摘要

實(shí)體部門(mén)2022年運(yùn)轉(zhuǎn)結(jié)果

企業(yè)部門(mén)：穩(wěn)增長(zhǎng)效果逐步顯現(xiàn)，下半年企業(yè)中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)

2022年一二季度企事業(yè)單位新增融資規(guī)模中短期融資比重分別為35.7％和39.4％，三四季度該比例分別降為13.9％和8.9％。年末企業(yè)中長(zhǎng)期融資余額同比增速為10.0％，較4-5月份低點(diǎn)反彈了1.8個(gè)百分點(diǎn)，表明下半年企業(yè)融資意愿有所好轉(zhuǎn)。但下半年，尤其是四季度企業(yè)中長(zhǎng)期貸款對(duì)企業(yè)債券有明顯的替代效應(yīng)，或也反映了企業(yè)主動(dòng)加杠桿的意愿仍不強(qiáng)。

居民部門(mén)：全年持續(xù)降杠桿

2022年累計(jì)新增居民存款17.84萬(wàn)億元，同比多增7.94萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史新高。累計(jì)新增居民貸款3.83萬(wàn)億元，同比少增4.09萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史新低。2022年疫情沖擊下居民收入增速下降，不確定加大進(jìn)一步降低居民消費(fèi)傾向，以及房地產(chǎn)市場(chǎng)的低迷等都對(duì)居民對(duì)經(jīng)濟(jì)的信心帶來(lái)了比較大的沖擊。

如何從資金運(yùn)轉(zhuǎn)理解2023年經(jīng)濟(jì)

2022年居民消費(fèi)和投資需求疲軟對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)較大沖擊，2023年居民信心會(huì)逐步修復(fù)，部分多增存款會(huì)轉(zhuǎn)換為消費(fèi)和投資，助力經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇。2022年上半年企業(yè)投資意愿大幅下降，但隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼，下半年企業(yè)中長(zhǎng)期融資逐步好轉(zhuǎn)。其中，政策性開(kāi)發(fā)性金融工具推出，財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力，基建高增是帶來(lái)企業(yè)中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)的主體，預(yù)計(jì)2023年基建仍維持高增，但增速較2022年難以進(jìn)一步抬升。上半年制造業(yè)投資大幅下降，但下半年有所企穩(wěn)，防疫政策優(yōu)化后制造業(yè)企業(yè)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的信心有所增強(qiáng)，預(yù)計(jì)2023年投資意愿將有所好轉(zhuǎn)。房地產(chǎn)2022年景氣度低迷，房企融資持續(xù)大幅惡化，四季度在密集政策出臺(tái)支撐下，房企融資下降幅度有所放緩，但仍比較低迷。房地產(chǎn)景氣度反轉(zhuǎn)需要看到銷(xiāo)售端數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，未來(lái)仍具備較大的不確定性。但我們認(rèn)為2022年房企投資意愿已經(jīng)筑底，2023年將有所反彈，但房住不炒大基調(diào)下預(yù)計(jì)反彈空間有限。

投資建議：維持“超配”評(píng)級(jí)，精選個(gè)股（略）

伴隨經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇，銀行板塊也將迎來(lái)較好的估值修復(fù)機(jī)會(huì)，維持行業(yè)“超配”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

穩(wěn)增長(zhǎng)政策不及預(yù)期等帶來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期等。

目錄

一、2022年實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)結(jié)果

二、企業(yè)部門(mén)：穩(wěn)增長(zhǎng)效果顯現(xiàn)，中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)

2.1 四季度企業(yè)中長(zhǎng)期融資進(jìn)一步改善，但中長(zhǎng)期貸款對(duì)企業(yè)債券形成明顯替代

2.2 下半年金融性工具推出拉動(dòng)企業(yè)中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)

2.3 制造業(yè)投資企穩(wěn)，預(yù)計(jì)2023年投資意愿有所好轉(zhuǎn)

2.4 2023年房地產(chǎn)投資意愿有望觸底反彈，但空間不大

三、居民部門(mén)：2023年改善空間大

四、結(jié)論和投資建議

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

報(bào)告正文

01 2022年實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)結(jié)果

我們推出的《實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)系列專(zhuān)題》主要聚焦實(shí)體部門(mén)（包括非金融企業(yè)和居民，為行文簡(jiǎn)潔，后文以企業(yè)指代非金融企業(yè)）每個(gè)季度的資金運(yùn)轉(zhuǎn)來(lái)分析實(shí)體部門(mén)的行為，以此判斷實(shí)體部門(mén)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。資金運(yùn)轉(zhuǎn)包括實(shí)體部門(mén)的資金來(lái)源，以及資金去向，只有將資金的來(lái)源和去向兩者結(jié)合，才能全面考察實(shí)體部門(mén)的行為、預(yù)期等。單獨(dú)考慮融資（只是資金來(lái)源之一）等少數(shù)金融數(shù)據(jù)，并不足以全面反映實(shí)體部門(mén)的濟(jì)經(jīng)行為。

實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)分析框架（見(jiàn)圖1）和數(shù)據(jù)來(lái)源和處理請(qǐng)參閱報(bào)告《一季度實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)：靜待信心重構(gòu)：從資金運(yùn)轉(zhuǎn)理解宏觀經(jīng)濟(jì)》（20220427）和《二季度實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)：財(cái)政發(fā)力拉動(dòng)企業(yè)融資》（20220725）。

2022年四季度和全年實(shí)體部門(mén)資金來(lái)源和去向結(jié)果見(jiàn)表1：

四季度資金來(lái)源方面，企業(yè)和居民合計(jì)獲得資金約5.71萬(wàn)億元，其中銀行投放貸款（包括核銷(xiāo)和ABS）約3.21萬(wàn)億元，企業(yè)債券融資到期凈償還資金1870億元，財(cái)政凈支出投放資金2.89萬(wàn)億元。資金去向來(lái)看，居民部門(mén)存款新增4.63萬(wàn)億元，實(shí)體企業(yè)存款減少約8900億元，金融投資凈增約1.36萬(wàn)億元。四季度新增居民存款同比繼續(xù)大幅高增，但新增企業(yè)存款和金融投資凈增同比少增，主要是今年春節(jié)較早，部分企業(yè)12月發(fā)放年終獎(jiǎng)，另外11月以來(lái)的理財(cái)贖回潮導(dǎo)致資金回流存款。但居民存款高增還反映了居民風(fēng)險(xiǎn)偏好仍然偏弱，居民消費(fèi)和投資意愿不強(qiáng)。

再?gòu)?022年全年來(lái)看，資金來(lái)源方面，企業(yè)和居民合計(jì)獲得資金約34.2萬(wàn)億元，其中銀行投放貸款（包括核銷(xiāo)和ABS）約21.75萬(wàn)億元，企業(yè)債券融資2.05萬(wàn)億元，財(cái)政凈支出投放資金10.05萬(wàn)億元。資金去向來(lái)看，居民存款高增17.84萬(wàn)億元，實(shí)體企業(yè)存款增加5.09萬(wàn)億元，金融投資凈增約9.87萬(wàn)億元。

2022年實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)結(jié)果反映了：（1）2022年財(cái)政支出力度大，是實(shí)體部門(mén)資金來(lái)源同比多增的主要來(lái)源。實(shí)體部門(mén)非標(biāo)新增規(guī)模同比多增，一方面是非標(biāo)調(diào)整壓力減緩，另一方面是6月以來(lái)的政策性開(kāi)發(fā)性金融工具的推出帶來(lái)非標(biāo)融資多增。（2）實(shí)體部門(mén)貸款融資平穩(wěn)，債券凈融資規(guī)模同比少增，貸款對(duì)債券融資形成一定替代，這在下半年尤其是四季度非常明顯。（3）2022年居民部門(mén)全年持續(xù)去杠桿，消費(fèi)和投資意愿都大幅下降，預(yù)防性?xún)?chǔ)蓄意愿大幅提升，2022年居民新增存款17.84億元，同比多增7.94億元，創(chuàng)歷史新高。

上文主要分析了2022年實(shí)體部門(mén)資金運(yùn)轉(zhuǎn)的最終結(jié)果，接下來(lái)我們將詳細(xì)分析企業(yè)和居民兩大部門(mén)的具體行為，以此來(lái)判斷他們對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期。分析中我們簡(jiǎn)單假設(shè)居民融資途徑僅為銀行貸款，其他融資途徑都?xì)w于企業(yè)部門(mén)（報(bào)告中我們將企業(yè)和居民作為實(shí)體部門(mén)整體分析，因此不考慮企業(yè)和居民之間的資金轉(zhuǎn)移行為）。

02 企業(yè)部門(mén)：穩(wěn)增長(zhǎng)效果顯現(xiàn)，中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)

企業(yè)短期融資和長(zhǎng)期融資的意圖不同，短期融資增加意味著企業(yè)流動(dòng)性資金需要（比如增加存貨），企業(yè)中長(zhǎng)期融資代表資本開(kāi)支增加，因此在一般情況下，中長(zhǎng)期融資的改善說(shuō)明企業(yè)家愿意增加資本開(kāi)支，反映他們對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)前景有信心（詳情參閱報(bào)告2019年3月10日《基于企業(yè)微觀行為的分析——社融的真相與掣肘》）。為便于分析融資規(guī)模與企業(yè)微觀經(jīng)營(yíng)行為之間的邏輯關(guān)系，我們將企業(yè)融資劃分為企業(yè)短期融資和企業(yè)中長(zhǎng)期融資，其中企業(yè)短期融資包括企業(yè)短期貸款、票據(jù)貼現(xiàn)和短期融資券，其余歸為企業(yè)中長(zhǎng)期融資。另外，考慮到財(cái)政凈支出不代表企業(yè)的融資意愿，企業(yè)并沒(méi)有主動(dòng)權(quán)，因此融資行為的分析不考慮財(cái)政因素。另外，結(jié)售匯受匯率管制等因素影響較大，且規(guī)模相對(duì)較小，因此本章節(jié)分析也不予考慮。

分析表明上半年企業(yè)投資意愿大幅下降，但隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼，下半年企業(yè)中長(zhǎng)期融資逐步好轉(zhuǎn)。一二季度企事業(yè)單位新增融資規(guī)模中短期融資比重分別為35.7％和39.4％，三四季度該比例分別降為13.9％和8.9％。年末企業(yè)中長(zhǎng)期融資余額同比增速為10.0％，較4-5月份低點(diǎn)反彈了1.8個(gè)百分點(diǎn)。但下半年，尤其是四季度企業(yè)中長(zhǎng)期貸款對(duì)企業(yè)債券有明顯的替代效應(yīng)，或也反映了企業(yè)主動(dòng)加杠桿的意愿仍不強(qiáng)。這也體現(xiàn)在基建投資下半年進(jìn)一步高增，制造業(yè)投資下半年有所企穩(wěn)但仍未見(jiàn)明顯改善，房地產(chǎn)投資繼續(xù)大幅負(fù)增長(zhǎng)，表明下半年政策性開(kāi)發(fā)性金融工具推出，財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力，基建進(jìn)一步高增是帶來(lái)企業(yè)中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)的主體，制造業(yè)等企業(yè)主動(dòng)加杠桿意愿仍然偏弱。

2.1四季度企業(yè)中長(zhǎng)期融資進(jìn)一步改善，但中長(zhǎng)期貸款對(duì)企業(yè)債券形成明顯替代

2022年一二季度企事業(yè)單位新增融資規(guī)模中短期融資比重分別為35.7％和39.4％，處在歷史較高水平，但三四季度該比例分別降為13.9％和8.9％。同時(shí)，企業(yè)中長(zhǎng)期融資余額同比增速在2022年4-5月份筑底后持續(xù)反彈，年末企業(yè)中長(zhǎng)期融資余額同比增速為10.0％，較4-5月份低點(diǎn)反彈了1.8個(gè)百分點(diǎn)，且該趨勢(shì)仍在延續(xù)，表明下半年企業(yè)融資意愿有所好轉(zhuǎn)。

2022年下半年企業(yè)中長(zhǎng)期融資整體持續(xù)改善，但中長(zhǎng)期融資的內(nèi)部結(jié)構(gòu)變化較大。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比明顯多增，但企業(yè)債券規(guī)模下降，四季度企業(yè)中長(zhǎng)期融資對(duì)企業(yè)債券的替代效應(yīng)更加明顯。2022年四季度新增企業(yè)中長(zhǎng)期貸款約2.78萬(wàn)億元，同比多增約1.18萬(wàn)億元，但當(dāng)季度新增企業(yè)債券規(guī)模下降了2179億元，同比少增1.06萬(wàn)億元。主要是四季度隨著疫情防控舉措的持續(xù)優(yōu)化以及穩(wěn)增長(zhǎng)政策的持續(xù)加碼，債券市場(chǎng)利率出現(xiàn)明顯上行，進(jìn)而引發(fā)了一輪理財(cái)贖回潮，帶來(lái)債券市場(chǎng)利率進(jìn)一步上行，形成明顯的正反饋效應(yīng)，債券融資成本大幅上行。相反，貸款利率在政策引導(dǎo)下持續(xù)下降，且央行鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸投放，因此企業(yè)中長(zhǎng)期貸款對(duì)企業(yè)債券形成了替代效應(yīng)。從這一情況出發(fā)，也說(shuō)明單獨(dú)基于貸款數(shù)據(jù)進(jìn)行金融數(shù)據(jù)分析存在一定的片面性。整體而言，實(shí)體企業(yè)主動(dòng)加杠桿的意愿不強(qiáng)。2022年全年來(lái)看，新增企事業(yè)單位貸款中短期和票據(jù)融資比重為35.0％，處在一個(gè)較高水平，也反映了企業(yè)融資意愿整體依然較弱。

2.2下半年金融性工具推出拉動(dòng)企業(yè)中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)

我們認(rèn)為下半年企業(yè)中長(zhǎng)期融資改善主要受益于推出的政策性開(kāi)放性金融工具拉動(dòng)的項(xiàng)目配套融資，預(yù)計(jì)規(guī)模約1.0萬(wàn)億元。與2021年全年相比，今年企事業(yè)單位中長(zhǎng)期貸款投向基建的比例以及基建中長(zhǎng)期貸款余額增速都有所下降，主要是上半年財(cái)政力度遠(yuǎn)超往年，廣義財(cái)政資金對(duì)基建高增帶來(lái)支撐。隨著財(cái)政壓力的逐步顯現(xiàn)，6月29日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定政策性開(kāi)發(fā)性金融工具支持重大項(xiàng)目建設(shè)的舉措，兩批金融工具合計(jì)投放7400億元。根據(jù)央行貨幣政策分析小組介紹，在各方共同努力下，金融工具有效支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，有力補(bǔ)充了一批交通、能源、水利、市政、產(chǎn)業(yè)升級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域重大項(xiàng)目的資本金。從落地效果看，目前兩批金融工具共支持重大項(xiàng)目2700多個(gè)，開(kāi)工率超過(guò)90％。如果按照資本金10％的比例測(cè)算，則7400億的金融工具約可拉動(dòng)7.4萬(wàn)億元基建項(xiàng)目的總投資。預(yù)計(jì)項(xiàng)目投資周期大約在3年左右，如果2022年下半年配套融資15％，則可拉動(dòng)中長(zhǎng)期融資規(guī)模約1.0萬(wàn)億元。

央行2023年1月5日于工作總結(jié)中表示，引導(dǎo)商業(yè)銀行通過(guò)銀團(tuán)貸款等方式同步跟進(jìn)重大項(xiàng)目配套融資，相關(guān)銀行為政策性開(kāi)發(fā)性金融工具支持的項(xiàng)目累計(jì)授信額度已超過(guò)4.3萬(wàn)億元。我們預(yù)計(jì)2023年將拉動(dòng)2.0-3.0萬(wàn)億元基建項(xiàng)目的總投資。

2.3制造業(yè)投資企穩(wěn)，預(yù)計(jì)2023年投資意愿有所好轉(zhuǎn)

2022年上半年隨工業(yè)企業(yè)盈利增速回落，庫(kù)存行至高位，房地產(chǎn)銷(xiāo)售和投資繼續(xù)低迷，制造業(yè)投資增速持續(xù)大幅回落。但下半年隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼，制造業(yè)投資增速企穩(wěn)。四季度疫情感染快速上升，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受阻的背景下制造業(yè)投資增速保持平穩(wěn)，表明了制造業(yè)企業(yè)對(duì)于防疫政策優(yōu)化后第一次感染后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇信心較強(qiáng)。

四季度防疫政策優(yōu)化后，感染人數(shù)快速上升、勞動(dòng)力出現(xiàn)暫時(shí)性短缺，部分地區(qū)的服務(wù)消費(fèi)活動(dòng)受到限制，給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)較大沖擊。四季度制造業(yè)PMI指數(shù)、PMI新訂單指數(shù)和PMI生產(chǎn)指數(shù)等都出現(xiàn)了大幅下降。加上出口增速的回落，PMI新出口訂單指數(shù)也是出現(xiàn)了大幅下降。但暫時(shí)性沖擊并沒(méi)有對(duì)制造業(yè)投資活動(dòng)帶來(lái)較大影響，2023年伴隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，預(yù)計(jì)制造業(yè)企業(yè)投資意愿將有所好轉(zhuǎn)。

2.42023年房地產(chǎn)投資意愿有望觸底反彈，但托而不舉

2022年在政策嚴(yán)監(jiān)管和疫情等因素沖擊下，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈融資規(guī)模持續(xù)壓縮。在此背景下，房地產(chǎn)支持政策密集出臺(tái)，保交樓防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)意圖明顯，房地產(chǎn)度過(guò)階段性至暗時(shí)刻。房地產(chǎn)景氣度的反轉(zhuǎn)仍需要銷(xiāo)售端數(shù)據(jù)明顯改善來(lái)驗(yàn)證，但四季度房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積降幅小幅收窄卻未見(jiàn)明顯回暖，房地產(chǎn)新開(kāi)工面積降幅仍在擴(kuò)大。我們認(rèn)為房住不炒大基調(diào)仍未發(fā)生改變，2023年房地產(chǎn)有望觸底反彈，但反彈空間不大，房地產(chǎn)政策方向是托而不舉。

03 居民部門(mén)：2023年改善空間大

2022年居民持續(xù)去杠桿，去年累計(jì)新增居民存款17.84萬(wàn)億元，同比多增7.94萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史新高。我們?cè)趫?bào)告《居民存款高增緣由和影響探析》（20230108）中指出，居民存款高增核心原因是疫情沖擊下居民收入增速下降，且未來(lái)不確定性加大，居民預(yù)防性?xún)?chǔ)蓄意愿增強(qiáng)。同時(shí)，疫情對(duì)消費(fèi)場(chǎng)景破壞較大、房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度低迷，以及資本市場(chǎng)表現(xiàn)欠佳等因素，消費(fèi)和投資行為難以開(kāi)展，帶來(lái)居民被動(dòng)儲(chǔ)蓄的增加。

具體而言，整個(gè)實(shí)體部門(mén)（企業(yè)與居民）的資金來(lái)源，除一小部分是居民貸款之后，大部分均是投放至企業(yè)的。但全年形成的存款增量，卻是以居民存款為主。這說(shuō)明，實(shí)體部門(mén)內(nèi)部，是企業(yè)向居民實(shí)現(xiàn)較大金額的凈支付，包括向員工支付薪金、向個(gè)人股東分紅或清算退股，而居民向企業(yè)支付的行為（購(gòu)買(mǎi)消費(fèi)品或耐用品、增加實(shí)業(yè)投資等）力度較弱。因此，這是居民消費(fèi)、投資意愿較弱的體現(xiàn)。

回顧過(guò)去，2006年以來(lái)我國(guó)單季度新增居民存款同比多增規(guī)模連續(xù)兩個(gè)季度超過(guò)1萬(wàn)億元的還有三輪，2008Q2-2009Q1和2018Q3-2019Q2，此后消費(fèi)和房地產(chǎn)均呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，但第二輪受疫情沖擊沒(méi)有延續(xù)。展望2023年，我們認(rèn)為居民的信心會(huì)逐步修復(fù)，部分多增存款會(huì)轉(zhuǎn)換為消費(fèi)和投資，助力經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇。

04 結(jié)論和投資建議（略）

通過(guò)分析2022年居民和企業(yè)的資金來(lái)源和去向，2022年居民全年都在持續(xù)大力度去杠桿，消費(fèi)和投資需求疲軟。由于消費(fèi)需求下降以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)未來(lái)不確定性較大，上半年企業(yè)投資意愿持續(xù)下降，但下半年在穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼的背景下，企業(yè)中長(zhǎng)期融資逐步好轉(zhuǎn)。其中，下半年政策性開(kāi)發(fā)性金融工具推出，財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力，基建進(jìn)一步高增，是帶來(lái)中長(zhǎng)期融資好轉(zhuǎn)的主體，預(yù)計(jì)2023年基建仍將維持高增，但增速較2022年難以進(jìn)一步抬升。上半年制造業(yè)投資大幅下降，但下半年有所企穩(wěn)，防疫政策優(yōu)化后制造業(yè)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的信心有所增強(qiáng)，預(yù)計(jì)2023年投資意愿將有所好轉(zhuǎn)。房地產(chǎn)2022年景氣度低迷，房企融資持續(xù)大幅惡化，四季度在密集政策出臺(tái)支撐下，房企融資下降幅度有所放緩，但景氣度仍比較低迷。房地產(chǎn)景氣度反轉(zhuǎn)需要看到銷(xiāo)售端數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，未來(lái)仍具備較大的不確定性。但我們認(rèn)為2022年房企投資意愿已經(jīng)筑底，2023年將有所反彈，但房住不炒大基調(diào)下預(yù)計(jì)反彈空間有限。

2023年經(jīng)濟(jì)確定性企穩(wěn)復(fù)蘇，只是復(fù)蘇的路徑和幅度仍存在一定的不確定性。銀行板塊的核心投資邏輯是宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期，目前銀行板塊估值仍處在低位，伴隨經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，銀行板塊也將迎來(lái)較好的估值修復(fù)機(jī)會(huì)，維持行業(yè)“超配”評(píng)級(jí)。

05 風(fēng)險(xiǎn)提示

若穩(wěn)增長(zhǎng)力度較弱帶來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，可能從多方面影響銀行業(yè)，比如經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期貨幣政策寬松對(duì)凈息差的負(fù)面影響、經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致不良貸款增加等。

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