董琦 宏觀首席分析師

本次會議對于市場而言主要是印證了2023年的政策方向，超預(yù)期的內(nèi)容相對有限，很多亮點集中在具體產(chǎn)業(yè)政策上，在提振信心的舉措和制度改革的表態(tài)上超出市場預(yù)期。

會議解讀主要談三點：

一是會議的積極信號：

（1）總體定調(diào)對明年經(jīng)濟工作和信心恢復(fù)的重視程度有明顯提升。

通稿兩處提到穩(wěn)增長，要求確保2023年經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)，從詞頻角度也能感受到，近三年的會議中，這次對經(jīng)濟強調(diào)的頻率是最多的。

（2）2023年政策協(xié)調(diào)配合會更加合理高效。這一次通稿的布局謀篇有一個顯著變化，在過去幾年的經(jīng)濟工作會議通稿中，通常將主要任務(wù)與相關(guān)政策放到一起進(jìn)行展望。例如，2021年分別在宏觀政策、微觀政策、結(jié)構(gòu)政策、科技政策、改革開放政策、區(qū)域政策、社會政策七個方向?qū)⒅饕蝿?wù)和政策目標(biāo)一同給出。2020年的會議通稿中，并沒有具體按照具體政策領(lǐng)域進(jìn)行明確任務(wù)部署。但是2022年的會議通稿，在經(jīng)濟工作要求上首先提出加強各類政策協(xié)調(diào)配合，并且將財政、貨幣、產(chǎn)業(yè)、科技、社會五個領(lǐng)域政策目標(biāo)單獨集中給出，已經(jīng)開始體現(xiàn)出機制體制變化的跡象，政策打架的情況會大幅改善。等到明年兩會有更具體的政策細(xì)節(jié)落地。

二是明年經(jīng)濟工作具體可以概括為三個大的方面：

（1） 風(fēng)險應(yīng)對方面，主要在房地產(chǎn)、地方政府債務(wù)兩個領(lǐng)域，集中在傳統(tǒng)經(jīng)濟。整體講求“穩(wěn)”，地產(chǎn)整體的定調(diào)我們理解為“以穩(wěn)為主，穩(wěn)中有升”。房住不炒在二十大報告中已經(jīng)列明，后續(xù)保交樓、化解頭部房企風(fēng)險之后，向新發(fā)展模式過渡。這個過程中，我們認(rèn)為需求和供給的政策都會繼續(xù)支持地產(chǎn)行業(yè)修復(fù)。此外，在債務(wù)風(fēng)險應(yīng)對中，基礎(chǔ)設(shè)施投資依然圍繞“十四五”重大工程。統(tǒng)經(jīng)濟領(lǐng)域的政策力度在2023年，將處在一種介于“托而不舉”和“大搞刺激”之間的狀態(tài)。核心的增量刺激不在傳統(tǒng)投資領(lǐng)域。

（2） 高質(zhì)量發(fā)展是主線，政策刺激的主要方向。在產(chǎn)業(yè)和科技政策部分，會議強調(diào)發(fā)展和安全并舉，狠抓傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造升級和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育壯大，鍛造雙碳領(lǐng)域新的產(chǎn)業(yè)競爭優(yōu)勢，科技自立自強，布局實施一批國家重大科技項目。在對于具體任務(wù)安排中，會議提及加快建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，涉及科技、能源兩個領(lǐng)域：（1）攻關(guān)核心技術(shù)和零部件薄弱環(huán)節(jié)，（2）重要能源增儲上產(chǎn)和構(gòu)建新型能源體系，（3）大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟，（4）對前沿技術(shù)進(jìn)行強調(diào)（新能源、人工智能、生物制造、綠色低碳、量子計算等）。我們預(yù)計，后續(xù)增量刺激將主要集中在高質(zhì)量發(fā)展主線。

（3） “提振信心”上升到重要高度。會議多次強調(diào)信心問題，對于自身要堅定做好經(jīng)濟工作的信心，對于經(jīng)濟要大力提振市場信心，改善社會心理預(yù)期，提振發(fā)展信心，具體有三個抓手：（1）對平臺經(jīng)濟定調(diào)全面轉(zhuǎn)換，“引領(lǐng)發(fā)展”、“在國際競爭中大顯身手”，我們前期強調(diào)在“資本無序擴張管控”收尾后，平臺經(jīng)濟的政策利好將開始出現(xiàn)，當(dāng)前整體定調(diào)變化已經(jīng)開始為后續(xù)行業(yè)更加積極健康地發(fā)展進(jìn)行鋪墊。（2）強調(diào)切實落實“兩個毫不動搖”，深化國資國企改革，從政策和輿論上鼓勵支持民營經(jīng)濟和民營企業(yè)，力圖改善營商環(huán)境預(yù)期。會議提及謀劃新一輪全面深化改革，可以期待“三中全會”的積極信號。（3）推進(jìn)高水平對外開放，保障外資企業(yè)依法平等參與政府采購，加大外商權(quán)益保護(hù)。整體而言，在上述提振信心的要求下，我們認(rèn)為2023年很難出現(xiàn)緊縮性的產(chǎn)業(yè)政策與抑制性金融政策，政策信號更偏向于引導(dǎo)微觀主體提升信心。

三是對短期政策和經(jīng)濟的看法，2023年的經(jīng)濟增長主要在于內(nèi)需發(fā)力，消費被擺在優(yōu)先位置，非常具體的提到了住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務(wù)。投資其次，主要是重大工程以及與現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系構(gòu)建相關(guān)的制造業(yè)投資（科技、能源）。在這種格局下，傳統(tǒng)政策財政和貨幣短期都不會收緊，二者都會保持對市場的友好狀態(tài)，但是很難指望有大幅度的政策寬松和加碼落地。向后看，我們覺得到兩會前，核心問題在于疫情應(yīng)對和各項中長期戰(zhàn)略落地的細(xì)化，特別是圍繞本次會議中重點的消費、科技領(lǐng)域還會不斷有政策吹風(fēng)。同時，對未來一個季度的基本面，我們更加謹(jǐn)慎，今年經(jīng)濟增速達(dá)3％的難度比較大，但意味著明年政策推進(jìn)力度會更大。

方奕 策略首席分析師

政策基調(diào)突出統(tǒng)籌發(fā)展，推動經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)。會議強調(diào)扎實推進(jìn)中國式現(xiàn)代化，堅持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，更好統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展，更好統(tǒng)籌發(fā)展和安全，大力提振市場信心，推動經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)，實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長。財政政策方面：保持必要的財政支出強度，在有效支持高質(zhì)量發(fā)展中保障財政可持續(xù)和地方政府債務(wù)風(fēng)險可控，推動財力下沉。我們認(rèn)為，2023年財政支持力度將穩(wěn)中向上，政府端（尤其是中央政府）杠桿率有望提升。貨幣政策方面：繼續(xù)保持“穩(wěn)健”表述，并提出穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力。我們認(rèn)為，各類政策協(xié)調(diào)配合，疊加優(yōu)化疫情防控措施，經(jīng)濟修復(fù)正在途中。

“統(tǒng)籌供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和擴大內(nèi)需”，意味著政策重心正在發(fā)生轉(zhuǎn)變與優(yōu)化，由內(nèi)需主導(dǎo)與推升的經(jīng)濟與市場將成為投資的關(guān)鍵線索。1）內(nèi)需緣何如此重要？中短期視角：海外衰退隱憂漸起，出口支柱有所承壓。長期視角下，大國博弈、逆全球化加劇，倒逼對外依賴度降低。2）如何看待內(nèi)需對市場的意義？過去來看，供給側(cè)改革因時而生，一定程度上扭轉(zhuǎn)了產(chǎn)能過剩局面，并推動利潤結(jié)構(gòu)向上游集中。從盈利分配與估值的角度來看，全A非金融板塊的PE和中下游企業(yè)盈利占比呈現(xiàn)典型的正相關(guān)關(guān)系。尤其是在2020下半年以來，受成本端擠占的影響，中下游利潤受到較大侵蝕，估值維度也經(jīng)歷顯著拖累。展望未來，如果重心從供給側(cè)轉(zhuǎn)換到需求側(cè)，那么由于科技制造與消費的提振，可以帶來中下游利潤的改善，由此看好未來市場估值中樞的修復(fù)與提升。

防風(fēng)險，擴融資，穩(wěn)需求：地產(chǎn)預(yù)期修復(fù)。會議要求“滿足行業(yè)合理融資需求，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況”。我們認(rèn)為，地產(chǎn)是前期市場重要壓制因素，強監(jiān)管導(dǎo)致房企被動縮表，資產(chǎn)負(fù)債期限不匹配引發(fā)地產(chǎn)鏈信用風(fēng)險累積，地產(chǎn)一度失速下行。11月以來地產(chǎn)政策積極紓困，“三支箭”、“金融十六條”、保函置換預(yù)售監(jiān)管資金等政策密集出臺，悲觀預(yù)期迎來轉(zhuǎn)折。同時，需求端政策有望繼續(xù)加碼，預(yù)計2023年地產(chǎn)銷售和投資增速均有望回升，行業(yè)逐漸企穩(wěn)。

發(fā)展與安全并舉：科技制造是中期線索。本次會議強調(diào)產(chǎn)業(yè)政策要發(fā)展和安全并舉，科技政策要聚焦自立自強。因此在經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展背景下，后續(xù)包括財政、貨幣和產(chǎn)業(yè)等方面的政策有望進(jìn)一步協(xié)調(diào)配合，支持專精特新，引導(dǎo)轉(zhuǎn)型升級。同時隨著上市公司高質(zhì)量發(fā)展要求的提出，政策賦能和金融助力將成為科技創(chuàng)新加速發(fā)展的兩大重要推動力量。

峰回路轉(zhuǎn)，聚焦內(nèi)需-復(fù)蘇三劍客，轉(zhuǎn)型三板斧。我們判斷2023年中國將邁入新的一輪需求擴張與資產(chǎn)回報率改善的周期；加之，海外緊縮與強勢美元步入尾聲，A股市場將迎來峰回路轉(zhuǎn)之勢。行業(yè)比較與主題聚焦內(nèi)需-復(fù)蘇三劍客，轉(zhuǎn)型三板斧。1）2023年H1受益于順周期復(fù)蘇板塊，推薦金融、消費與地產(chǎn)鏈；2）H2藍(lán)籌搭臺成長唱戲，立足補短板與自主安全，關(guān)注設(shè)備、材料與醫(yī)藥。

劉揚 主動配置首席分析師

中央經(jīng)濟工作會議從三個層面影響大類資產(chǎn)配置，分別是風(fēng)格切換更清晰度、風(fēng)格輪動幅度更大和長期配置方向的再確認(rèn)。第一，本輪向復(fù)蘇期切換的特征從猶疑到明確。過去一段時間，債市博弈政策對基本面的影響，30bp窄幅下行和上行；權(quán)益對基本面不敏感，但是對其他消息非常敏感。未來一段時間，我們將看到的是資產(chǎn)風(fēng)格與基本面重新掛鉤。會議之后，我們判斷應(yīng)繼續(xù)調(diào)升這種風(fēng)格轉(zhuǎn)換的鮮明性、持續(xù)性。資產(chǎn)價格與基本面掛鉤的第一階段，是經(jīng)濟數(shù)據(jù)繼續(xù)小幅走低但是股強債弱會走的更加堅決。這是因為從本次會議之后，我們將更加注重交易基本面預(yù)期的邏輯。資產(chǎn)價格與基本面掛鉤的第二階段，資金會根據(jù)經(jīng)濟總體和各產(chǎn)業(yè)的恢復(fù)彈性，做邊際配置微調(diào)。第二，本輪大類資產(chǎn)風(fēng)格輪動的幅度可能比想象的更大。會議傳達(dá)的主要信號在于對經(jīng)濟發(fā)展和提振信心。雖然中期走勢仍存在一些不確定性，但是這種不確定程度無疑是在顯著縮小的。一個適宜的金融和產(chǎn)業(yè)政策環(huán)境，去孕育一輪更大幅度風(fēng)格輪動的概率正在提升。第三，長期配置方向得到強化。會議雖未提及，但實際傳達(dá)了我們要堅定發(fā)展，實現(xiàn)核心目標(biāo)（2035年基本實現(xiàn)社會主義現(xiàn)代化、人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家水平）。擴大內(nèi)需和科技強國作為配置主線的邏輯得以強化。

具體來看，會議對資產(chǎn)配置的影響主要集中于三個維度：擴大內(nèi)需、產(chǎn)業(yè)升級與預(yù)期修復(fù)。具體到大類資產(chǎn)配置策略，我們要重視本次會議報告強調(diào)的三個影響維度，側(cè)重配置基于擴大內(nèi)需、產(chǎn)業(yè)升級、以及預(yù)期修復(fù)的大類資產(chǎn)。

權(quán)益方面，隨著經(jīng)濟復(fù)蘇與居民資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)，或給消費與內(nèi)需板塊帶來一定配置機會。產(chǎn)業(yè)升級、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢確定性較強、政策支持方向明確。補強產(chǎn)業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)由于政策導(dǎo)向的戰(zhàn)略性與確定性，具有長期性的配置價值。

債券方面，預(yù)計貨幣政策基調(diào)穩(wěn)健偏寬松，財政政策積極發(fā)力，地產(chǎn)行業(yè)信貸有望逐漸修復(fù)，利率上行壓力變大，但后續(xù)外部環(huán)境等不確定因素出現(xiàn)，可能年中會小幅走平乃至下行。

商品方面，經(jīng)濟工作會議明確經(jīng)濟增長是主要任務(wù)，隨著中國經(jīng)濟復(fù)蘇，大宗商品或逐漸出現(xiàn)配置機會。

匯率方面，對外開放程度增加與經(jīng)濟基本面逐漸修復(fù)，有望提振人民幣匯率。

戴清 海外策略首席分析師

核心觀點：中央經(jīng)濟工作會議增強經(jīng)濟信心，推動港股基本面預(yù)期繼續(xù)修復(fù)。整體而言，本次會議對2023年宏觀政策定調(diào)相比此前的政治局會議更加積極，穩(wěn)增長成為核心，并將擴內(nèi)需放在了戰(zhàn)略層面。由于港股大部分企業(yè)營收都來源于國內(nèi)需求，且前期跌幅超過A股相關(guān)板塊，我們認(rèn)為后續(xù)擴內(nèi)需仍有政策，港股盈利預(yù)期上修值得期待。

本次會議對于“穩(wěn)增長”基調(diào)提出了新的要求，結(jié)構(gòu)上可分為促消費、保地產(chǎn)、穩(wěn)就業(yè)三條主線：1）疫情防控強調(diào)要加強統(tǒng)籌銜接，有序組織實施，順利度過流行期；2）財政在加力提效的基礎(chǔ)上強調(diào)可持續(xù)性和地方債務(wù)風(fēng)險防范，貨幣政策定調(diào)仍偏寬松；3）把恢復(fù)和擴大消費擺在了優(yōu)先位置。在出口承壓、投資力度有限的情況下，2023年消費將是推動國內(nèi)經(jīng)濟從供給端到需求端修復(fù)的主要引擎之一；4）明確了對于房地產(chǎn)行業(yè)的保底態(tài)度，但同時重申“房住不炒”定位。地產(chǎn)供給端有政策托底，或仍有修復(fù)空間；5）對平臺經(jīng)濟的作用給予進(jìn)一步的肯定，未提及反壟斷和資本無序擴張等。再次支持平臺經(jīng)濟的主要意義在于釋放更多就業(yè)機會，同時吸引部分外資投資，其根本目的是提振居民收入預(yù)期和消費能力。

政策的邊際變化顯示出對經(jīng)濟修復(fù)信心的增強，短期內(nèi)港股市場可能繼續(xù)交易政策向好預(yù)期。我們認(rèn)為，2023年港股牛市預(yù)計將演繹“三級火箭”行情，1）一級火箭：政策利好仍將紛至沓來，風(fēng)險偏好將繼續(xù)修復(fù)；2）二級火箭：美債利率下行，估值打開進(jìn)一步修復(fù)空間，恒指或修復(fù)至2022年6月前的位置；3）三級火箭：港股業(yè)績筑底，盈利預(yù)期上修且兌現(xiàn)，恒指或修復(fù)至2022年1月前的水平。

映射至港股行業(yè)配置方向，建議繼續(xù)關(guān)注內(nèi)需相關(guān)的逆境反轉(zhuǎn)策略。1）國內(nèi)消費復(fù)蘇兩步走，相關(guān)行業(yè)將先后受益于場景釋放和收入提升；平臺經(jīng)濟監(jiān)管力度有望邊際放松，短期將直接利好港股互聯(lián)網(wǎng)零售行業(yè)。中期有望改善就業(yè)、提升居民收入預(yù)期，并加快消費復(fù)蘇從一階段到二階段的過渡。2）內(nèi)外需的蹊蹺板效應(yīng)下，地產(chǎn)供給端“三箭齊發(fā)”，行業(yè)景氣度有望修復(fù)，從而帶動港股材料、汽車及零部件等行業(yè)估值上行。

目前港股仍處于從交易政策預(yù)期到驗證現(xiàn)實數(shù)據(jù)的過渡期，后續(xù)需關(guān)注經(jīng)濟指標(biāo)能否兌現(xiàn)；中期角度來看，利空因素預(yù)期逐漸改善，港股有望翻過盈利、估值、風(fēng)險偏好三座大山，迎來逆境反轉(zhuǎn)曙光。

丁丹 醫(yī)藥首席分析師

1、集采后周期：政策周期進(jìn)入新的階段：集采進(jìn)入“后周期”（財報負(fù)面影響減弱），DRG尚在“早周期”（暫無明顯影響），2023年迎來相對更好的投資窗口。醫(yī)?？刭M方向不變，傳統(tǒng)制造如何“不要溫和地走入那個良夜”，長久生命力還需創(chuàng)新。

2、創(chuàng)新新周期：經(jīng)歷了2019-2021年的資本市場為主驅(qū)力的創(chuàng)新行情，過去一年創(chuàng)新板塊已回落至高位的3-4成。未來回歸技術(shù)周期（從I/O到ADC、雙抗等）和個股催化劑（研發(fā)、BD、商業(yè)化）驅(qū)動的行情。

3、疫情后周期：放開后疫情對醫(yī)療市場的影響將是先抑后揚：初期影響非新冠醫(yī)療供給，后期恢復(fù)并疊加先期需求釋放。

4、推薦組合：

本土創(chuàng)新+國產(chǎn)替代：榮昌生物、康方生物、百濟神州、邁瑞醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡

政策影響見底+新一輪增長期：恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、華潤三九、濟川藥業(yè)

疫情后復(fù)蘇+自身景氣度：愛爾眼科、益豐藥房、大參林、南微醫(yī)學(xué)

劉欣琦 非銀首席分析師

1、推薦“科技-產(chǎn)業(yè)-金融”良性循環(huán)下投行和pe的投資機會。

中央經(jīng)濟工作會議中有11處提及金融。更是提出【推動“科技-產(chǎn)業(yè)-金融”良性循環(huán)】的表述。我們看好后續(xù)相關(guān)金融支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的政策落地對金融行業(yè)盈利及金融板塊投資機會。推薦國金證券、中信證券、中金公司H和四川雙馬。

2、投資端定成敗，看好度過疫情沖擊后保險股明年的投資機會

前期保險股受益穩(wěn)增長和房地產(chǎn)政策的超預(yù)期帶來一波上漲。我們認(rèn)為明年保險股將迎來由地產(chǎn)風(fēng)險化解和利率回升帶來的基本面改善。未來處于經(jīng)濟復(fù)蘇驗證期，如由于疫情原因出現(xiàn)股價調(diào)整則是最佳買點?？春猛顿Y端彈性更大的中國人壽和中國平安。

王聰 電子首席分析師

【半導(dǎo)體自主可控加速，芯片庫存邊際改善迎布局良機】

1、看多半導(dǎo)體自主可控。中美科技摩擦與逆全球化是長期趨勢，半導(dǎo)體制造環(huán)節(jié)自主可控是核心焦點。市場對半導(dǎo)體板塊的悲觀來自景氣度下滑與制裁，而國產(chǎn)化產(chǎn)線擴產(chǎn)建設(shè)更多考慮自主可控。制裁對以存儲為代表的fab資本開支帶來負(fù)向影響，政策對以邏輯代工為主的國產(chǎn)線資本開支帶來正向推動，疊加設(shè)備品類拓張以及國產(chǎn)化率提升，仍對國產(chǎn)設(shè)備訂單保持樂觀，看多半導(dǎo)體自主可控。

2、芯片庫存高點已現(xiàn)，邊際改善迎布局良機。泛消費類芯片下游終端庫存水平低，原廠芯片庫存3Q22累積至高位，預(yù)計后續(xù)逐季度壓貨至下游，邊際改善明顯。工業(yè)類芯片拉貨動能季節(jié)性波動短期承壓，汽車類芯片供需持續(xù)緊張。我們認(rèn)為，4Q22是芯片庫存的高點區(qū)域，后續(xù)是去庫階段，3Q23以后會出現(xiàn)庫存的低點，中間某些時間會出現(xiàn)去庫存速度最快的階段（比如年報減值或降價壓貨等）。庫存的高位區(qū)域?qū)?yīng)股價的底部區(qū)域，邊際改善迎布局良機。

3、需求仍為成長本質(zhì)，產(chǎn)品創(chuàng)新仍為核心驅(qū)動力。重點關(guān)注三類需求：1）因疫情政策、通脹利率等帶來的經(jīng)濟復(fù)蘇，為普適性的泛消費需求；2）仍在增長與變化的行業(yè)細(xì)分環(huán)節(jié)，如汽車智能化、風(fēng)光儲等；3）公司層面積極推出新產(chǎn)品與新市場，補足產(chǎn)品線、面向新市場、提升市占率等。

4、看多半導(dǎo)體自主可控，布局庫存邊際改善的底部芯片類企業(yè)：

1）半導(dǎo)體自主可控：中微公司、北方華創(chuàng)、華大九天、海光信息、龍芯中科；

2）底部邊際改善的泛消費類芯片企業(yè)：圣邦股份、晶晨股份、恒玄科技、芯海科技；

3）汽車“三電系統(tǒng)”核心芯片，SiC、BMS、MCU：天岳先進(jìn)、中瓷電子、納芯微、賽微微電、國芯科技；

4）最值得期待的單品—蘋果MR：立訊精密、東山精密、華興源創(chuàng)；

龐均文 電新首席分析師

看好風(fēng)光儲及電動車新技術(shù)。

光伏：23-24年復(fù)合增速40％，看好電池片、輔材、微逆、EPC；

風(fēng)電：23年增速80％，產(chǎn)業(yè)鏈價格有望回暖，看好整機、滑動軸承、漂浮式風(fēng)電；

儲能：23年海外戶儲大儲、國內(nèi)大儲增速有望翻倍，看好PCS、系統(tǒng)集成等；

電動車：看好盈利回暖的鋰電池、新技術(shù)鈉電池等。

王彥龍 通信首席分析師

經(jīng)濟會議中特別提到兩個問題：數(shù)字經(jīng)濟和“產(chǎn)業(yè)鏈卡脖子”問題。

首先數(shù)字經(jīng)濟這塊，這是一個很大的概念和內(nèi)涵，對于通信領(lǐng)域來看，主要是數(shù)字基建和數(shù)字運營。數(shù)字基建這塊，未來幾年運營商資本開支總盤子可能較為平，但是結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化，主要是固網(wǎng)和云計算投入較多，像固網(wǎng)這塊正在進(jìn)行雙千兆升級，對于PON模塊及芯片拉動較為明顯；云計算這塊，主要是對一些DCI連接等有拉動。運營這塊，我們主要是看到電信運營商上的責(zé)任和機會，他們將從“普遍互聯(lián)網(wǎng)接入”的重任向“數(shù)字經(jīng)濟”基石方向轉(zhuǎn)變，有望在云計算、數(shù)據(jù)要素、安全、AI等方面有更大業(yè)務(wù)拓展機會。

“產(chǎn)業(yè)鏈卡脖子”問題，由于通信行業(yè)發(fā)展時間很久，過去20多年在國內(nèi)各方等合力下，國內(nèi)通信設(shè)備集成層面上，以及大多數(shù)器件方面已經(jīng)實現(xiàn)了自主可控，只有那些大芯片層面還問題較大，自主可控路途比較漫長。所以我們主要推薦光通信領(lǐng)域的國產(chǎn)替代機會，因為在通信網(wǎng)絡(luò)里，光占據(jù)大部分，而光模塊、光器件、光芯片方面并不是不可逾越，但滲透率還有空間，尤其是芯片層面，未來幾年進(jìn)入了國產(chǎn)化的深水區(qū)。目前我國光芯片廠商主流產(chǎn)品與海外差一個代際。例如海外光芯片領(lǐng)先水平已經(jīng)適配當(dāng)前下游速率最高的400G/800G模塊，而目前國內(nèi)光芯片廠商較為成熟的產(chǎn)品主要集中在DFB直調(diào)芯片，速率普遍在25G及以下，可應(yīng)用于部分100G模塊中。2021年全球2.5G芯片中國廠商占比已經(jīng)超過90％，10G芯片預(yù)計占比60％，我國10G及以下光芯片自給率高，但一到25G就一樣了，25G及以上DFB激光器芯片生產(chǎn)主要來源于日本和美國，占比高達(dá)90％。但是目前，我們已經(jīng)看到國內(nèi)已經(jīng)有一批實現(xiàn)突破的企業(yè)，無論是在性能、工藝還是客戶進(jìn)展方面，正走在“1-N”的進(jìn)展中，這塊值得重點關(guān)注。

徐喬威 機械首席分析師

中央經(jīng)濟會議對機械行業(yè)的利好主要在于工程機械行業(yè)以及通用自動化這兩個方面。

工程機械方面，我們認(rèn)為政策邊際放松首先有利于跟開工率相關(guān)的建設(shè)機械，其次再到挖機銷量環(huán)節(jié)。從挖機銷量的角度來講，11月份的挖機銷量表現(xiàn)會不錯的，但是12月份可能會有一些壓力。明年一季度，隨著整個房地產(chǎn)的開工率的逐漸提升，挖機銷量有可能能夠維持正增長的狀態(tài)。

通用自動化方面，我們現(xiàn)在是堅定看好，今年四季度相對來說還會比較不錯，明年一季度會有一些壓力，有可能會有一些行業(yè)的負(fù)增長，主要是因為今年一季度基數(shù)相對比較高。另外一塊是因為疫情，疫情放松之后，有可能會在一季度迎來一波爆發(fā)，這兩個因素使得明年的一季度會有一些壓力。明年二三季度肯定能夠轉(zhuǎn)正，并且今年二三季度受到疫情的影響，基數(shù)也比較低，同時又有國家支持政策。這一波通用自動化至少能夠看到明年三季度到四季度。在具體的子行業(yè)里面，我們比較看好的是機床刀具、工業(yè)閥門、壓鑄機。

劉越男 社服首席分析師

預(yù)期領(lǐng)先基本面，政策導(dǎo)向與疫后修復(fù)兩大主線

政策導(dǎo)向型：

① 教育信息化：預(yù)計訂單有爆發(fā)式增長，明年利潤有望快速兌現(xiàn)；

② 平臺經(jīng)濟：去年底預(yù)判負(fù)面政策到底，今年中央經(jīng)濟會議變?yōu)檩^為支持的口徑，重點看好提升國際競爭力和出海方向，同時平臺經(jīng)濟在保就業(yè)等領(lǐng)域也有相關(guān)動作；看好本身賽道有增長，例如互聯(lián)網(wǎng)電商出海是降維打擊，海外競爭環(huán)境較溫和，目前出海標(biāo)的估值便宜（阿里巴巴等），推薦順序：美團(tuán)、拼多多、BOSS直聘；

③ 免稅：2025年政策風(fēng)險慢慢降低解除，預(yù)計明年出境游放開，市內(nèi)免稅店政策可能落地，板塊政策催化相對較多；

④ 保就業(yè)方向：人力資源服務(wù)，行業(yè)Q3增速中樞優(yōu)于預(yù)期，若明年經(jīng)濟恢復(fù)正常，預(yù)計行業(yè)增速恢復(fù)至30％+，核心公司估值10-20x，首推北京城鄉(xiāng)、科銳國際；

⑤ 近視防控及母嬰產(chǎn)業(yè)鏈：近視防控利好零售端，博士眼鏡；母嬰產(chǎn)業(yè)鏈政策一直大力扶持，鼓勵生育，但業(yè)績端反饋需要一定時間，看好個股邏輯擴張轉(zhuǎn)型標(biāo)的孩子王。

疫后修復(fù)方向：

幾波感染高峰過去后，預(yù)計消費會迎來高速增長。主要推薦兩條主線：① 成長型公司，股價沒有反映成長能力，推薦酒店與餐飲板塊的錦江酒店、華住集團(tuán)、君亭酒店、首旅酒店、金陵飯店；② 低估值補漲標(biāo)的，推薦中青旅、蘭生股份等。

平價消費方向：港股名創(chuàng)優(yōu)品，美股拼多多，明年蜜雪冰城。

蔡雯娟 家電首席分析師

家電：迎接基本面修復(fù)的曙光，估值修復(fù)波折向上

1） 基于中央經(jīng)濟工作會議中對消費端的提法更加積極，以及對化解房地產(chǎn)存量風(fēng)險有望地帶來竣工數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，疊加當(dāng)前地產(chǎn)端政策頻出，疫情放松不斷兌現(xiàn)，開弓沒有回頭箭，區(qū)別在于基本面修復(fù)的時長，因此改善的終點已現(xiàn)，無非是1個季度還是3個季度基本面修復(fù)，估值水平也會波折向上。

2） 明年下半年基本面會比上半年修復(fù)的概率更大，因此上半年預(yù)計會有較大波動，下半年修復(fù)復(fù)蘇的確定性增強，建議逢低布局。

針對這次經(jīng)濟工作會議，兼顧內(nèi)外需的情況，我們建議把握以下幾條基本面修復(fù)主線：

1） 地產(chǎn)修復(fù)確定性較高，地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)入改善通道。地產(chǎn)端利好政策出臺密度加大，隨著后續(xù)“保交樓”政策進(jìn)一步落實及部分保障性住房、廉租房項目落地，地產(chǎn)后周期企業(yè)估值端有望持續(xù)改善，進(jìn)而逐步反應(yīng)至基本面層面。廚電板塊與地產(chǎn)相關(guān)度更高，前期基本面受損較為明顯，保交樓政策已在Q3 To B端有所體現(xiàn)，后續(xù)隨其進(jìn)一步落地，To C端有望在明年Q2實現(xiàn)改善。推薦【老板電器】。

2） 強者恒強，明年上半年考驗各家公司處理突發(fā)狀況的能力（例如疫情反復(fù)與制造供應(yīng)鏈之間的擾動，內(nèi)外銷需求的波動）?？春谬堫^公司的分散經(jīng)營與抗風(fēng)險能力，行業(yè)波折階段，整合市場正當(dāng)時，看好綜合管理能力較強的龍頭企業(yè)，白電龍頭目前處于估值低位，推薦【海爾智家】、【美的集團(tuán)】。

3） 抓住結(jié)構(gòu)性提升的個股機會。消費需求疲軟的大環(huán)境下，中產(chǎn)消費降級與注重性價比的趨勢凸顯，個體公司仍有結(jié)構(gòu)性機會，主要集中在平衡好自身的產(chǎn)品升級，與市場需求結(jié)構(gòu)性下降之間的機會，以此為代表的【飛科電器】、【小熊電器】、【新寶股份】。

4） 成長賽道仍具長期空間。可選成長賽道中，長期滲透率空間與短期確定性剛需之間有矛盾，但仍需樂觀看待長期空間，盡管集成灶、投影儀、掃地機等成長賽道個股的三季報表現(xiàn)不佳，但考慮到產(chǎn)品長期的滲透率仍在低位，且行業(yè)內(nèi)的龍頭個股仍在不斷研發(fā)新品，行業(yè)需求由創(chuàng)新新品驅(qū)動，重點可關(guān)注創(chuàng)新能力居前的【石頭科技】、【科沃斯】、【極米科技】；

5） 成本改善及布局第二曲線成長的公司仍有機會。黑電版塊公司整體因面板價格下跌迎來較好的業(yè)績財報，考慮到Q4的世界杯效應(yīng)，仍有較好的布局機會，重點關(guān)注【海信視像】【TCL電子】。此外，積極轉(zhuǎn)型汽車零部件類的公司調(diào)整后也有進(jìn)一步成長的機會，開拓第二增長曲線的態(tài)勢不變。重點可關(guān)注【三花智控】【盾安環(huán)境】【東方電熱】。

謝皓宇 地產(chǎn)首席分析師

供穩(wěn)需松的政策，平穩(wěn)過渡新模式---對中央經(jīng)濟工作會議的點評

導(dǎo)讀：將支持住房改善放至擴大內(nèi)需的第一位，將需求側(cè)重要性提到極高的位置，同時，供給側(cè)風(fēng)險則放在化解經(jīng)濟金融風(fēng)險當(dāng)中，供穩(wěn)需松的政策，向新模式平穩(wěn)過渡。

1、本次報告主要亮點在于支持住房改善需求，并放至擴大內(nèi)需的第一位，這是在解決了供給側(cè)矛盾之后，樓市仍處下行趨勢的應(yīng)有做法，同時還將需求放在后面的經(jīng)濟金融風(fēng)險小節(jié)，表明支持需求對防風(fēng)險也有重大意義。

需求側(cè)政策已有預(yù)期，盡管中央經(jīng)濟工作會議并不會提到具體政策，但這次將需求側(cè)支持放在了極為靠前的位置，為此后針對需求端出臺更為超前的政策做好了鋪墊。同時，在化解經(jīng)濟金融風(fēng)險處，再次強調(diào)要支持剛性和改善需求，解決好新市民、青年人等住房問題，我們認(rèn)為，這說明需求的支持對化解當(dāng)前風(fēng)險也極為重要，從過去的純供給側(cè)風(fēng)險向需求側(cè)風(fēng)險過渡，具備重要的意義。

2、供給側(cè)仍然延續(xù)了此前的政策，以風(fēng)險化解為主，和以往地產(chǎn)周期相比，依然缺少了房企重啟擴表周期的途徑，整體呈現(xiàn)供給側(cè)以平穩(wěn)發(fā)展、內(nèi)部整合為主，最終選拔出優(yōu)秀企業(yè)。

本次會議與房地產(chǎn)相關(guān)的，除了前述的需求側(cè)支持以外，全部放在了化解風(fēng)險這一小節(jié)，其中，明確提到保持平穩(wěn)健康發(fā)展、“保交樓、保民生、保穩(wěn)定”、滿足行業(yè)合理融資需求，推動行業(yè)重組并購，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，同時要堅決依法打擊違法犯罪行為。整體來看，供給側(cè)的政策仍然是延續(xù)此前的做法，例如，即便是第二支箭，但發(fā)行依賴于資產(chǎn)擔(dān)保，對整體信用擴張依然難度較大，更多的是不再出現(xiàn)明顯的信用收縮。因此，我們認(rèn)為，供給側(cè)政策整體是以平穩(wěn)發(fā)展、內(nèi)部整合，最終達(dá)到供給側(cè)出清的效果，選拔優(yōu)秀企業(yè)。

3、供給側(cè)穩(wěn)定、需求側(cè)放松，進(jìn)入到和海外房地產(chǎn)市場一樣的模式，即降低房企杠桿率、提高居民杠桿率，整體信用保持一致，但可以降低居民購房門檻，有利于行業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展，平穩(wěn)過渡新發(fā)展模式，具備重要意義。

我們曾經(jīng)反復(fù)提出，土地信用是中國房地產(chǎn)行業(yè)的本質(zhì)，也是有別于海外房地產(chǎn)市場的最顯著特征，在指標(biāo)上的呈現(xiàn)就是房企的杠桿率水平遠(yuǎn)高于海外房企、而居民杠桿率又低于海外居民，原因就在于中國信用派生的源頭在于房企通過融資的方式去拿地。本次會議，對新模式的表述，變?yōu)榱恕巴苿臃康禺a(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡”，具備重要意義，通過限制資產(chǎn)的重復(fù)抵押來降低房企杠桿率水平，以減少囤地的可能性，同時，降低居民購房門檻和降低貸款利率，能夠有效降低居民的購房壓力，最終可以讓房地產(chǎn)市場的金融屬性逐步的從房企端金融向居民端金融過渡，也即從投資端、切換為消費端，實現(xiàn)更為良性的循環(huán)。

4、本次會議，對房地產(chǎn)提出了更高的要求，需求側(cè)政策之后，不僅僅是信用能力，還有產(chǎn)品能力也將擺在房企面前，對有信用、有產(chǎn)品的房企來說將迎來重大的歷史機遇。

在確保信用的前提下，從產(chǎn)品角度，目前市場比較認(rèn)可的包括龍湖集團(tuán)、建發(fā)股份、招商蛇口、萬科A、保利發(fā)展、金地集團(tuán)等，同時，一些小玩家和新玩家也在奮力改進(jìn)自己產(chǎn)品，比如中交地產(chǎn)等。

韓其成 建筑首席分析師

1、中央經(jīng)濟工作會議要求繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，加大宏觀政策調(diào)控力度。（1）積極財政政策要加力提效。保持必要財政支出強度，優(yōu)化組合赤字、專項債、貼息等工具。穩(wěn)健貨幣政策要精準(zhǔn)有力，要保持流動性合理充裕。（2）要通過政府投資和政策激勵有效帶動全社會投資，加快實施“十四五”重大工程，加強區(qū)域間基礎(chǔ)設(shè)施聯(lián)通。政策性金融要加大對符合國家發(fā)展規(guī)劃重大項目融資支持。鼓勵和吸引更多民間資本參與國家重大工程和補短板項目建設(shè)。加快規(guī)劃建設(shè)新型能源體系。（3）廣義基建投資增速2022年為12％左右，預(yù)期2023年仍維持8-10％高位。

2、支持住房改善，推動房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡。（1）要確保房地產(chǎn)市場平穩(wěn)發(fā)展，扎實做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定各項工作，滿足行業(yè)合理融資需求，推動行業(yè)重組并購，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況。（2）要因城施策，支持剛性和改善性住房需求，解決好新市民、青年人等住房問題，探索長租房市場建設(shè)。（3）央企憑借融資/銷售優(yōu)勢提升地產(chǎn)開發(fā)份額和房建資產(chǎn)質(zhì)量:第三季度地產(chǎn)銷售中國中鐵增55％/中國鐵建增39％（土地進(jìn)前十）/中國建筑增7％（中海上升到第四）。中國建筑22PE4.2倍（萬保招金PE8.3倍）、PB0.66低于萬保招金PB1.03倍。

3、要深化國資國企改革，提高國企核心競爭力。（1）堅持分類改革方向，處理好國企經(jīng)濟責(zé)任和社會責(zé)任關(guān)系。完善中國特色國有企業(yè)現(xiàn)代公司治理，真正按市場化機制運營。（2）前期證監(jiān)會提出探索建立具有中國特色估值體系，上交所推出《中央企業(yè)綜合服務(wù)三年行動計劃》。國資委《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，鼓勵中央企業(yè)探索將價值實現(xiàn)因素納入上市公司績效評價體系（中國電建/中國能建定向增發(fā)）。支持符合條件公司開展中長期激勵（中國中鐵/中國建筑/中國化學(xué)/中國交建）。通過資產(chǎn)重組（中國電建/中鋼國際/中材國際）等方式加大專業(yè)化整合力度。支持利于突出主業(yè)優(yōu)勢子企業(yè)分拆上市（中國交建/鐵建）。（3）央企資產(chǎn)待重估：中國鐵建2022PE4.2倍（歷史最高PE平均20倍/2015年最高24倍）PB 0.52倍，中國中鐵22PE4.7倍（最高PE平均14倍/2015年最高40倍）PB 0.6倍，中國交建22PE7.4倍（最高PE平均14倍/2015年最高20倍）PB0.62倍。

4、推動共建“一帶一路”高質(zhì)量發(fā)展。（1）國家2023年將考慮舉辦第三屆一帶一路峰會（十周年），2014年一帶一路行情央企如中國中鐵漲936％/中國電建漲684％等大漲。（2）第三屆一帶一路峰會疊加疫情寬松2023年國際工程彈性大:前3季度中國交建訂單境外占比14％（疫情前最高占比31％），中國化學(xué)境外占9％（最高占60％），中國電建境外占14％（最高占47％）。

5、綜合推薦（1）地產(chǎn)七方向：一是地產(chǎn)開發(fā)/EPC推薦中國建筑（首推）/中國鐵建等；二是設(shè)計推華陽國際；三是新開工推鋁膜志特新材；四是設(shè)備租賃華鐵應(yīng)急受益；五是施工評估推深圳瑞捷；六是裝配式鋼結(jié)構(gòu)推鴻路鋼構(gòu)，七是裝飾推金螳螂，亞廈股份受益。（2）基建四方向：一是首推央企中國中鐵（首推）/中國交建等；二是地方國企推安徽建工，浙江交科等受益；三是設(shè)計推設(shè)計總院/蘇交科等，地鐵設(shè)計受益；四是園林碳匯推東珠生態(tài)，蒙草生態(tài)等受益。（3）一帶一路：推中國化學(xué)（己二腈）/中材國際，中鋼國際/北方國際/上海港灣/中工國際受益。

6、（4）新能源電力四方向：一是風(fēng)光電儲推薦中國電建（首推）/中國能建/粵水電；二是BIPV推薦杭蕭鋼構(gòu)（鈣鈦礦）/江河集團(tuán)/永福股份/東南網(wǎng)架，龍元建設(shè)受益；三是核電推薦上海建工（土基熔鹽核堆）；四是智能電網(wǎng)推薦安科瑞/智洋創(chuàng)新等。（5）新能源汽車四方向：一是鋰推薦四川路橋，東華科技/天鐵股份/百利科技受益；二是氫推薦華電重工/隧道股份；三是鎳推薦中國中冶；四是車路協(xié)同推薦華設(shè)集團(tuán)，深城交受益。（6）消費文旅兩方向：一是食品消費中糧科工/中國海誠等受益；二是文娛元宇宙大豐實業(yè)/嶺南股份等受益。

李鵬飛 鋼鐵首席分析師

看好鋼鐵板塊配置機會

1.經(jīng)濟預(yù)期修復(fù)，地產(chǎn)迎拐點，鋼鐵將受益。地產(chǎn)、基建、制造業(yè)，政策與預(yù)期皆修復(fù)的背景下，鋼鐵板塊值得重視。自2021年9月開始的地產(chǎn)端下行，導(dǎo)致鋼鐵行業(yè)需求持續(xù)走弱，疊加2022年大宗商品價格持續(xù)上行導(dǎo)致的成本高企使得鋼鐵行業(yè)利潤持續(xù)收縮，三季度上市鋼企較多出現(xiàn)虧損，行業(yè)進(jìn)入寒冬。2022年下半年，伴隨地產(chǎn)端政策逐步出現(xiàn)拐點，無論是居民利率端還是房企融資端都出現(xiàn)了積極變化，從政策向基本面的銷售、拿地、開工傳導(dǎo)雖有時滯，但我們認(rèn)為這也足夠?qū)е?023年的鋼鐵需求預(yù)期從底部逐步抬升，年初的金三銀四也將存在更多期待，行業(yè)大概率從虧損走向盈利，相應(yīng)的周期復(fù)蘇交易也將重新出現(xiàn)。

2. 估值底部區(qū)域，長期邏輯未改，配置價值凸顯。鋼鐵板塊目前從PB的角度來看，已經(jīng)處于底部區(qū)域，龍頭公司大多進(jìn)入估值最低水平，這種低估值歷史上發(fā)生的次數(shù)并不多，而且伴隨著危機或行業(yè)持續(xù)性的大規(guī)模虧損，從目前的一二級市場交易價格等因素看，目前的二級市場交易價格明顯低估，另外如果看鋼企的噸鋼重置成本與噸鋼市值比較，也具有較大的修復(fù)空間。鋼鐵行業(yè)從長期來看，行業(yè)加速集中度提升，兼并收購持續(xù)推進(jìn)，行業(yè)格局優(yōu)化，龍頭公司定價權(quán)提升，降本增效與報表修復(fù)未改，當(dāng)前的估值水平具有較大程度的修復(fù)空間，配置價值凸顯。

3. 擁抱材料與資源景氣時代。當(dāng)前我們比較看好的賽道，一是火電機組更新改造，帶來超超臨界鍋爐管需求的爆發(fā)，超級不銹鋼304及T91/T92等不銹鋼和合金鋼鋼管需求確定性較高，龍頭公司積極擴產(chǎn)，享受產(chǎn)能增加與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，訂單飽滿成本下降；第二是軍工領(lǐng)域高溫合金的需求持續(xù)拉動，尤其是軍品，飛機發(fā)動機與燃?xì)廨啓C需求旺盛；第三是硅鋼，寶武合并后行業(yè)集中度提升，龍頭定價權(quán)增加，一些優(yōu)質(zhì)民企不斷提高技術(shù)實力，增加高端牌號產(chǎn)能，量利齊升。金屬粉材領(lǐng)域，核心是下游需求景氣度高，公司綁定下游核心客戶，不斷拓寬產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，募投項目逐步投產(chǎn)，業(yè)績確定性高，客戶、技術(shù)、認(rèn)證等壁壘高，享受行業(yè)高景氣。炭素行業(yè)積極布局特種石墨，核石墨、等靜壓石墨放量，持續(xù)進(jìn)口替代。資源為王，我們繼續(xù)看好釩礦、鈦礦、鐵礦、鋰礦、稀土礦等相應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈和龍頭公司。自主可控背景下，核心資源依然具有長期價值。

4. 我們維持行業(yè)增持評級。重點推薦普鋼龍頭，方大特鋼、華菱鋼鐵、寶鋼股份、首鋼股份、太鋼不銹等；特鋼板塊推薦盛德鑫泰、久立特材、圖南股份、撫順特鋼、中信特鋼、甬金股份等；新材料板塊推薦鉑科新材、悅安新材、屹通新材、方大炭素等；資源板塊推薦安寧股份、釩鈦股份、永興材料、包鋼股份等；港股推薦天工國際、中國東方集團(tuán)等標(biāo)的。

本文源自券商研報精選