科創(chuàng)板開市三年，截至今年7月21日，上市437家公司、總市值5.5萬億元。與全市場4800多家上市公司、80多萬億元總市值相比，占比似乎并不高，但科創(chuàng)板對中國資本市場生態(tài)的改變卻顯而易見。

變，在哪里？運(yùn)行三年之后，答案逐漸清晰。

“最大的變化是市場包容度提升，以及上市時(shí)間表可預(yù)期性的提升。前者讓更多科技企業(yè)可以進(jìn)入資本市場，后者讓更多企業(yè)愿意留在境內(nèi)上市?！敝薪鸸就缎袌?zhí)行負(fù)責(zé)人龍亮近日告訴第一財(cái)經(jīng)，投行正在大幅前移，提前2~3年介入，更早陪伴企業(yè)成長。

科創(chuàng)板在推動(dòng)資金流向硬科技方面的作用正逐步發(fā)揮?！巴顿Y，就是要聚焦硬科技。”深創(chuàng)投總裁左丁稱，硬科技項(xiàng)目隱藏在產(chǎn)業(yè)鏈深處，投硬科技首先要懂硬科技。創(chuàng)投需要實(shí)現(xiàn)“產(chǎn)學(xué)研資”相結(jié)合，去尋找真正有價(jià)值的企業(yè)。

而在經(jīng)緯創(chuàng)投投資副總裁薛明宇眼中，科創(chuàng)板的推出對中國創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)揮了關(guān)鍵支持作用?！?018年以前，A股、港股都不接受未盈利的生物科技公司。唯一的途徑是硬闖美國?！毖γ饔畲饲氨硎?，科創(chuàng)板讓整個(gè)醫(yī)療健康科技行業(yè)的初創(chuàng)公司能夠有機(jī)會(huì)更好地被資本市場扶持，發(fā)展得更快。

第一財(cái)經(jīng)從上交所獲悉，面對全面推進(jìn)注冊制改革的新形勢，上交所將繼續(xù)保持改革定力，堅(jiān)持硬字當(dāng)頭的板塊定位，進(jìn)一步發(fā)揮好“試驗(yàn)田”的作用，助力構(gòu)建新發(fā)展格局，持續(xù)優(yōu)化上市審核標(biāo)準(zhǔn)，持續(xù)完善信息披露制度，持續(xù)推進(jìn)開門辦審核，強(qiáng)化發(fā)行定價(jià)市場化約束機(jī)制，并研究推動(dòng)創(chuàng)新交易機(jī)制落地實(shí)施。

IPO新生態(tài)：門檻包容，預(yù)期清晰

2019年6月13日，科創(chuàng)板開板；同年7月22日，科創(chuàng)板首批公司上市。

科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制，準(zhǔn)入門檻多元，對虧損企業(yè)、特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)等都更加包容，這帶來的直接影響就是更多科創(chuàng)企業(yè)可以進(jìn)入資本市場，且上市時(shí)間表更加清晰可預(yù)期。

截至今年6月底，已有38家未盈利企業(yè)、7家特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)、5家紅籌企業(yè)在科創(chuàng)板上市。

同時(shí)，從已注冊生效的企業(yè)看，截至2022年3月31日，從受理到注冊完成平均用時(shí)7個(gè)多月，其中平均審核用時(shí)60天左右（扣除中止審核等不計(jì)入審核用時(shí)的情況）。

“可預(yù)期的上市時(shí)間表至關(guān)重要，對企業(yè)而言，甚至超過對上市價(jià)格的關(guān)注?！饼埩帘硎荆钥苿?chuàng)板開板及2020年8月創(chuàng)業(yè)板注冊制改革落地以來，有超過700家企業(yè)在注冊制下完成A股發(fā)行上市，合計(jì)融資規(guī)模超過9000億元。

注冊制改革并非只針對上市環(huán)節(jié)，而是資本市場全鏈條的改革。市場化發(fā)行定價(jià)，是科創(chuàng)板的一大制度創(chuàng)新。據(jù)上交所數(shù)據(jù)，2021年9月科創(chuàng)板新股詢價(jià)機(jī)制優(yōu)化以來，截至2022年7月8日，共有90家科創(chuàng)板公司完成發(fā)行上市。從運(yùn)行情況看，前期階段性的“抱團(tuán)壓價(jià)”問題基本解決，新股定價(jià)效率明顯回升。

數(shù)據(jù)顯示，90家科創(chuàng)板公司發(fā)行市盈率區(qū)間為7~760倍，中位數(shù)79倍，低于可比公司平均市盈率91倍，高于2021年新規(guī)調(diào)整前完成定價(jià)的129家公司發(fā)行市盈率中位數(shù)26倍。新股發(fā)行市盈率穩(wěn)步回升，企業(yè)募資不足的現(xiàn)象大幅改善，定價(jià)效率進(jìn)一步提升。

不過，也有業(yè)內(nèi)人士表示，雖然配售已向機(jī)構(gòu)投資者傾斜，但單個(gè)投資者獲配量仍相對較低，投資者報(bào)價(jià)“博入圍”心態(tài)仍然存在，對基本面研究和分析的重視程度不足，不利于長期投資能力的培育。定價(jià)機(jī)制仍有進(jìn)一步完善空間。

“硬科技”新趨勢：資金、人才持續(xù)涌入

科創(chuàng)板作為定位“硬科技”的上市板塊，針對科技創(chuàng)新高風(fēng)險(xiǎn)、周期長等特征有針對性安排。其效果不僅體現(xiàn)在科創(chuàng)板上市公司研發(fā)強(qiáng)度持續(xù)加大，也體現(xiàn)在更多人才和資源持續(xù)涌入早期創(chuàng)業(yè)公司。

上交所數(shù)據(jù)顯示，2021年，科創(chuàng)板公司研發(fā)投入金額合計(jì)達(dá)到883.51億元，同比增長31%，研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例平均為13%；合計(jì)新增發(fā)明專利7800余項(xiàng)，平均每家公司擁有108項(xiàng)專利。

將于7月22日發(fā)布的《科技成長 資本有為——第一財(cái)經(jīng)·科創(chuàng)板三周年全景報(bào)告》統(tǒng)計(jì)顯示，資源正在向科創(chuàng)領(lǐng)域有序集聚?？苿?chuàng)板“硬科技”底色持續(xù)彰顯，上市公司高度集中于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，在服務(wù)國家戰(zhàn)略、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展中的作用日益凸顯。在面向科技前沿的多個(gè)“硬科技”領(lǐng)域，一批關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)者借力資本市場實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新鏈、產(chǎn)業(yè)鏈、人才鏈、政策鏈、資金鏈深度融合。

同時(shí)，科創(chuàng)企業(yè)在蘇、粵、滬、京、浙已經(jīng)形成企業(yè)聚集，產(chǎn)業(yè)鏈方面，集成電路領(lǐng)域已形成上下游鏈條完整、產(chǎn)業(yè)功能齊備的發(fā)展格局；光伏、動(dòng)力電池、工業(yè)機(jī)器人等產(chǎn)業(yè)鏈也已初具規(guī)模。

“對PE和VC來說，科創(chuàng)板的推出增加了一個(gè)很重要的退出渠道?！毖γ饔罡嬖V記者，讓這些其實(shí)是很有價(jià)值的資產(chǎn)，在沒有收入、利潤的情況下，被大家看見，并且能夠獲得回報(bào)；讓中國資本市場資金去支持這些行業(yè)，獲得合理回報(bào)，這其實(shí)是非常重要的。

龍亮也觀察到，科創(chuàng)板以資本市場為先導(dǎo)，正在帶動(dòng)更多社會(huì)資源以市場化方式投入到科技創(chuàng)新當(dāng)中?！捌渲凶铌P(guān)鍵的要素不只是資金，更重要的是人才資源。”他告訴記者，通過上市退出而產(chǎn)生的財(cái)富放大效應(yīng)，可以吸引資本和人力匯聚，孵化技術(shù)，支持創(chuàng)新?，F(xiàn)在一些由院士等高端人才帶出的科技項(xiàng)目，一般都會(huì)得到很高的估值。

人才資源的聚集表現(xiàn)突出。一方面，科技企業(yè)吸引大量科技人才，另一方面，投資機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)也在爭奪優(yōu)質(zhì)學(xué)科人才。

如左丁所言，科創(chuàng)領(lǐng)域尤其是信息科技行業(yè)的細(xì)分領(lǐng)域多、體系復(fù)雜，需要實(shí)現(xiàn)“產(chǎn)學(xué)研資”相結(jié)合，才能找到真正有價(jià)值的企業(yè)。為保障在硬科技各個(gè)細(xì)分賽道都有專門的人才進(jìn)行深入研究，深創(chuàng)投在2003年成立了國內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)第一家博士后工作站。

“由相關(guān)行業(yè)的高技術(shù)人才或資深研究員進(jìn)行產(chǎn)業(yè)圖譜梳理，通過研究去找到投資機(jī)會(huì)的打法是行之有效的?！彼嬖V記者，資本市場的變化對專業(yè)化要求越來越高，創(chuàng)投企業(yè)要融入國家發(fā)展大局，圍繞真正有技術(shù)含量的企業(yè)。

例如，基于我國在FPGA芯片領(lǐng)域存在的不足，深創(chuàng)投通過行業(yè)梳理，及時(shí)投資安路科技，助推企業(yè)快速發(fā)展，并隨其獲得較好的回報(bào)。

迎接全面注冊制時(shí)代

科創(chuàng)板給中國資本市場帶來了一系列好的開始。對科技創(chuàng)新企業(yè)而言，擁有更多元的上市渠道和更明晰的上市時(shí)間表；對支持創(chuàng)新發(fā)展的PE/VC而言，擁有更多的退出渠道和更清晰的投資方向；對于投行等中介機(jī)構(gòu)而言，必須承擔(dān)起更深的責(zé)任和更早期的介入及陪伴；對投資者而言，擁有更多的投資標(biāo)的和更市場化的交易機(jī)制。

在業(yè)內(nèi)人士看來，通過科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制等，與三年前相比，A股許多“頑疾”早已成為過去，新的市場生態(tài)初具雛形。

總結(jié)起來或可概括為“十大改變”。

一是盈利門檻打破，上市條件更包容；二是23倍市盈率紅線打破，發(fā)行定價(jià)走向市場化；三是“硬科技”引領(lǐng)主流，“含科量”支撐估值；四是中小創(chuàng)新企業(yè)也能上市，資本市場多層次搭建完成；五是“退市難”被逐步打破，強(qiáng)制退市機(jī)制發(fā)力；六是打新不再穩(wěn)賺不賠，投資者走向“睜眼打新”；七是交易機(jī)制改革，漲停板“敢死隊(duì)”基本解散；八是打破“60萬頂格”，代之以“上不封頂”加“牢底坐穿”；九是A股進(jìn)入80萬億時(shí)代，直接融資比重逐步提升；十是投資者突破2億，長期資金持續(xù)進(jìn)場。

不過，從初創(chuàng)到發(fā)展，市場化改革仍未完成，科創(chuàng)板各個(gè)方面仍有改進(jìn)完善的空間。三年間，注冊制板塊已經(jīng)從科創(chuàng)板擴(kuò)至創(chuàng)業(yè)板、北交所，作為多層次資本市場當(dāng)中的一環(huán)，科創(chuàng)板“試驗(yàn)田”的效應(yīng)將繼續(xù)發(fā)揮，A股全面注冊制時(shí)代即將到來。