2012年游戲作為第一個(gè)爆款應(yīng)用出來(lái)到2015年大概有三、四年的時(shí)間。
再看2018年的半導(dǎo)體，其實(shí)就是以信創(chuàng)、自主可控為代表，也有差不多三年時(shí)間。當(dāng)然可能結(jié)構(gòu)會(huì)不一樣，我以前經(jīng)常講“硬三年，軟三年，商業(yè)模式再三年”的周期性，過(guò)去幾年其實(shí)更多的還是在硬件上。
未來(lái)科技股投資方向，最看好數(shù)字經(jīng)濟(jì)問(wèn)：長(zhǎng)期邏輯不看新鮮概念或主題，怎么把握未來(lái)5到10年科技股的投資方向呢？
武超則：簡(jiǎn)單總結(jié)，我最看好的還是數(shù)字經(jīng)濟(jì)方向。數(shù)字化其實(shí)是一個(gè)周期比較長(zhǎng)、確定性很高的東西。
具象一點(diǎn)，可能有幾個(gè)板塊，數(shù)字經(jīng)濟(jì)就是兩大塊。
第一大塊是數(shù)字產(chǎn)業(yè)化。就是TMT行業(yè)本身會(huì)有一些基礎(chǔ)設(shè)施部分（新基建），這個(gè)部分確定性比較高的像云計(jì)算，現(xiàn)在它又是一個(gè)需求躍升或者拉動(dòng)的過(guò)程剛剛開(kāi)始，對(duì)應(yīng)到不管是做云自身的公司，還是做云基礎(chǔ)設(shè)施的，像配套設(shè)備或者是里面的芯片、ICT設(shè)備的公司，它會(huì)受益。
第二個(gè)在基礎(chǔ)設(shè)施部分我比較看好的還是大安全的主線。
現(xiàn)在在科技的自主可控，以及信創(chuàng)，包括網(wǎng)絡(luò)安全，它是一個(gè)不僅僅因?yàn)槿蚋?jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題，其實(shí)也有應(yīng)用從To C走向To B，它自然會(huì)對(duì)安全的要求很高。
所以在相關(guān)的比如網(wǎng)絡(luò)安全、底層設(shè)備的投入上，它對(duì)安全的要求就會(huì)更高，從這點(diǎn)上信創(chuàng)板塊應(yīng)該還有確定的機(jī)會(huì)。
最后就是在產(chǎn)業(yè)數(shù)字化方面，在應(yīng)用端下一個(gè)爆款的應(yīng)用會(huì)在哪里，這也是大家所關(guān)注的。但整體來(lái)講，可能To B的機(jī)會(huì)會(huì)大一些。
這三類未來(lái)都會(huì)產(chǎn)生投資機(jī)會(huì)，但不一定會(huì)是那種千億市值的特別大的公司，To B的應(yīng)用可能會(huì)容納一些專精特性，小而美的公司也會(huì)很多，因?yàn)樗鶓?yīng)用端去走。
但是在數(shù)字產(chǎn)業(yè)化，就是提供云基礎(chǔ)設(shè)施這一方面會(huì)有一些大公司?，F(xiàn)在已經(jīng)有一些大公司了，無(wú)非是這些大公司能不能從千億市值漲成更大市值，成長(zhǎng)空間到底有多大。
5G從新基建走向新應(yīng)用，投資從終端走向云端 問(wèn)：5G的建設(shè)目前是不是到了中后期，它的投資邏輯是否發(fā)生變化，未來(lái)怎么看？
武超則：關(guān)于5G我之前總結(jié)了兩句話，第一句話是從新基建走向新應(yīng)用。這個(gè)觀點(diǎn)很明確，就是基建的投資肯定是告一段落。
下一步我們要思考怎么用好這么好的基礎(chǔ)設(shè)施，就是這么好的高速公路修通了，我怎么保留大量的車來(lái)走。
硬件和軟件沒(méi)有孰優(yōu)孰劣之分，它是一個(gè)螺旋式創(chuàng)新，所以今年5G的應(yīng)用就很重要。到底有沒(méi)有一些好的應(yīng)用，比如自動(dòng)駕駛、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、VR、AR，這是5G潛在的一些比較大的場(chǎng)景。
所以從新基建走向新應(yīng)用，在5G的投資上今年應(yīng)用的機(jī)會(huì)應(yīng)該更多。
第二個(gè)，在投資上要注意從終端走向云端，這個(gè)可能聽(tīng)起來(lái)比較繞，但也很好理解。
過(guò)去產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值是承載在終端上的，比如我們買一個(gè)手機(jī)、電腦很貴，而且我們會(huì)關(guān)注它的內(nèi)存、CPU指標(biāo)。但現(xiàn)在我們買手機(jī)有可能關(guān)注它的屏幕大不大、攝像頭多不多，原因是什么呢？
算力或者計(jì)算的功能是在云端的，承載在云上面的，就是英偉達(dá)做的這個(gè)工作。因?yàn)榫W(wǎng)速足夠快，我的內(nèi)容沒(méi)有存在本地，實(shí)際上我沒(méi)有必要存本地。以前大家丟了手機(jī)很慌張，現(xiàn)在丟了馬上想找回賬號(hào)密碼，其實(shí)硬件本身變成一個(gè)顯示器，所以很好理解。
其實(shí)你所有產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值量或者算力是在云端的，所以在5G投資上也要注意。以前我們投5G可能大家會(huì)關(guān)注手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈，但現(xiàn)在你可能要關(guān)注應(yīng)用，云端有沒(méi)有投資機(jī)會(huì)。再比如汽車，去年對(duì)于智能車或者電動(dòng)車，我們關(guān)注硬件本身的投資機(jī)會(huì)，但接下來(lái)的重點(diǎn)應(yīng)該在自動(dòng)駕駛和智能座艙。
?星標(biāo)華爾街見(jiàn)聞，第一時(shí)間收到精華推送?
1．AI行業(yè)還是在成長(zhǎng)期，目前在A股的投資更多還是主題投資階段。
2. 今年科技一定是會(huì)有持續(xù)行情。
3. 深層次AI行業(yè)里面，大概是四類角色。
4. AIGC投資可以關(guān)注四個(gè)層面。
5. 現(xiàn)在AI行業(yè)有點(diǎn)像五年前甚至十年前的新能源行業(yè)。
6.未來(lái)買數(shù)字化，很多時(shí)候你可能也要買傳統(tǒng)行業(yè)的公司，它會(huì)是一種雙向奔赴。
7. 科技股未來(lái)投資方向，最看好還是數(shù)字經(jīng)濟(jì)方向，分兩塊……
8. 5G建設(shè)從新基建走向新應(yīng)用，并且在投資上要注意從終端走向云端。
近日，中信建投證券研究所所長(zhǎng)兼TMT行業(yè)首席分析師武超則，在一次線上活動(dòng)中對(duì)ChatGPT的發(fā)展情況及發(fā)展前景進(jìn)行分析和展望。
深層AI四類角色武超則：這個(gè)爆款的應(yīng)用來(lái)自于OpenAI，它最早創(chuàng)始的時(shí)候，包括像馬斯克等很多美國(guó)科技巨頭參與在其中，而且它甚至不以盈利為目的，其實(shí)是一個(gè)類似于科研類的組織。
后來(lái)微軟看到它的發(fā)展非常好，實(shí)際上最近也有再投入。所以它跟微軟自身的AI在這方面的布局結(jié)合地非常緊密。微軟后面會(huì)推“全家桶”，就是微軟將搜索跟這個(gè)相結(jié)合，使它變成超級(jí)搜索或者超級(jí)引擎的落地的場(chǎng)景。
再包括其實(shí)微軟最擅長(zhǎng)的還是Office，就是在辦公場(chǎng)景下，比如Word、Excel，其實(shí)我們過(guò)去用了很多年的工作習(xí)慣很有可能會(huì)再有一個(gè)大的功能上的躍升，就是跟AI相結(jié)合。可能我們寫(xiě)作的效率，甚至剛剛談到的一些題例式的文章，它都能完成基本撰寫(xiě)。
像Office過(guò)去也有大量的比如文本校驗(yàn)等功能，但其實(shí)還是非?；A(chǔ)的。這次結(jié)合了AI，它真的就相當(dāng)于一個(gè)審核或者高級(jí)校驗(yàn)的角色，比如對(duì)你提供一些數(shù)據(jù)，邏輯的梳理、驗(yàn)證等等。
這是微軟在這一塊兒有很明確的跟存量的搜索引擎、辦公軟件相整合，其實(shí)它已經(jīng)從AI的模型階段延伸到應(yīng)用階段。
但是Google也在推Bard機(jī)器人，后面可能也會(huì)正式發(fā)布。當(dāng)然Google過(guò)去是全球引擎行業(yè)的巨頭，一直在人工智能方面有非常多的投入，目前它的危機(jī)感也比較強(qiáng)。
另外對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)這一塊，像百度、阿里、字節(jié)都有類似的部署。
但我自己總結(jié)為，在整個(gè)深層次AI行業(yè)里面，我覺(jué)得大概是四類角色。
第一是提供底層的基礎(chǔ)算力或者云服務(wù)的偏硬件層的基礎(chǔ)設(shè)施，或者云基礎(chǔ)設(shè)施的公司。這里面涉及通信或者電子相關(guān)的公司會(huì)更多一些。
第二大層是提供大模型或者算法的公司。ChatGPT或者Open AI是一個(gè)非常典型的做大模型的公司，國(guó)外像OpenAI、Google會(huì)做，當(dāng)然對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)像百度、科大訊飛、阿里，這些科技巨頭在大模型方面應(yīng)該會(huì)有一些布局，陸陸續(xù)續(xù)大家應(yīng)該也會(huì)看到，這是第二層。
第三層，就是應(yīng)該會(huì)有一些中間層，稍微偏專業(yè)或者垂直側(cè)的小模型的公司。
其實(shí)國(guó)內(nèi)現(xiàn)在也有一些公司已經(jīng)開(kāi)始做，它可能基于第二層的大模型來(lái)開(kāi)發(fā)，但是它用底層開(kāi)源的大模型在上面再做一個(gè)垂直細(xì)分領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)場(chǎng)景，比如醫(yī)生或醫(yī)療行業(yè)，再比如汽車、法律、律師行業(yè)等，就是它可能會(huì)做一些垂直模型。
對(duì)于第二層和第三層的關(guān)系，大模型更像K-12（中小學(xué)普世義務(wù)教育），是一個(gè)基礎(chǔ)層的培養(yǎng)，非常重要。如果這12年或者這個(gè)部分沒(méi)有做好，上面很難長(zhǎng)出垂直方向很好的模型。
到第三層，有點(diǎn)像大學(xué)和研究生階段，可能要選專業(yè)，選一個(gè)目標(biāo)培養(yǎng)方向。這個(gè)階段不太會(huì)大而全，比較難有專業(yè)優(yōu)勢(shì)。
國(guó)內(nèi)可能會(huì)有很多公司做這一類，但是它也要基于一個(gè)大模型，在大模型的這一端，最終不太會(huì)有非常多的公司做，可能會(huì)是一個(gè)相對(duì)更大的，因?yàn)樗鼘?duì)算力算法的要求還是蠻高的。
最后一層量會(huì)更大的就是應(yīng)用層的公司。有點(diǎn)像畢業(yè)了，你要工作了，你有了很好的知識(shí)，真的從一個(gè)K-12教育走向大學(xué)教育，甚至研究生教育，最后我要到實(shí)踐中創(chuàng)造生產(chǎn)力或者創(chuàng)造價(jià)值，那可能走向各行各業(yè)的AI的應(yīng)用。
這類公司在國(guó)內(nèi)現(xiàn)在也開(kāi)始有一些比如游戲行業(yè)、搜索引擎，甚至將來(lái)的人形機(jī)器人等等，會(huì)有很多場(chǎng)景。
AI有點(diǎn)像五年前甚至十年前的新能源 武超則：坦白講如果現(xiàn)在一定要去判斷這兩家公司的空間有多大，現(xiàn)在確實(shí)還有點(diǎn)早。因?yàn)镺penAI這家公司最早設(shè)立的時(shí)候可能不是以盈利商業(yè)機(jī)構(gòu)為目的，它更多的還是在創(chuàng)新上面做探索。
從這點(diǎn)來(lái)看，可能特斯拉創(chuàng)立的開(kāi)始也是一樣，它也要在這種顛覆式創(chuàng)新上有它的獨(dú)到之處，或者它設(shè)計(jì)的初衷就是改變?nèi)祟惉F(xiàn)有的對(duì)科技的線性的理解?？赡軙?huì)有第一性原理，就是可能會(huì)有一個(gè)全新的顛覆式創(chuàng)新，這點(diǎn)是相通的。
但是如果從行業(yè)的階段上來(lái)比，現(xiàn)在AI行業(yè)跟新能源的成熟度肯定是完全不同的，有點(diǎn)像五年前甚至十年前的新能源行業(yè)。
當(dāng)然中間新能源行業(yè)也經(jīng)歷過(guò)從最早的技術(shù)萌芽到產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)，像Gartner曲線中講到的任何一種技術(shù)至少都會(huì)經(jīng)歷五個(gè)階段，從技術(shù)的萌芽到快速成長(zhǎng)，然后到泡沫期，就是資本或者整個(gè)創(chuàng)業(yè)者會(huì)非常瘋狂的涌入這個(gè)領(lǐng)域，很多技術(shù)都會(huì)經(jīng)歷這樣的階段，然后到泡沫的破裂。
泡沫破裂之后就進(jìn)入去偽存真，就是真正做這件事情的人可能會(huì)留下來(lái)。但有時(shí)候最終到這個(gè)階段可能有一些就扛不住、會(huì)被淘汰，那才會(huì)進(jìn)入最后一個(gè)周期，就是真正的成熟期。在成熟期，才會(huì)有更多的收入、利潤(rùn)、業(yè)績(jī)的體現(xiàn)，基本上都會(huì)經(jīng)歷這樣五個(gè)階段。
如果套用這樣的模型，毫無(wú)疑問(wèn)特斯拉、新能源行業(yè)在今天其實(shí)已經(jīng)走到了相對(duì)比較成熟的階段，所以它已經(jīng)在各種財(cái)務(wù)指標(biāo)上或者分析師模型里通過(guò)銷量或者成本模型，能夠計(jì)算或者預(yù)測(cè)它的利潤(rùn)，然后給予它一個(gè)估值去定價(jià)。
但如果回到這個(gè)模型，AI現(xiàn)在處在什么階段，或者AI不同的決策式、生成式可能處在不同的階段，但整體來(lái)講，AI行業(yè)還是在成長(zhǎng)期。當(dāng)然，有些部分甚至可能在泡沫期，就是大家很熱的涌到這個(gè)領(lǐng)域。
按照正常的模型，它后面還有三大階段要走，所以從發(fā)展階段上來(lái)講，跟新能源行業(yè)還是不能相提并論，對(duì)應(yīng)的估值模型肯定也是完全不一樣的。
映射到投資上來(lái)看，我個(gè)人覺(jué)得目前在A股的投資更多還是主題投資階段，但主題投資相對(duì)于價(jià)值投資并沒(méi)有更優(yōu)。
其實(shí)在科技行業(yè)，很多新技術(shù)一開(kāi)始都是主題投資的階段，因?yàn)檫@個(gè)階段會(huì)有對(duì)未來(lái)比較大的想象空間，同時(shí)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局沒(méi)有那么固化，這時(shí)可選的標(biāo)的或者很多公司都會(huì)有一種朦朧美，就是我們認(rèn)為它可能都有做成的可能。
像電動(dòng)車行業(yè)現(xiàn)在也處在這個(gè)階段，就是你現(xiàn)在還沒(méi)有分化。但比如消費(fèi)電子其實(shí)已經(jīng)有龍頭出來(lái)了，那我們就要更多關(guān)注它的收入、利潤(rùn)。但其實(shí)很多產(chǎn)業(yè)現(xiàn)在確實(shí)還處在一個(gè)板塊式的行情中，AI今年應(yīng)該還是處在這樣的階段。
所以對(duì)應(yīng)到投資機(jī)會(huì)上或者從OpenAI自身來(lái)講，影響估值的更多的可能不是它的收入、利潤(rùn)。
Chatgpt對(duì)行情持續(xù)催化，短期對(duì)PE、PS沒(méi)有明確指向武超則：其實(shí)在主題階段，其實(shí)最近這個(gè)行情之所以能一直持續(xù)，跟海外巨頭持續(xù)在這個(gè)部分有很多動(dòng)作有很大關(guān)系。
比如微軟會(huì)再投100億美金進(jìn)去，但實(shí)際上除了微軟之外，Google馬上也會(huì)動(dòng)起來(lái)，它也要發(fā)它的模型，然后也沒(méi)有商業(yè)化計(jì)劃，同時(shí)別的產(chǎn)業(yè)鏈上下游的巨頭其實(shí)也都在動(dòng)。國(guó)內(nèi)也一樣，像百度三月份也會(huì)推出 “文心一言”。
這可能對(duì)行情都會(huì)有一個(gè)持續(xù)的催化，就是從主題上來(lái)講它需要持續(xù)有新的東西，但是短期可能在PE和PS上不一定有很明確的指向，但是它也有可能會(huì)在比如用戶量上有進(jìn)一步的躍升。
包括OpenAI自身在這個(gè)階段還沒(méi)有推專門的付費(fèi)版本，我個(gè)人覺(jué)得可能未來(lái)會(huì)有兩種收費(fèi)模式。一種是對(duì)于中小企業(yè)來(lái)講，更多的是用云端調(diào)用它的接口；另一種是對(duì)于大型企業(yè)，它可以本地化部署，這樣我也可以直接付費(fèi)或直接收費(fèi)。所以整體來(lái)講，從爆款的應(yīng)用到用戶的暴增到收入階段，還是能看到的。
最怕的是對(duì)于一個(gè)初創(chuàng)型的行業(yè)，大家一定要看利潤(rùn)，反過(guò)來(lái)對(duì)于一個(gè)很成熟的行業(yè)，大家又覺(jué)得可以看商業(yè)模式或者數(shù)據(jù)，實(shí)際上還是要用適宜它的方法去給它估值，其實(shí)還要有多樣化的審美，這也是注冊(cè)制以后可能A股要面臨的，在科技投資方面非常重要。
AIGC投資四層面，底層算力公司確定性很高問(wèn)：AIGC可想象的空間很大，但如果從投資角度來(lái)看我們可以提前布局，將來(lái)可以關(guān)注哪些投資方向？ 武超則：可能有這幾個(gè)層面，倒著來(lái)看還是可以從剛剛提到的四個(gè)層面來(lái)理解。它是一個(gè)“倒金字塔”的結(jié)構(gòu)，就是越往應(yīng)用層越分散，應(yīng)用層面應(yīng)該是百花齊放的，它可以容納很多小公司，這個(gè)行業(yè)集中度不會(huì)太高，這是第一大類。
第二層就是在“小模型”這一層，或者比喻為上大學(xué)和研究生的階段訓(xùn)練。這個(gè)部分應(yīng)該會(huì)有很多大公司做，但很多有數(shù)據(jù)、有場(chǎng)景優(yōu)勢(shì)的公司也可以做。
比如我在圖片行業(yè)或者音樂(lè)行業(yè)有大量的版權(quán)、原始數(shù)據(jù)，那它可能也會(huì)有，因?yàn)檫@個(gè)板塊相關(guān)公司的核心壁壘第一個(gè)肯定要有基礎(chǔ)的算法優(yōu)勢(shì)，但更重要的是它要有數(shù)據(jù)，就是要有很多原創(chuàng)數(shù)據(jù)。那就去挖掘哪些是有場(chǎng)景、有數(shù)據(jù)的公司，這部分也有投資機(jī)會(huì)。
第三層就是“大模型”，前面也有提到，這里就不再展開(kāi)。
第四層，就是提供底層算力、云基礎(chǔ)和相關(guān)支撐的公司。
2022年年初，國(guó)務(wù)院發(fā)了一個(gè)有關(guān)數(shù)字經(jīng)濟(jì)十四五規(guī)劃?！笆奈濉币?guī)劃中在對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)定義時(shí)提到“數(shù)據(jù)要素是核心生產(chǎn)力”，這就有點(diǎn)像“未來(lái)的石油”，我可以通過(guò)石油加工出很多如尼龍、化工行業(yè)的東西，未來(lái)數(shù)據(jù)也一樣。
所以從這點(diǎn)來(lái)講，提供底層算力的公司可能不會(huì)是涉及面很多的公司，因?yàn)樗且粋€(gè)門檻相對(duì)比較高的行業(yè)，現(xiàn)在像做云計(jì)算、做通信、做技術(shù)支持服務(wù)還是一些大公司或國(guó)資類的公司比較多，但是它的確定性會(huì)很高。
底層有關(guān)的這種“云”，不管是IDC服務(wù)、網(wǎng)絡(luò)服務(wù)、提供ICT設(shè)備，甚至是CPU和GPU（芯片）都會(huì)受益。它可能沒(méi)有前面提到的那些應(yīng)用、做模型的公司那么直接，但反過(guò)來(lái)講，它的確定性會(huì)很高。
工業(yè)數(shù)字化投資確定性很高，未來(lái)傳統(tǒng)行業(yè)公司也要買問(wèn)：在數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，新型的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、硬件設(shè)備、軟件開(kāi)發(fā)、應(yīng)用場(chǎng)景可能都有爆發(fā)點(diǎn)，哪些領(lǐng)域有望率先突破？ 武超則：未來(lái)十年，數(shù)字經(jīng)濟(jì)最根本的是把數(shù)據(jù)作為生產(chǎn)的一個(gè)要素，把AI作為生產(chǎn)工具，這跟過(guò)去十年不同，過(guò)去十年是網(wǎng)絡(luò)和信息化。
如果這樣，我認(rèn)為首先在應(yīng)用端或者未來(lái)最重要的抓手應(yīng)該是誰(shuí)能把數(shù)據(jù)用好，誰(shuí)能用AI的工具創(chuàng)造新的生產(chǎn)模式或新的應(yīng)用場(chǎng)景，這是數(shù)字經(jīng)濟(jì)的最根本。
當(dāng)然，數(shù)字化的前提是云化。云化就是如果它都沒(méi)有上云，數(shù)據(jù)都是離線的，或者生產(chǎn)數(shù)據(jù)、管理數(shù)據(jù)可能沒(méi)有全部在線或在云上，這很難稱之為數(shù)字化企業(yè)，所以從這點(diǎn)來(lái)講，云計(jì)算肯定還是確定性很大的。
所以這兩年云背后包括存儲(chǔ)、服務(wù)器，實(shí)際上是對(duì)算力的支撐。
另外在數(shù)字化投資里，各地有各種東西出來(lái)可能和過(guò)去十年還會(huì)有很大不一樣。
過(guò)去十年，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代更多的是To C的場(chǎng)景比較成功，C就是“Consumer”，就是更多改變我們的生活，比如社交、電商還是對(duì)生活質(zhì)量的提升，讓我們的生活更加便利。
但未來(lái)十年在數(shù)字化里面，本質(zhì)上還是To B的場(chǎng)景，B就是生產(chǎn)，實(shí)際上會(huì)對(duì)它有更大的躍升，比如數(shù)字化在智能制造，在制造業(yè)里面對(duì)降本增效的效果?，F(xiàn)在對(duì)企業(yè)來(lái)講，數(shù)字化可能不是一個(gè)選擇題，而是一個(gè)必修題，就是如果你不做，可能未來(lái)你的商業(yè)模式就要被干掉。
在過(guò)去一段時(shí)間，汽車行業(yè)就是非常典型的，電動(dòng)車來(lái)了以后，汽車供應(yīng)鏈都重組了。汽車供應(yīng)鏈以前都講TIER1供應(yīng)商，但它不是一個(gè)垂直化的、定制的生產(chǎn)模式，這就是一個(gè)很傳統(tǒng)的制造業(yè)生產(chǎn)模式的改變。
汽車可能不是最后一個(gè)在能源行業(yè)的數(shù)字化行業(yè)，我們當(dāng)時(shí)研究數(shù)字化場(chǎng)景時(shí)發(fā)現(xiàn)一個(gè)很有趣的現(xiàn)象，就是越集中度高、越傳統(tǒng)的行業(yè)反而越容易數(shù)字化，而供給側(cè)改革過(guò)的行業(yè)會(huì)更容易數(shù)字化，為什么？
因?yàn)樗男袠I(yè)結(jié)構(gòu)相對(duì)巨頭林立，產(chǎn)業(yè)分工很清晰。比如煤炭、鋼鐵、有色擁抱數(shù)字化的態(tài)度非常積極，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)很清晰。
想再提效率或者有增長(zhǎng)，那就要有新的工具和技術(shù)手段。反而對(duì)于一些比較分散或者集中度沒(méi)那么高的行業(yè)，比如醫(yī)藥行業(yè)好像就沒(méi)有那么快，因?yàn)樗闹虚g環(huán)節(jié)還很多。
這是汽車能源，當(dāng)然中國(guó)還有一塊非常大的機(jī)會(huì)就是工業(yè)，就是去年二十大報(bào)告提到的新型工業(yè)化。
新型工業(yè)化的背后，工業(yè)數(shù)字化就是很大一塊，在投資上的確定性都很高。所以我去年提出一個(gè)觀點(diǎn)，以前投數(shù)字化或者投科技就是投TMT行業(yè)本身，大家去買那些做IT、做CT、做芯片的公司。但未來(lái)買數(shù)字化，很多時(shí)候你可能也要買傳統(tǒng)行業(yè)的公司，它會(huì)是一種雙向奔赴。
TO B和傳統(tǒng)行業(yè)融合更具優(yōu)勢(shì)，汽車、工業(yè)、能源是比較好的場(chǎng)景武超則：會(huì)類似，但是我不會(huì)用一個(gè)詞叫“顛覆”。
原來(lái)在To C的領(lǐng)域確實(shí)是顛覆，就是零售行業(yè)做大會(huì)對(duì)傳統(tǒng)的線下零售有很大影響。但是這次To B或者跟很多傳統(tǒng)行業(yè)的融合，TMT，就是單純做技術(shù)的公司，還是挺難顛覆的。
因?yàn)樵谝簧a(chǎn)場(chǎng)景，相比于一個(gè)消費(fèi)場(chǎng)景，首先它是非標(biāo)準(zhǔn)化的，就是每個(gè)場(chǎng)景長(zhǎng)得都不一樣，所以你很難出現(xiàn)一個(gè)巨頭，在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代贏家通吃。
但是To B不會(huì)，比如在制造業(yè)和醫(yī)療行業(yè)可能完全不同，它的know-how（場(chǎng)景）完全不同，這個(gè)時(shí)候如果傳統(tǒng)行業(yè)的公司能夠用好AI，用好新的數(shù)字化工具，它可能會(huì)更有優(yōu)勢(shì)。
數(shù)字化可能會(huì)成為一個(gè)基本工具，所以這點(diǎn)很多傳統(tǒng)行業(yè)現(xiàn)在還處在估值比較低的位置，比如能源行業(yè)、工業(yè)中也有很多非常優(yōu)秀的巨頭已經(jīng)開(kāi)始全面擁抱數(shù)字化。
過(guò)去一年疫情中大家對(duì)數(shù)字化還是保持非常開(kāi)放的心態(tài)，過(guò)去它覺(jué)得你要顛覆我，甚至是一種排斥，現(xiàn)在因?yàn)檎麄€(gè)經(jīng)濟(jì)增速放緩過(guò)程中，大家覺(jué)得這可能會(huì)是一個(gè)非常重要的工具讓自己重生，所以企業(yè)主愿意在這上面進(jìn)行投入，它會(huì)對(duì)整個(gè)行業(yè)的推動(dòng)起到很重要的作用。
問(wèn)：那會(huì)不會(huì)在集中度比較高的如國(guó)企領(lǐng)域，或者在偏壟斷、競(jìng)爭(zhēng)不激烈的行業(yè)率先發(fā)生？
武超則：如果按行業(yè)分，To C先不說(shuō)，在To B的場(chǎng)景因?yàn)橛泻艽?，更大的如分服?wù)業(yè)的數(shù)字化，農(nóng)業(yè)、工業(yè)等，稍微小一點(diǎn)工業(yè)里面又分很多種，但整個(gè)研究下來(lái)，首先中國(guó)的產(chǎn)業(yè)數(shù)字化水平比全球低。
其實(shí)就是在To C互聯(lián)網(wǎng)里很發(fā)達(dá)，在消費(fèi)部分發(fā)達(dá)，但是在生產(chǎn)的部分相比于美國(guó)、德國(guó)、日本，他們的滲透可能都在60%以上，我們可能只有百分之三十幾，這個(gè)本來(lái)就是要低一些，所以空間會(huì)比較大。
第二個(gè)單就在產(chǎn)業(yè)數(shù)字化的場(chǎng)景里面，就是To B的行業(yè)里面，我剛剛舉了三個(gè)比較看好的方向——汽車、工業(yè)、能源，它的行業(yè)集中度相對(duì)比較高，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈分工比較清晰，巨頭或者龍頭對(duì)行業(yè)的技術(shù)和模式創(chuàng)新引領(lǐng)就達(dá)成共識(shí)，這是比較好的場(chǎng)景。
當(dāng)然，比如金融行業(yè)也在發(fā)生類似的事情，也會(huì)延伸包括一些現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等。
今年科技一定有持續(xù)行情問(wèn)：在AI發(fā)達(dá)的時(shí)代，我們?nèi)绾畏窒砜萍脊傻氖⒀?。近期在券商的策略?huì)當(dāng)中，大家集中看好科技股，科技股也已經(jīng)有了不小的漲幅，未來(lái)您怎么看？ 武超則：上次你們辦論壇的時(shí)候，我其實(shí)還是堅(jiān)定的看好，我當(dāng)時(shí)有三點(diǎn)理由，第一個(gè)是本身技術(shù)變遷到了一個(gè)新周期的開(kāi)始。TMT的每一輪行情最重要的因素可能不是估值，因?yàn)樗銐虮阋耍?dāng)然這肯定是其中一個(gè)很重要的因素，但不是唯一的因素。
最底層的因素應(yīng)該是到底有沒(méi)有質(zhì)的技術(shù)創(chuàng)新，就是現(xiàn)象級(jí)的應(yīng)用，或者有沒(méi)有爆款的東西出來(lái)。其實(shí)2015年那一波科技行情，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的爆款應(yīng)用出來(lái)很多，包括后來(lái)像抖音、快手這樣爆款的現(xiàn)象級(jí)的應(yīng)用。
現(xiàn)在又有現(xiàn)象級(jí)的應(yīng)用出來(lái)，而且它到上億用戶的速度可能是歷史上最快的，只用兩個(gè)月時(shí)間，這是一個(gè)很重要的標(biāo)志，就是它需要有全新的、讓人感覺(jué)很興奮的東西出來(lái)，而這種東西可能是一個(gè)顛覆式的創(chuàng)新，當(dāng)然過(guò)去幾年科技有很多場(chǎng)景有點(diǎn)低預(yù)期，那就沒(méi)有達(dá)到想象。
但是這次AI在這個(gè)方向其實(shí)是有超預(yù)期的表現(xiàn)，這是一個(gè)很重要的驅(qū)動(dòng)科技股的因素。當(dāng)然，如果基于這個(gè)模型，后續(xù)還有沒(méi)有爆款應(yīng)用出來(lái)，是有可能的。
第二個(gè)影響科技股行情最根本的因素是流動(dòng)性，我去年提到美聯(lián)儲(chǔ)加息的趨勢(shì)停止，其實(shí)這也很重要。因?yàn)榭傮w來(lái)講，確實(shí)在整個(gè)估值體系里面，科技股歷來(lái)是估值比較貴的，但是它貴背后有一個(gè)“G”（Growth），就是有增長(zhǎng)在里面。
所以我更習(xí)慣于去看PEG，而不是簡(jiǎn)單地看動(dòng)態(tài)PE更有價(jià)值。就是相比于15倍估值，但是只有15%增長(zhǎng)的東西，我更愿意選擇一個(gè)50倍估值，但是有百分之百增長(zhǎng)的東西。這是典型的科技研究員的審美，一定是要有增長(zhǎng)、有變化、有未來(lái)潛在的非線性的拐點(diǎn)。
像當(dāng)年亞馬遜大概有十年只有收入的增長(zhǎng)，但AWS沒(méi)有利潤(rùn)的增長(zhǎng)，但它一旦開(kāi)始盈利以后，你會(huì)發(fā)現(xiàn)收入可能每年增長(zhǎng)50%，但利潤(rùn)增長(zhǎng)百分之百，然后毛利率或者利潤(rùn)率有一個(gè)邊際成本迅速下降，軟件、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)其實(shí)都有這樣的特點(diǎn)。
所以這是第二個(gè)審美的重點(diǎn)，就是它今年有一個(gè)流動(dòng)性的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)最新的流動(dòng)性的溢價(jià)會(huì)更直接的體現(xiàn)在科技股上，當(dāng)然在去年那樣反向的時(shí)候就會(huì)更痛苦。
最后一點(diǎn)，從今年整個(gè)A股來(lái)看，確實(shí)在科技股的投資板塊上，估值還是有一些吸引力。因?yàn)閺?018年的四季度應(yīng)該是一個(gè)低點(diǎn)，但經(jīng)過(guò)后來(lái)2019、2020年有一輪反彈，但總體來(lái)講跟2018年以前還是有差距的。
就是實(shí)際上高的時(shí)候看2018年之前，像今天很熱的計(jì)算機(jī)行業(yè)在火的時(shí)候，實(shí)際上也有50倍以上的估值中樞的階段，但是其實(shí)我們就覺(jué)得50倍可能很貴。
相比于2013、2014年非常瘋狂的階段，還處于中位數(shù)，估值還有一定空間，沒(méi)有擁擠到已經(jīng)泡沫化了，那可能確實(shí)后面會(huì)比較難。
所以基于以上三點(diǎn)，今年科技一定是會(huì)有持續(xù)行情。
問(wèn)：從這三點(diǎn)來(lái)看，或者結(jié)合一些歷史數(shù)據(jù)，您覺(jué)得科技股的牛市一般會(huì)持續(xù)多久？
武超則：其實(shí)還是取決于前面幾個(gè)因素，要不斷有新東西出來(lái)。比如移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，就是3G那一波，大概從2012年游戲作為第一個(gè)爆款應(yīng)用出來(lái)到2015年大概有三、四年的時(shí)間。
再看2018年的半導(dǎo)體，其實(shí)就是以信創(chuàng)、自主可控為代表，也有差不多三年時(shí)間。當(dāng)然可能結(jié)構(gòu)會(huì)不一樣，我以前經(jīng)常講“硬三年，軟三年，商業(yè)模式再三年”的周期性，過(guò)去幾年其實(shí)更多的還是在硬件上。
未來(lái)科技股投資方向，最看好數(shù)字經(jīng)濟(jì)問(wèn)：長(zhǎng)期邏輯不看新鮮概念或主題，怎么把握未來(lái)5到10年科技股的投資方向呢？ 武超則：簡(jiǎn)單總結(jié)，我最看好的還是數(shù)字經(jīng)濟(jì)方向。數(shù)字化其實(shí)是一個(gè)周期比較長(zhǎng)、確定性很高的東西。
具象一點(diǎn)，可能有幾個(gè)板塊，數(shù)字經(jīng)濟(jì)就是兩大塊。
第一大塊是數(shù)字產(chǎn)業(yè)化。就是TMT行業(yè)本身會(huì)有一些基礎(chǔ)設(shè)施部分（新基建），這個(gè)部分確定性比較高的像云計(jì)算，現(xiàn)在它又是一個(gè)需求躍升或者拉動(dòng)的過(guò)程剛剛開(kāi)始，對(duì)應(yīng)到不管是做云自身的公司，還是做云基礎(chǔ)設(shè)施的，像配套設(shè)備或者是里面的芯片、ICT設(shè)備的公司，它會(huì)受益。
第二個(gè)在基礎(chǔ)設(shè)施部分我比較看好的還是大安全的主線。
現(xiàn)在在科技的自主可控，以及信創(chuàng)，包括網(wǎng)絡(luò)安全，它是一個(gè)不僅僅因?yàn)槿蚋?jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題，其實(shí)也有應(yīng)用從To C走向To B，它自然會(huì)對(duì)安全的要求很高。
所以在相關(guān)的比如網(wǎng)絡(luò)安全、底層設(shè)備的投入上，它對(duì)安全的要求就會(huì)更高，從這點(diǎn)上信創(chuàng)板塊應(yīng)該還有確定的機(jī)會(huì)。
最后就是在產(chǎn)業(yè)數(shù)字化方面，在應(yīng)用端下一個(gè)爆款的應(yīng)用會(huì)在哪里，這也是大家所關(guān)注的。但整體來(lái)講，可能To B的機(jī)會(huì)會(huì)大一些。
這三類未來(lái)都會(huì)產(chǎn)生投資機(jī)會(huì)，但不一定會(huì)是那種千億市值的特別大的公司，To B的應(yīng)用可能會(huì)容納一些專精特性，小而美的公司也會(huì)很多，因?yàn)樗鶓?yīng)用端去走。
但是在數(shù)字產(chǎn)業(yè)化，就是提供云基礎(chǔ)設(shè)施這一方面會(huì)有一些大公司?，F(xiàn)在已經(jīng)有一些大公司了，無(wú)非是這些大公司能不能從千億市值漲成更大市值，成長(zhǎng)空間到底有多大。
5G從新基建走向新應(yīng)用，投資從終端走向云端武超則：關(guān)于5G我之前總結(jié)了兩句話，第一句話是從新基建走向新應(yīng)用。這個(gè)觀點(diǎn)很明確，就是基建的投資肯定是告一段落。
下一步我們要思考怎么用好這么好的基礎(chǔ)設(shè)施，就是這么好的高速公路修通了，我怎么保留大量的車來(lái)走。
硬件和軟件沒(méi)有孰優(yōu)孰劣之分，它是一個(gè)螺旋式創(chuàng)新，所以今年5G的應(yīng)用就很重要。到底有沒(méi)有一些好的應(yīng)用，比如自動(dòng)駕駛、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、VR、AR，這是5G潛在的一些比較大的場(chǎng)景。
所以從新基建走向新應(yīng)用，在5G的投資上今年應(yīng)用的機(jī)會(huì)應(yīng)該更多。
第二個(gè)，在投資上要注意從終端走向云端，這個(gè)可能聽(tīng)起來(lái)比較繞，但也很好理解。
過(guò)去產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值是承載在終端上的，比如我們買一個(gè)手機(jī)、電腦很貴，而且我們會(huì)關(guān)注它的內(nèi)存、CPU指標(biāo)。但現(xiàn)在我們買手機(jī)有可能關(guān)注它的屏幕大不大、攝像頭多不多，原因是什么呢？
算力或者計(jì)算的功能是在云端的，承載在云上面的，就是英偉達(dá)做的這個(gè)工作。因?yàn)榫W(wǎng)速足夠快，我的內(nèi)容沒(méi)有存在本地，實(shí)際上我沒(méi)有必要存本地。以前大家丟了手機(jī)很慌張，現(xiàn)在丟了馬上想找回賬號(hào)密碼，其實(shí)硬件本身變成一個(gè)顯示器，所以很好理解。
其實(shí)你所有產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值量或者算力是在云端的，所以在5G投資上也要注意。以前我們投5G可能大家會(huì)關(guān)注手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈，但現(xiàn)在你可能要關(guān)注應(yīng)用，云端有沒(méi)有投資機(jī)會(huì)。再比如汽車，去年對(duì)于智能車或者電動(dòng)車，我們關(guān)注硬件本身的投資機(jī)會(huì)，但接下來(lái)的重點(diǎn)應(yīng)該在自動(dòng)駕駛和智能座艙。
?星標(biāo)華爾街見(jiàn)聞，第一時(shí)間收到精華推送?
