（報告出品方/作者：華鑫證券，尹斌、黎江濤、潘子揚）

1、 2022 年板塊震蕩下行

截止 2022 年 12 月 30 日收盤，2022 年申萬電力設(shè)備下跌 25.2%，在全市場 31 個申萬行 業(yè)中處于第 26 位，跑輸滬深 300 指數(shù)-21.6%的表現(xiàn)。

2022 年板塊表現(xiàn)較弱。截止 2022 年 12 月 30 日，儲能指數(shù)、充電樁指數(shù)、燃料電池指 數(shù)分別下跌 10%、17%、21%，跑贏滬深 300 指數(shù)。而新能源汽車指數(shù)、鋰電池指數(shù)分別下 跌 23%、29%，下跌幅度明顯，跑輸滬深 300 指數(shù)的-22%跌幅。整體來看，板塊內(nèi)部分化 較大，儲能等細(xì)分領(lǐng)域表現(xiàn)相對強勁。

中游動力鋰電池具有顯著的超額收益。以 2015 年為起始點，新能源汽車步入快速發(fā)展 通道，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)加大資本開支，實現(xiàn)了“質(zhì)”的飛躍，造就了一批各細(xì)分領(lǐng)域的全球 巨頭。在二級市場中，鋰電池與儲能指數(shù)漲幅顯著高于其他指數(shù)，具有明顯的超額收益， 其原因是鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈的創(chuàng)新驅(qū)動及資源優(yōu)勢持續(xù)貫穿于新能源汽車發(fā)展過程帶來的估值溢價，儲能指數(shù)早期受益于與鋰電池重合度較高，2022 年由于儲能行業(yè)超強β屬性，走出 獨立行情。我們認(rèn)為，未來新能源汽車投資β屬性將趨于弱化，內(nèi)部分化將進一步加劇， 需優(yōu)選具核心競爭力個股；儲能行業(yè)仍處發(fā)展早期，空間巨大，將續(xù)接新能源汽車，成為 新的超級風(fēng)口，凸顯中長期投資價值。

2017-2019 年度，各新能源汽車指數(shù)跑輸滬深 300，其主要原因是：1）資本開支加大導(dǎo) 致階段性產(chǎn)能供過于求，產(chǎn)品（鋰、鈷、電解液、正極等）價格下行，企業(yè)營收、盈利受 限，戴維斯雙殺；2）政策波動較大，導(dǎo)致需求端的較大波動。 2020-2021 年新能源汽車指數(shù)大幅跑贏滬深 300 指數(shù)，其主要原因是新能源汽車行業(yè)經(jīng) 過疫情導(dǎo)致需求下滑、補貼斷崖式下跌、產(chǎn)品價格持續(xù)下行等多重負(fù)面影響，于 2020Q1 迎 來了需求中長期向上的反轉(zhuǎn)拐點。 2022 年，受制于碳酸鋰漲價、疫情影響、高滲透率擔(dān)憂等多重因素，震蕩中下行。展 望未來，新能源車產(chǎn)業(yè)化或分化加劇，產(chǎn)業(yè)鏈多環(huán)節(jié)產(chǎn)能釋放，材料價格或趨于下行，需 優(yōu)選盈利穩(wěn)定細(xì)分環(huán)節(jié)，把握α機會。此外，應(yīng)重視新技術(shù) 0→1 帶來的全新β投資機會。

電動車增速趨緩，儲能開啟高增通道，帶動鋰電池行業(yè)維持中長期較高速增長。從產(chǎn) 業(yè)周期及投資屬性分析，展望未來我們判斷，復(fù)合銅箔、鈉電池等新興行業(yè)將會表現(xiàn)較強 的β投資機會，隨著政策推進與產(chǎn)業(yè)鏈不斷完善，其 α 屬性也將逐步增強。而基于鋰電池 為核心部件的電動車與儲能產(chǎn)業(yè)鏈有望長期保持較高速增長，因而具備非常強勁的中長期 α投資機會，仍需重點關(guān)注。

2、 行業(yè)高景氣：創(chuàng)新驅(qū)動，乘勢而上

新能源汽車是實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的重要途徑。汽車行業(yè)將承擔(dān)大規(guī)模消納新能源以替 代石油消費的主力軍作用。大規(guī)模“以電代油”，將降低石油消費比重，減少環(huán)境污染及 碳排放，新能源汽車對電力系統(tǒng)的安全穩(wěn)定運行發(fā)揮著重要“調(diào)節(jié)器”“穩(wěn)定器”作用。 發(fā)電端及交通領(lǐng)域是全球碳排放的核心來源，占據(jù)約 70%碳排放。因此，長期而言，構(gòu)建以 光伏、風(fēng)電為代表的可再生能源發(fā)電，輔以儲能強化能源結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，打造以新能源車 為代表的清潔能源應(yīng)用場景是邁向碳中和的必經(jīng)之路。目前全球新能源車滲透率僅 13.5%， 仍有較大空間。

2.1、 供給端：創(chuàng)新驅(qū)動需求，爆款頻出

全球車企加碼電動化布局，爆款頻出，創(chuàng)新驅(qū)動需求。以特斯拉為代表的海外車企不 斷創(chuàng)新，在智能化、商業(yè)模式上不斷優(yōu)化；國內(nèi)新勢力亦創(chuàng)新加碼，蔚小理產(chǎn)品矩陣不斷 完善，激光雷達(dá)正式裝車，智能化進程持續(xù)推進；華為聯(lián)手賽力斯推出問界品牌，聯(lián)手寧 德時代、長安打造 CNH 平臺，為國內(nèi)自主品牌賦能；此外，極氪、零跑、埃安等品牌快速 崛起，國內(nèi)車型百花齊放。 動力電池技術(shù)亦持續(xù)迭代，加速電動車創(chuàng)新進程。過去全球領(lǐng)先動力電池企業(yè)，在結(jié) 構(gòu)創(chuàng)新上成效顯著，例如比亞迪刀片電池、寧德時代麒麟電池、億緯鋰能π型電池、蜂巢 能源龍鱗甲電池、孚能科技 SPS 電池等，使得電池成組效率、安全性能、快充性能等大幅 提升，助力電動車技術(shù)進步。此外，在材料創(chuàng)新方面，復(fù)合集流體、中鎳高電壓、錳鐵鋰 等亦在持續(xù)推進，技術(shù)迭代持續(xù)加碼，滿足各大應(yīng)用場景，有望進一步加速全球電動化。

2.1.1、全球電動化進程持續(xù)推進，自主品牌百花齊放

電動化大勢所趨，海外主流車企持續(xù)加碼電動化。全球主流車企持續(xù)加碼電動化，主 要車型將在 2025 年前密集上市。舉例來講，梅賽德斯宣布 2025 年起所有推出新車型均為 全電動；大眾規(guī)劃 2030 年歐洲電動化率超 70%，中、美超 50%，2040 年全球電動化率達(dá) 100%；福特規(guī)劃 2026 年銷售額的 1/3 為純電動汽車，2030 年達(dá) 100%；Stellantis 規(guī)劃在 2030 年實現(xiàn)歐洲 100%銷售額、美國 50%銷售額來自純電動汽車；沃爾沃宣布到 2030 年成為 全電動汽車公司；寶馬規(guī)劃在 2030 年之前，50%新車銷售為純電動汽車。

車型不斷豐富，主流車企加碼投放。從全球主流車企在售車型及開發(fā)階段車型數(shù)量來 看，在售車型數(shù)量達(dá) 122 款，2021 年新上市車型超 25 款，2022 年新上市車型預(yù)計達(dá) 24 款。整體來看，德系車型豐富，日系+韓系+美系不斷發(fā)力，提供優(yōu)質(zhì)車型，搶占市占率。

激光雷達(dá)裝車，智能化提速。新勢力在技術(shù)、車型方面異彩紛呈。車型方面，蔚來 ET7、 ET5 正式上市，疊加新車型 ES7、EC7 等，產(chǎn)品矩陣不斷完善；理想則繼續(xù)瞄準(zhǔn)中大型 SUV 市場，先后推出 L9-L8-L7，解決消費者不同痛點，提供豐富選擇；小鵬于 2022 年 9 月開啟 交付中大型 SUV G9，延續(xù)其低端向高端車型滲透戰(zhàn)略，已形成 10-50 萬級別車型全覆蓋。 技術(shù)方面，“蔚小理”智能化水平大幅提升，具體體現(xiàn)在算力、智能硬件搭載數(shù)量大幅提 升等多方面，小鵬 P5、蔚來 ET7 及 ET5、理想 L9 首次搭載激光雷達(dá)，車規(guī)級激光雷達(dá)大批 量商業(yè)化應(yīng)用提上日程。整體來看，技術(shù)創(chuàng)新持續(xù)推動產(chǎn)業(yè)，需求積極響應(yīng)，造就電動智 能大浪潮。

國內(nèi)自主品牌向高端化發(fā)起全面進攻，爆款頻出，百花齊放。以比亞迪為首的國內(nèi)自 主品牌于 2022 年迎來爆發(fā)，比亞迪 2022 年推出多款新車型，現(xiàn)已形成 Dmi 及 E3.0 兩大平 臺，以及王朝、海洋、騰勢為代表的三大核心系列產(chǎn)品，隨著仰望品牌的推出，未來有望 實現(xiàn)十萬-百萬級別車型全面覆蓋，在國內(nèi)、海外市場持續(xù)穩(wěn)固行業(yè)領(lǐng)先地位；吉利則采取 多品牌戰(zhàn)略，現(xiàn)有極氪、幾何、睿藍(lán)等品牌同時銷售，其中極氪 001 11 月銷量突破 1.1 萬 臺，已成爆款；賽力斯與華為共同打造問界品牌，先后推出 M7、M5 兩款車型，憑借其出色 的車機性能等，一經(jīng)推出均成爆款；零跑于 2022 年 4 月發(fā)布新車型 C01，并將 CTC 電池用 于量產(chǎn)車型，新車于 9 月底開始交付，有望為公司帶來高增量；威馬與哪吒作為國內(nèi)首批 造車新勢力，已在行業(yè)沉淀多年，深刻把握消費者痛點，均已推出多款車型，豐富各自產(chǎn) 品矩陣。 整體而言，中國擁有極強的制造能力，伴隨系列優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品持續(xù)推出，消費者對自主品 牌產(chǎn)品認(rèn)知度在大幅提升，自主品牌崛起勢在必得。

整體來看，全球主機廠對電動智能浪潮已經(jīng)形成共識，加速推動電動車發(fā)展，持續(xù)豐 富供給端，全球?qū)⒂瓉碜罴训陌l(fā)展時機，推動全球電動車滲透率超 10%，逐步實現(xiàn) 20%→30% →50%的提升。國內(nèi)自主品牌加速進軍高端品牌，以理想 L9 為代表的車型預(yù)售即爆款，市 場反饋佳，以比亞迪“漢”、“海豹”為代表的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品深受市場青睞，華為入局為車企 智能化賦能，加速技術(shù)迭代，自主崛起勢在必得。

2.1.2、電池技術(shù)持續(xù)創(chuàng)新，方興未艾

動力電池占據(jù)電動車主要成本，是未來降本的主攻方向，盡管 2021 年至今電池成本受 到原材料上漲壓力，未來成本下降趨勢明確?；仡欉^去，動力電池技術(shù)得到了快速提升， 例如能量密度大幅提升、循環(huán)壽命顯著延長、成本大幅下降，為電動車高速增長提供了有 利條件。2019 年至今，以 CTP、刀片等為代表的技術(shù)商業(yè)化應(yīng)用，使得電池性能得到進一 步優(yōu)化，成組效率進一步提升，電車性能進一步滿足市場需求。我們認(rèn)為，伴隨以寧德時代為代表的 CTP 3.0 落地，以特斯拉為代表的 4680 持續(xù)產(chǎn)業(yè)化，將進一步優(yōu)化電池性能， 提升續(xù)航，改善充電速度，解決當(dāng)前約束電動車的核心痛點。

展望未來，電池技術(shù)發(fā)展將分為高能量和性價比兩條路徑，化學(xué)體系迭代是動力電池 發(fā)展的核心，從各大材料來看，三元正極圍繞高鎳、高電壓等升級，而鐵鋰向錳鐵鋰升級， 改善鐵鋰低溫性能，提升能量密度；負(fù)極材料方面，當(dāng)前石墨材料主導(dǎo)，未來將向硅基材 料等升級；電解液方面，開發(fā)高電壓、適配快充體系等電解液是未來方向，最終或?qū)⑾蚬?態(tài)電解質(zhì)邁進。在封裝形式上，方形、圓柱、軟包技術(shù)路線并行，結(jié)構(gòu)創(chuàng)新上不斷精簡， 降本并提升能量密度，增加安全性。

結(jié)構(gòu)創(chuàng)新百花齊放，帶動動力電池持續(xù)迭代。比亞迪刀片電池、特斯拉 4680 電池、寧 德時代麒麟電池為行業(yè)樹立標(biāo)桿，帶動電池結(jié)構(gòu)創(chuàng)新浪潮。2021 年 9 月，特斯拉發(fā)布 4680 大圓柱電池，在快充、成本、能量密度均具優(yōu)勢。2022 年 9 月，孚能科技發(fā)布 SPS 大軟包 電池，可實現(xiàn) 5C 快充，體積利用率達(dá) 75%，助軟包電池實現(xiàn)多維度突破。圓柱、軟包電池 代表企業(yè)打破自身桎梏，突破瓶頸，有望替代部分方形電池份額。預(yù)計 4680 電池將于 2023 年迎來產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用元年，帶動產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)高速增長。 2022 年 6 月，寧德時代發(fā)布麒麟電池，系統(tǒng)能量密度達(dá) 255wh/kg，續(xù)航可超 1000km，以麒麟之名，重新定義電池結(jié)構(gòu)設(shè)計，首創(chuàng)大面水冷技術(shù)，快充、低溫、安全、壽命全面 提升；此外，億緯鋰能于 2022 年底發(fā)布π型電池，搭配 46 系列大圓柱產(chǎn)品，可實現(xiàn) 9 分 鐘超快充、260Wh/kg 高比能、全生命周期 NTP 高安全；蜂巢能源發(fā)布龍鱗甲電池，通過第 二代短刀電芯、熱電分離等 5 大創(chuàng)新設(shè)計，實現(xiàn)極致安全、極致續(xù)航、極致性能、極致成 本、極致兼容。麒麟電池、π型電池、龍鱗甲電池均有望于 2023 年形成批量裝車。

當(dāng)前全球動力電池技術(shù)創(chuàng)新百花齊放，化學(xué)創(chuàng)新如鈉電、錳鐵鋰等，從成本、能量密 度、低溫性能、循環(huán)壽命等方面進行平衡或優(yōu)化，結(jié)構(gòu)創(chuàng)新如 CTP、CTC 等，不斷提升體積 利用率，優(yōu)化整車性能。多家整車廠商布局大功率快充，目前乘用車快充功率約 50-150Kw， 下一步快充功率將提升至 350Kw，充電 10 分鐘可行駛 400Km，寧德時代麒麟電池推出 4C 充 電方案。我們認(rèn)為，全球技術(shù)創(chuàng)新方興未艾，將進一步提升產(chǎn)品性能，推動全球電動化浪 潮加速前進。

2.2、 需求端：全球滲透率仍處低位，長期空間大

回顧 2022 年，由于碳酸鋰價格大漲，電池成本大幅上揚，終端車企不斷漲價，但市場 仍保持旺盛需求，國內(nèi)銷量持續(xù)超預(yù)期。展望 2023 年，隨產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)能釋放，降本在 即，疊加供給端持續(xù)創(chuàng)新，智能化提升電動車競爭力，在全球新能源車滲透率僅 13.5%的背 景下，銷量有望維持較高增速。

2.2.1、回顧：滲透率持續(xù)提升，中國引領(lǐng)

滲透率持續(xù)攀升，中國引領(lǐng)。2022 年 1-11 月中國電動車?yán)塾嬩N量達(dá) 606.7 萬輛，滲透 率提升至 25%，美國銷量為 89.6 萬輛，滲透率提升至約 7%，歐洲銷量為 212.1 萬輛，滲透 率為 17%，其他地區(qū)銷量約 40 萬輛，滲透率為 2%。整體而言，全球 2022 年 1-11 月電動車 累計銷量達(dá) 948.3 萬輛，全球滲透率突破 10%的關(guān)口，提升至 13.5%。

比亞迪銷量超越特斯拉，引領(lǐng)全球。2022 年前三季度，比亞迪全球新能源車銷量達(dá) 118 萬輛，特斯拉則為 91 萬輛，比亞迪超越特斯拉，成為全球新能源車銷量冠軍。4 季度 以來，比亞迪維持熱銷，10、11 月分別銷售 21.8、23 萬輛，月度銷量持續(xù)創(chuàng)造歷史新高。

新勢力銷量分化，合眾、埃安表現(xiàn)搶眼，問界、極氪強勢崛起。2022 年 1-11 月蔚來累 計銷量為 10.7 萬輛/yoy+32%，理想銷量為 11.2 萬輛/yoy+47%，小鵬銷量為 10.9 萬輛 /yoy+33%，增速較 21 年有所放緩，蔚來、理想 11 月單月銷量分別突破 1.4、1.5 萬輛，均 創(chuàng)單月交付記錄，環(huán)比趨勢向好；合眾、埃安表現(xiàn)搶眼，1-11 月分別銷售 14.43、24.11 萬 輛，分別同比增長 142%、132%；問界、極氪強勢崛起，二者分別于 2021 年 11 月、12 月開 啟交付，上市后快速成為爆款，均已實現(xiàn)萬輛以上單月銷量，2022 年 1-11 月分別銷售 6.8、 6.1 萬輛。

電動車需求旺盛，拉動動力電池及材料需求高增。根據(jù)動力電池聯(lián)盟數(shù)據(jù)，2022 年 1- 11 月中國動力電池裝機量為 259GWh/yoy+102%,其中三元累計裝機量 99GWh/yoy+57%，占比 38%，鐵鋰?yán)塾嬔b機 159GWh/yoy+146%，占比 62%。整體來看，由于電動車需求旺盛，拉動 動力電池及相關(guān)材料需求高速增長，呈現(xiàn)產(chǎn)銷兩旺格局。

2.2.2、展望：優(yōu)質(zhì)供給創(chuàng)造需求，高景氣持續(xù)

滲透率持續(xù)提升，有望長期處于高增。政策對行業(yè)的影響是繞不開的重要因素，但其 影響力逐漸弱化，逐步回歸市場化階段。美國政策支持力度較大，中國即將步入后補貼時 代，回歸到自發(fā)需求，將形成國內(nèi)與海外共振良好局面。從全球及各地區(qū)、國家的滲透率 來判斷，目前行業(yè)整體處于成長初中期階段，仍存在較大的成長空間。 電動乘用車銷量預(yù)測及假設(shè)前提：銷量是對行業(yè)發(fā)展進行預(yù)判最重要指標(biāo)之一，我們 對全球電動車銷量及相應(yīng)動力電池與四大關(guān)鍵的需求進行預(yù)測，并在預(yù)測中包含以下幾點 假設(shè)：1）電動車方面：預(yù)測主要考慮新能源汽車滲透率作為依據(jù)；2）動力鋰電池層面： 考慮電池降本曲線帶來的單車帶電量的提升；3）鋰電池總需求：考慮 3C、儲能與動力電池 總和需求；4)材料方面：針對不同的細(xì)分領(lǐng)域，我們綜合考慮技術(shù)提升以及降本需求，逐 年減少其應(yīng)用比例。 預(yù)計 2025 年全球新能源車滲透率達(dá) 29%。新能源汽車的銷量是行業(yè)研究與追蹤的重點， 在車型不斷豐富背景下，銷量高速增長。預(yù)計 2022 年全球電動車銷量突破 1000 萬輛 /yoy+62%,我們預(yù)判 2025 年中美歐的銷量分別為 1463、390 與 457 萬輛，2025 年全球銷量 合計 2443 萬輛，對應(yīng)滲透率達(dá) 29%，2022-2025 年 CAGR 達(dá) 39%。

預(yù)計全球鋰電池 2025 年需求達(dá) 2052GWh。鋰電池在新能源汽車、儲能以及消費等幾大 領(lǐng)域，我們預(yù)計對應(yīng)在 2025 年的需求量分別為 1396、532、124GWh。即在 2025 年全球鋰電 池的總需求高達(dá) 2052GWh，體現(xiàn)出強勁的高速增長，其主要增量來自于新能源汽車與儲能領(lǐng) 域。我們預(yù)計全球儲能鋰電池至 2025 年需求量超 500GWh，將會是接力動力電池投資盛宴的 超級風(fēng)口。

鋰電池關(guān)鍵材料需求高速增長。鋰動力電池作為新能源汽車最核心的關(guān)鍵部件，體現(xiàn) 出持續(xù)高速增長的需求，順延對應(yīng)的上游關(guān)鍵原材料具有重要投資機會?；谝陨蠈︿囯?池預(yù)測，同口徑下預(yù)計其中 1）正極材料：至 2025 年需求量高達(dá) 311 萬噸，2022-2025 年 CAGR 為 40%；2）負(fù)極材料：至 2025 年需求量高達(dá) 196 萬噸，2022-2025 年 CAGR 為 41%；3） 電解液：至 2025 年需求量高達(dá) 218 萬噸，2022-2025 年 CAGR 為 41%；對應(yīng)六氟磷酸鋰為 4 萬噸，2022-2025 年 CAGR 為 38%；4）隔膜：至 2025 年需求量高達(dá) 327 億平米，2022-2025 年 CAGR 為 41%。

從特斯拉引領(lǐng)全球掀起電動化浪潮，到國內(nèi)比亞迪以及理蔚鵬等領(lǐng)跑國內(nèi)電動化，再 到傳統(tǒng)車企巨頭寶馬、戴姆勒、大眾等布局各大新能源汽車平臺，目前海外尤其是美國滲 透率仍低，經(jīng)濟實力強，未來 3~5 年國內(nèi)與海外共振形成中長期向上的高速穩(wěn)定增長。同 時，其他非中美歐地區(qū)未來增長潛力巨大，當(dāng)前滲透率僅 2%，伴隨全球電動化持續(xù)推進， 未來有望貢獻(xiàn)可觀增量。此外，隨著動力鋰電池的日趨成熟，儲能作為新的增長極，鋰電 池及其產(chǎn)業(yè)鏈仍將是未來 5~10 年高能見度的最重要的投資風(fēng)口。

3、 產(chǎn)業(yè)鏈分化：首選電池，精選材料

2021 年因供需兩旺，新能源汽車中上游各細(xì)分領(lǐng)域呈現(xiàn)量價齊升。2022 年，鋰電池產(chǎn) 業(yè)鏈盈利迎來分化，電解液產(chǎn)能密集釋放，競爭加劇，盈利進入下行周期；負(fù)極材料石墨 化價格維持高位，自供比例高的企業(yè)展現(xiàn)出較強盈利韌性；正極材料得益于碳酸鋰價格上 行，庫存收益顯著，單噸盈利高企；隔膜材料壁壘高，格局佳，盈利穩(wěn)定；鋰電池成本傳 導(dǎo)順暢，一季度盈利觸底后，多數(shù)企業(yè)迎來反轉(zhuǎn)。

產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配現(xiàn)狀：動力電池利潤占比迎來拐點

由于鋰、鈷等原材料價格高企，2022 年以來，上游資源始終處于利潤分配高位， 2022Q3 利潤占比超 40%；動力電池企業(yè)得益于價格傳導(dǎo)順暢，利潤分配自一季度觸底以來， 迎來反轉(zhuǎn)，三季度利潤占比達(dá) 33%；電解液價格進入下行周期，利潤分配占比從一季度開始 逐季下降；三季度正、負(fù)極材料利潤占比分別為 9%、6%，隔膜利潤占比為 4%，保持相對穩(wěn) 定。 從產(chǎn)業(yè)鏈主要企業(yè)毛利率情況判斷各細(xì)分環(huán)節(jié)所處盈利周期，以天齊鋰業(yè)為代表的鋰 資源處于歷史高位，六氟/電解液處于下行通道，恩捷股份為代表的隔膜保持穩(wěn)定，寧德時 代為代表的動力電池迎來利潤拐點。

隨著電解液（六氟）、前驅(qū)體（鎳、鈷）等價格高位回落，三元動力電池及鐵鋰電池 四大材料含稅成本高位回落，截止 12 月 30 日，三元、鐵鋰電池四大材料含稅成本較 4 月 初回落約 16%、12%。

資本開支角度而言，各材料環(huán)節(jié)從 2021 年底、2022 年初開始明顯提速，未來將陸續(xù)進 入產(chǎn)能釋放期，價格有望持續(xù)回落，動力電池成本將逐步優(yōu)化，盈利有望穩(wěn)步提升。展望 2023 年，我們預(yù)計電解液、正極材料、負(fù)極材料、銅箔等環(huán)節(jié)單位盈利將回落，隔膜盈利 或?qū)⒕S持穩(wěn)定，三元前驅(qū)體受益于一體化布局，盈利有望提升。

3.1、 動力電池：受益成本下行及一體化布局

2021 年起，動力電池產(chǎn)業(yè)鏈原材料價格飆升，電池廠商盈利能力嚴(yán)重受損。2022 一季 度，由于碳酸鋰價格大幅上行，寧德時代業(yè)績大幅不及預(yù)期，電池板塊整體表現(xiàn)承壓。 2022 年年初開始，寧德時代為代表的電池企業(yè)與下游簽訂價格聯(lián)動機制，各企業(yè)漲價陸續(xù) 落地，二季度開始在報表端有所體現(xiàn)，動力電池企業(yè)盈利觸底回升。展望 2023 年，隨著各 大主材產(chǎn)能逐步落地，碳酸鋰價格邊際回落，動力電池有望受益于成本下行，盈利能力進 一步優(yōu)化。中長期來看，動力電池企業(yè)積極布局碳酸鋰及核心主材，產(chǎn)業(yè)鏈盈利分配有望 持續(xù)向動力電池環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移。 競爭格局而言，電池廠商差距或?qū)⒅鸩嚼_，在碳酸鋰等原材料方面布局領(lǐng)先的二線 企業(yè)，碳酸鋰自供提升&核心主材投產(chǎn)均將貢獻(xiàn)有效盈利彈性，成本優(yōu)勢進一步凸顯，二線 格局有望優(yōu)化。

龍頭凸顯競爭優(yōu)勢，強者恒強。從競爭格局來看，中國動力電池企業(yè)在全球競爭優(yōu)勢 明顯。國內(nèi)方面，寧德時代、比亞迪強者恒強，全球市占率分別由 2020 年的 24%、7%提升 至 2022 年前 10 月的 35%、13%。此外，中創(chuàng)新航等新勢力迅速崛起，2022 年前 10 月全球 裝機量進入前十。海外方面，僅韓國 SK、SDI 保持較高速增長，2022 年前 10 月裝機量同比 增速分別為 83%、69%。整體來看，中國動力電池企業(yè)增速明顯高于海外企業(yè)。

電池龍頭加大資本開支，強化競爭力。國內(nèi)電池龍頭不斷加大資本開支，將有效提升 產(chǎn)業(yè)鏈配套、人工、制造等成本優(yōu)勢。憑借中國占據(jù)全球 30%以上汽車消費市場的優(yōu)勢，成 本競爭力不斷強化，龍頭企業(yè)不斷出口海外，優(yōu)質(zhì)動力電池企業(yè)的市占率有望進一步提升。 整體來看，動力電池龍頭企業(yè)的資本開支與現(xiàn)金流匹配度良好，形成正向循環(huán)，提升自我 造血能力，不斷強化核心競爭力。長期來看，相較海外企業(yè)，中國企業(yè)在一體化布局領(lǐng)先， 未來成本優(yōu)勢有望進一步凸顯，全球市占率有望持續(xù)提升。

3.2、 正極材料：新技術(shù)或?qū)砉乐狄鐑r

伴隨原材料價格企穩(wěn)回落，正極材料價格有所回落。2021 年行業(yè)需求旺盛，產(chǎn)能釋放 節(jié)奏慢，供需緊張，尤其是以鋰為代表的原材料價格暴漲，推動主要正極材料價格上行明 顯。2022 年碳酸鋰價格維持高位，12 月以來回落，磷酸鐵鋰、三元正極受鋰價影響，年內(nèi) 價格處于高位，但迎邊際下行。鎳、鈷價格從四月份開始逐步降低，帶動三元前驅(qū)體價格 明顯下行。

主要正極企業(yè)單噸盈利邊際回落。回顧 2022 年，受益于原材料價格上行，庫存受益顯 著，主要正極企業(yè)一/二季度迎來單位盈利歷史高點，后隨原材料價格企穩(wěn)，庫存受益影響 趨弱，正極企業(yè)單位盈利邊際下行。

一體化布局提速，前驅(qū)體單噸盈利進入上行通道。三元前驅(qū)體企業(yè)加碼鎳資源布局， 包括華友、中偉等主流企業(yè)，伴隨鎳資源不斷投產(chǎn)，一體化邏輯理順，單噸盈利有望提升。 高鎳、高電壓大勢所趨，錳鐵鋰漸迎產(chǎn)業(yè)化。對于正極材料企業(yè)而言，重視產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 邊際變化與技術(shù)迭代，伴隨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，技術(shù)升級，單噸盈利有望維系合理水平。

3.3、 隔膜材料：格局佳，盈利穩(wěn)定

隔膜盈利相對穩(wěn)定。濕法隔膜受制于設(shè)備瓶頸，疊加行業(yè)競爭格局佳，整體供需偏緊， 2022 年價格穩(wěn)中有升。干法隔膜由于進入壁壘相對較低，設(shè)備可國產(chǎn)化，價格有所松動。 從主流隔膜企業(yè)盈利情況來看，整體表現(xiàn)穩(wěn)定。

資本開支提速，有望持續(xù)提升海外占比。從主流頭部企業(yè)單平盈利來看，表現(xiàn)相對穩(wěn) 定。從企業(yè)實際資本開支來看，隔膜企業(yè)資本開支整體表現(xiàn)穩(wěn)健。我們認(rèn)為，中國隔膜企 業(yè)成本優(yōu)勢顯著，資本開支較海外企業(yè)明顯積極，有望持續(xù)搶占海外市場份額。

3.4、 負(fù)極材料：一體化趨勢已成

石墨化價格高位回落。2021 年開始，由于石墨化耗電強度大，受能耗雙控影響，下游 需求旺盛，石墨化加工費持續(xù)飆升，價格一度上漲至 2.6-3 萬元/噸。2022 年 9 月起，石墨 化價格開始回落，現(xiàn)高端石墨化產(chǎn)品價格僅 1.6 萬元/噸，較高點回落 47%，負(fù)極企業(yè)成本 壓力顯著降低。

資本開支加碼，一體化布局增強核心競爭力。石墨化價格雖明顯回落，但高電耗仍為 核心問題，我國正處于能源轉(zhuǎn)型關(guān)鍵時期，中短期來看，夏季用電高峰期缺電問題仍存， 多省市連續(xù)兩年在夏季限制工業(yè)用電以保障居民用電，因此，石墨化價格難以在低位穩(wěn)定。 此外，企業(yè)端而言，單獨建設(shè)石墨化產(chǎn)能極難通過環(huán)評，一體化布局為負(fù)極企業(yè)中長期發(fā) 展趨勢。從主流企業(yè)資本開支來看，資本開支在 2022Q1 明顯提速，伴隨產(chǎn)能投放，一體化 企業(yè)將強化成本競爭力。

3.5、 電解液：關(guān)注龍頭自身阿爾法

六氟及電解液價格下行明顯。由于產(chǎn)能釋放疊加疫情擾動需求，六氟價格由最高約 60 萬元/噸下跌至當(dāng)前約 25 萬元/噸，下跌幅度達(dá) 58%。伴隨六氟價格下行，電解液價格下跌 幅度明顯，由 11 萬元/噸下跌至 7 萬元/噸以下，下跌幅度明顯。

電解液盈利能力邊際回落。從主要上市公司毛利率走勢來看，天賜材料 2022Q1 毛利率 達(dá) 44%，環(huán)比增加約 15pct，多氟多為 43%，環(huán)比增加約 2pct，電解液及六氟企業(yè)整體毛利 率處于歷史高位。二季度開始，隨六氟、電解液價格下行，產(chǎn)業(yè)鏈主要企業(yè)毛利率邊際回 落。資本開支而言，主要電解液/六氟企業(yè)逆勢加大資本開支，有望鞏固龍頭地位。

4、 新技術(shù) 0→1 發(fā)展，凸顯β機會

當(dāng)下電動車主產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)進入成長期，伴隨資本開支加速轉(zhuǎn)換為產(chǎn)能，供需再平衡過 程中，未來產(chǎn)業(yè)鏈分化將加劇，更多為α投資機會。創(chuàng)新不止，電動化趨勢不可逆，將衍 生眾多新技術(shù)，助力行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，需重視新技術(shù)帶來的新一輪 0→1 過程中的β投資機 會，同時把握企業(yè)量、利釋放節(jié)奏，把握個股α。2023 年，復(fù)合銅箔、鈉電池將迎來量產(chǎn) 元年；釩電池有望隨長時儲能需求釋放而逐步迎來早期應(yīng)用；燃料電池城市示范群已落地， 2023 年或?qū)⒊蔀榛A(chǔ)設(shè)施落地、技術(shù)突破關(guān)鍵年份；固態(tài)電池為動力電池長期迭代方向， 半固態(tài)現(xiàn)已迎來小批量裝車應(yīng)用，全固態(tài)或?qū)⒂?2025 年及之后商業(yè)化落地。

4.1、 復(fù)合銅箔：高速推進，引領(lǐng)新材料

復(fù)合集流體以 PET、PP 或 PI 作為基材，兩邊各鍍一層金屬層，形成復(fù)合材料。相較 于傳統(tǒng)銅箔，復(fù)合銅箔具備極高的安全性能，復(fù)合銅箔由于金屬層較薄，短路時外面金屬 層容易斷裂，中間的有機絕緣層，當(dāng)發(fā)生熱失控時可為電路系統(tǒng)提供無窮大電阻，溫度升 高幅度小，有利于阻止電池燃燒。此外，由于采用塑料作為基材，塑料質(zhì)量、成本相較銅 均具優(yōu)勢，因此復(fù)合銅箔能量密度、成本均高于傳統(tǒng)銅箔。綜合而言，復(fù)合銅箔在安全性、 理論成本、提升電池能量密度方面均有顯著的優(yōu)勢。

需求旺盛，前景廣闊。預(yù)計 2025 年全球電動車銷量達(dá) 2443 萬輛，假設(shè)單車帶電量為 57KWh，對應(yīng)動力電池需求為 1396GWh；由于儲能產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，我們預(yù)計 2025 年全球 儲能電池需求為 532GWh；消費電池需求相對穩(wěn)定，我們預(yù)計 2025 年全球消費電池需求為 124GWh。按此測算我們預(yù)計 2025 年鋰電池合計需求為 2052GWh，全球鋰電池需求景氣， 空間巨大。 PET 銅箔 2025 年空間或超 200 億元。在以上基礎(chǔ)上，我們假設(shè) 2025 年全球 PET 銅箔 為負(fù)極集流體的電池滲透率為 20%，假設(shè)單 GWh 需要 PET 銅箔為 1050 萬平方米，單價為 5 元/平方米，按此計算 2025 年對應(yīng) PET 銅箔市場空間為 215 億元。

設(shè)備先行，PET 銅箔設(shè)備 2025 年或達(dá) 150 億元。參考東威科技公告，預(yù)計 1GWh 需 2 臺真空鍍膜設(shè)備和 3 臺水平鍍膜設(shè)備，價值量約 6000 萬元。在 2025 年 PET 銅箔 20%滲透 率假設(shè)條件下，我們預(yù)計 2025 年磁控濺射鍍膜設(shè)備在單價 1400 萬元/臺條件下空間為 73 億 元，水平鍍膜設(shè)備在單價 1000 萬元/臺條件下市場空間為 78 億元，兩大核心設(shè)備 2025 年合 計市場空間為 150 億元。

4.2、 鈉電池：量產(chǎn)在即，發(fā)展東風(fēng)已至

鈉電池優(yōu)勢突出，產(chǎn)業(yè)資本積極介入，迎發(fā)展良機。相較鋰電池，鈉電池成本低、資 源豐富、倍率性能及低溫性能好、安全性好；相較鉛酸電池，鈉電池能量密度高、低溫性 能好、循環(huán)次數(shù)高、無環(huán)境污染。基于鈉電池的相對優(yōu)勢，其在電動兩輪車、低速電動車 及儲能領(lǐng)域具良好應(yīng)用前景，疊加碳酸鋰價格維系高位，鈉電發(fā)展內(nèi)外因共振，迎發(fā)展良 機，而產(chǎn)業(yè)資本亦積極介入，推動鈉電產(chǎn)業(yè)化進程。 鈉電池具有高安全性、低溫性能及倍率性能好、成本低、資源豐富等優(yōu)點。安全性方 面，鋰元素化學(xué)活性高于鈉，導(dǎo)致鋰電池易燃易爆，鈉電池?zé)o此憂慮，安全性能優(yōu)；鈉電 池低溫性能好，根據(jù)寧德時代第一代鈉電池發(fā)布會，其鈉電池在-20℃可實現(xiàn) 90%以上放電 保持率，相較磷酸鐵鋰電池 70%放電保持率的表現(xiàn)，低溫性能優(yōu)勢突出；倍率性能方面，寧 德時代一代鈉電池產(chǎn)品常溫充電 15 分鐘，電量即可達(dá)到 80%以上；成本方面，鈉電池電解 液中以鈉鹽替代鋰鹽，以鈉正極材料替代鋰正極材料，負(fù)極集流體以鋁箔替代銅箔，均可實現(xiàn)材料端的降本，因此鈉電池產(chǎn)業(yè)化后，材料端 BOM 成本將顯著低于鋰電池。 相較鉛酸電池，鈉電池能量密度更高，循環(huán)壽命更長。綜合性能來看，鈉電池介于鋰 電池、鉛酸電池之間，將同步具有向上替代鋰電、向下替代鉛酸電池的市場空間。

鈉電兩輪車先行，低速電動車、儲能逐步滲透。 目前，中國電動兩輪車以鉛酸電池為主，但由于鉛酸電池能量密度低、循環(huán)壽命短、 污染嚴(yán)重，部分高端兩輪車型呈現(xiàn)鋰電替代趨勢。然而，由于兩輪車整體造價較低，電池 成本占整車比重較高，2022 年碳酸鋰價格飆升背景下，鋰電兩輪車市場受阻，根據(jù) GGII 預(yù) 測，2022 年中國鋰電兩輪車需求為 8.2GWh/yoy-22%。在此背景下，能量密度及循環(huán)壽命均 適中，價格低于鋰電池，且安全性能、低溫性能更好的鈉電池迎來應(yīng)用良機。由于兩輪車 電池設(shè)計相對簡單，因此，鈉電或?qū)⒃陔妱觾奢嗆嚶氏扔瓉響?yīng)用。 低速電動車與兩輪車類似，整車造價較低，對電池價格敏感，鈉電池亦可解決其核心 痛點。但由于低速電動車單車帶電量高于兩輪車，電池系統(tǒng)設(shè)計更為復(fù)雜，在鈉電產(chǎn)業(yè)化 初期，驗證周期將更久，應(yīng)用或略滯后于兩輪車。

儲能為鈉電池另一核心應(yīng)用場景，且或?qū)⒊蔀樽畲笠?guī)模應(yīng)用場景。對于儲能系統(tǒng)而言， 由于多于新能源電站配合使用，安裝于空曠場地，因此對能量密度要求相對較低。其核心 痛點在于安全性、倍率性能、循環(huán)壽命及成本：安全性方面，儲能系統(tǒng)需要大量電池串并 聯(lián)，單體電池?zé)崾Э鼗驅(qū)?dǎo)致儲能電站連鎖事故，對電池單體提出更高安全要求；倍率性 能方面，儲能多應(yīng)用于需要頻繁充放電的調(diào)頻場景，需要更好的倍率性能用于調(diào)頻；循環(huán) 壽命方面，儲能電站全生命周期度電成本與循環(huán)性能緊密相連，對循環(huán)壽命敏感性高；成 本方面，儲能電站投資方需滿足自身經(jīng)濟性需求，方會參與儲能投資，低儲能成本將帶來 更多儲能項目。綜合來看，鈉電池在安全性、倍率性能、成本方面均優(yōu)于鋰電池，循環(huán)壽 命目前與鋰電池尚存差距，這主要由于鈉電研發(fā)尚不成熟，而非材料本身所致。因此，我 們認(rèn)為，鈉電在儲能領(lǐng)域的應(yīng)用將會滯后于兩輪車及低速鋰電，但隨著鈉電產(chǎn)業(yè)鏈成熟， 其在儲能領(lǐng)域?qū)⒂袕V闊應(yīng)用前景。

鋰價攀升為鈉電池提供發(fā)展良機。由于全球新能源車高速發(fā)展，帶動鋰電池需求，而 鋰礦資源有限、擴產(chǎn)周期長，鋰資源供需失衡，全球鋰價持續(xù)攀升，截至 12 月 2 日，碳酸 鋰、氫氧化鋰分別報價 51.65、53.95 萬元/噸，較 2020 年低點價格分別上漲 13 倍、10 倍。 根據(jù)德勤分析預(yù)測，全球鋰資源將在 2023-2026 年維持緊平衡狀態(tài)，2026 年后供需缺口或 將持續(xù)拉大。 具體到中國，中國鋰資源儲量全球占比僅 7%，且品味普遍較低，開采難度大，作為全 球鋰電池主要生產(chǎn)國，鋰資源嚴(yán)重依賴進口，在地緣政治緊張格局下，未來或受到資源掣 肘。因此，尋找鋰資源替代品，成為全球各國——尤其是中國的重要議題。鈉資源地殼儲 量豐富，且化學(xué)性質(zhì)與鋰相近，成為重要替代方案。因此，在全球鋰價高企的背景下，疊 加鈉電池獨有內(nèi)部優(yōu)勢，鈉電發(fā)展內(nèi)外因共振，迎來絕佳發(fā)展機遇。

預(yù)計 2025 年全球鈉電需求或超 80GWh。我們將儲能市場、兩輪車市場、A00 級車市場 三大鈉電需求場景分別進行測算，預(yù)計 2025 年鈉電池在三者滲透率分別為 15%、25%、15%， 疊加我們對三大場景電池需求量判斷，預(yù)計 2025 年鈉電在三大市場需求將分別為 52、18、 13GWh，合計達(dá) 82GWh，將帶動鈉電正極需求 20 萬噸、負(fù)極需求 11 萬噸、電解液需求 13 萬 噸、鋁箔需求 7 萬噸。

4.3、 釩電池：長時儲能重要選擇

全釩液流電池正、負(fù)極電解液儲能活性物質(zhì)均為釩離子，利用正、負(fù)極電解液中釩離 子嘉泰變化實現(xiàn)電能儲存與釋放。全釩液流電池雖能量密度較低，但安全性高、儲能規(guī)模大、循環(huán)壽命長、電解液可循環(huán)利用、環(huán)境友好，因此適用于長時儲能，近年來得到廣泛 重視。

1）安全性高、環(huán)境友好：全釩液流電池的電解液為釩離子的稀硫酸水溶液，本征安全， 不存在著火爆炸風(fēng)險。釩電池電堆與系統(tǒng)主要由碳材料、塑料和金屬材料組裝而成，系統(tǒng) 廢棄時，金屬材料可以循環(huán)使用，碳材料、塑料可以作為燃料利用，因此，釩電池具環(huán)境 友好特性； 2）啟動速度快：釩電池通過釩離子價態(tài)變化實現(xiàn)電能存儲與釋放，沒有相變化，所以 充放電狀態(tài)切換響應(yīng)迅速，以大連融科兆瓦級儲能系統(tǒng)為例，由 80%充電狀態(tài)轉(zhuǎn)換至 80%放 電狀態(tài)所需時間小于 100ms。因此，釩電池亦適用于調(diào)頻等需要快速響應(yīng)場景； 3）過載能力、深度放電能力強：釩電池運行時，電解液通過循環(huán)泵在電堆內(nèi)循環(huán)，電 解質(zhì)溶液活性物質(zhì)擴散的影響較小，且電極反應(yīng)活性高，活化極化較小。因此，釩電池具 有很好的過載能力，充放電沒有記憶效應(yīng)，具有很好的深放電能力； 4）輸出功率與儲能容量相互獨立，設(shè)計靈活：釩電池輸出功率由電堆大小及數(shù)量決定， 容量則由電解液體積決定。因此，增大容量僅需增加電解液體積，無需改變電堆數(shù)量，在 既定功率下，增加容量邊際成本低。

4.4、 燃料電池：政策積極推動，時機漸趨成熟

全球能源結(jié)構(gòu)調(diào)整勢在必行，氫能將成為重要終端能源之一?，F(xiàn)階段，環(huán)保壓力以及 化石能源危機已成為全球各國重要議題，將驅(qū)動全球能源結(jié)構(gòu)調(diào)整。氫能源具有重量輕、 可儲存、能量密集等優(yōu)點，將成為碳中和背景下重要終端能源。根據(jù) BNEF 預(yù)計，2050 年， 氫能占終端能源比重將達(dá)到 22%，成為僅次于電力的第二大終端能源。

燃料電池汽車將在長距重載車輛及長時儲能領(lǐng)域形成對鋰電池車的重要補充。相對于 鋰離子動力電池，燃料電池質(zhì)量能量密度大、體積能量密度小，因此更適用于長距離的重 載和商用車領(lǐng)域，鋰離子動力電池則更適用于乘用車。另外，因燃料電池車無續(xù)航里程焦 慮、性能不受低溫影響、充電速度快，其在乘用車領(lǐng)域具備獨特競爭優(yōu)勢，為消費者提供了更多元化的選擇。 儲能方面，氫儲能在燃料電池達(dá)到所需功率后，只需增加儲氫瓶容量即可增大存儲電 量。鋰電池則不同，在相同功率下，需要增加更多相同規(guī)格電池以提高最大存儲電量。因 此，氫儲能隨存儲電量提高的邊際成本遠(yuǎn)低于鋰電池儲能，在長時儲能中較鋰電儲能具有 顯著成本優(yōu)勢。

中國道路交通污染氣體排放主要來自商用車，燃料電池在商用車領(lǐng)域的大規(guī)模應(yīng)用迫 在眉睫。中國商用車保有量占全部汽車比重僅 12%，但排放 NOX、PM、CO、HC 比重分別達(dá)到 96%、98%、34%和 29%，可見中國道路交通領(lǐng)域減排主要著力點應(yīng)在于商用車領(lǐng)域。電動化 可有效降低碳排放和其他污染物排放，燃料電池則是商用車電動化的主要方向，因此，燃 料電池在商用車領(lǐng)域的需求極為迫切。

“3+2”城市示范群落地，我國燃料電池中期發(fā)展得到充分保障。2021 年 8 月至 2022 年 3 月，我國第一、二批燃料電池汽車示范城市群陸續(xù)落地，分別由北京市、上海市、廣 東省佛山市、河南省鄭州市、河北省張家口市牽頭。根據(jù)規(guī)劃，到 2025 年各城市群內(nèi)合計 燃料電池推廣輛將超過 10 萬輛。

2023 年或為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、原材料突破關(guān)鍵年份?，F(xiàn)階段，制約我國燃料電池汽車發(fā) 展核心因素在于加氫站數(shù)量較少、燃料電池成本較高、用氫成本較高等。國家成立五個城 市示范群，對加氫站建設(shè)提出具體指標(biāo)，對燃料電池零部件進行補貼。用氫成本方面，亦 需通過運氫管道等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、降低儲氫瓶等材料成本等方面著手。國家著手解決國內(nèi) 燃料電池本質(zhì)問題，2023 年有望迎來突破，為燃料電池發(fā)展打牢地基。

4.5、 固態(tài)電池：長期潛在技術(shù)方向，前瞻布局尋覓良 機

技術(shù)門檻高，長期前景好。固態(tài)電池采用固態(tài)電解質(zhì)替代液態(tài)電解質(zhì)，可大幅提升鋰 電池能量密度、安全性，是現(xiàn)有電池體系長期潛在技術(shù)方向。固態(tài)電池技術(shù)難度大，目前 主流廠商以半固態(tài)、準(zhǔn)固態(tài)形式介入固態(tài)電池領(lǐng)域，提升電池能量密度，同時對固態(tài)電池 進行技術(shù)儲備。全固態(tài)電池或?qū)⒂?2025 年及以后，方能迎來商業(yè)化應(yīng)用。

固態(tài)電池在快充性能、能量密度、材料回收性、成本等方面均優(yōu)于液態(tài)電池，根據(jù)輝 能，其固態(tài)電池僅需 12 分鐘便可實現(xiàn) 0-80%充電，續(xù)航里程超 1000km，材料循環(huán)性能大幅 優(yōu)于液態(tài)電池，且成本僅為液態(tài)電池 84%。基于固態(tài)電池優(yōu)異性能，我們長期看好其發(fā)展前 景。

處產(chǎn)業(yè)化初期，國內(nèi)技術(shù)與海外尚存差距。從全球來看，目前固態(tài)電池仍處于產(chǎn)業(yè)化 初期階段，攻克現(xiàn)有的技術(shù)痛點仍需較長時間。目前國內(nèi)研發(fā)進展整體落后于國外，QS、 Solid Power 等企業(yè)或?qū)⒂?2024-2025 年實現(xiàn)三代固態(tài)電池裝車驗證，國內(nèi)贛鋒鋰電進展較 快，已完成三代電池開發(fā)，但循環(huán)壽命較海外龍頭尚存差距。 國內(nèi)除贛鋒鋰電，衛(wèi)藍(lán)、清陶等初創(chuàng)公司進展較快，例如，衛(wèi)藍(lán)正著手建設(shè) 2GWh 固態(tài) 電池產(chǎn)線，預(yù)計 2023 年初量產(chǎn)，并與蔚來合作，將其半固態(tài)電池產(chǎn)品應(yīng)用于 ET7 車型，單體能量密度達(dá) 360Wh/kg；清陶投資 50 億元，建設(shè) 10GWh 固態(tài)電池產(chǎn)能，并與當(dāng)升科技進行 固態(tài)電池正極材料合作。目前，衛(wèi)藍(lán)、清陶所建產(chǎn)能均為半固態(tài)電池，全固態(tài)仍處實驗室 研發(fā)階段。

5、 儲能：續(xù)接動力電池，成新超級風(fēng)口

隨著全球碳中和進程深入，構(gòu)建以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)已成為全球共識。在 新型電力系統(tǒng)中，從供給側(cè)看，新能源逐漸成為裝機和電量主體；從需求側(cè)看，終端能源 消費高度電氣化、電力“產(chǎn)消者”大量涌現(xiàn)。從系統(tǒng)整體來看，電力系統(tǒng)運行機理將發(fā)生 深刻變化：由于新能源發(fā)電具有波動性和隨機性，無法通過調(diào)節(jié)自身出力適應(yīng)用戶側(cè)需求 變化，傳統(tǒng)的“源隨荷動”模式將不再適用于新型電力系統(tǒng)，必須通過儲能等措施，依靠 源網(wǎng)荷儲協(xié)調(diào)互動，實現(xiàn)電力供需動態(tài)平衡。

全球儲能高速增長，已成超級風(fēng)口。根據(jù) CNESA，2021 年全球新型儲能裝機量達(dá) 10.3GW/yoy+84%，維持高增態(tài)勢，截至 2021 年底，全球新型儲能累計裝機量已達(dá) 25.4GW。 分地區(qū)來看，美國、中國、歐洲為全球儲能主要市場。為盡快完成新型電力系統(tǒng)轉(zhuǎn)型， 達(dá)成碳中和目標(biāo)，各地區(qū)均推出一系列儲能相關(guān)政策，促進儲能發(fā)展。細(xì)分每個市場來看， 儲能發(fā)展在中、美、歐各具特色，未來有望繼續(xù)齊頭并進，共促儲能發(fā)展。

美國：電力系統(tǒng)成熟+新能源發(fā)電占比高，儲能盈利模式完善，形成自發(fā)性需求

美國為全球最大儲能市場，2022 年前三季度實現(xiàn)儲能裝機 3.4GW/10.2GWh，功率口徑 同比增長 92%。表前市場為美國儲能最大應(yīng)用場景，2021 年表前儲能占比達(dá) 88%，遠(yuǎn)高于工 商業(yè)及戶用儲能。

美國儲能領(lǐng)先全球，主要得益于其成熟的電力系統(tǒng)及高新能源發(fā)電占比，在此背景下， 美國儲能盈利模式完善，已形成自發(fā)性儲能需求。以加州市場為例，加州日內(nèi)電價走勢與 電力系統(tǒng)凈負(fù)荷（除去風(fēng)光發(fā)電的負(fù)荷）高度相關(guān)。根據(jù) CAISO，2021 年，加州非水可再 生能源發(fā)電占比達(dá) 31%，因此凈負(fù)荷在午間到達(dá)谷值，在下午八點左右達(dá)到峰值，電價走勢 則與其類似。 對于光伏運營商，因光伏夜間出力為 0，其無法通過夜間發(fā)電享受高電價，若要參與高 電價市場，則需配備儲能系統(tǒng)。2021 年起，加州儲能開始廣泛通過能量時移參與夜間市場， 進行價差套利。

歐洲：高電價+補貼促戶儲需求

歐洲針對戶用儲能給予高額補貼，疊加歐洲居民電價較高，因此，歐洲是全球最大戶 用儲能市場。根據(jù) SolarPower Europe，2021 年歐洲戶用儲能裝機量達(dá) 2.3GWh/yoy+114%。 受俄烏戰(zhàn)爭影響，歐洲天然氣供給受限，價格在 8 月份達(dá)到頂峰，帶動歐洲電價上漲， 德國、法國等國家電價一度觸及 600 歐元/MWh，在此背景下，安裝家用光儲一體機成為居 民重要用電替代方式。9 月份開始，歐洲采取工業(yè)限電等方式減少天然氣消費，歐洲天然氣 價格一路回落，至今已回到俄烏戰(zhàn)爭前水平，此外，歐盟設(shè)置天然氣發(fā)電價格上限，歐洲 電價亦得到控制。盡管如此，在補貼驅(qū)動下，歐洲戶儲仍具良好經(jīng)濟性，未來或?qū)⒈３州^ 高速增長。

中國：政策趨于完善，新能源發(fā)電占比提升，儲能經(jīng)濟性趨勢向好

中國儲能目前仍處于探索階段，以山東為代表的部分省份通過共享儲能方式，同時獲 得容量租賃收入、峰谷價差套利/輔助服務(wù)收入、容量補償，已可實現(xiàn)經(jīng)濟性。長期來看， 風(fēng)光發(fā)電量占比將持續(xù)提升，儲能參與市場模式日趨完善，儲能經(jīng)濟性邊際向好，在靈活 資源重要性愈發(fā)突出的背景下，我們看好國內(nèi)儲能長期發(fā)展前景。

總體來看，目前硅料價格已進入下行通道，電站運營商對儲能成本敏感性邊際降低， 疊加碳酸鋰價格松動，儲能成本亦趨于下行，全球儲能需求有望持續(xù)超預(yù)期。我們預(yù)計 2025 年全球儲能需求將達(dá) 532GWh，2021-2025 年 CAGR 達(dá) 75%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。「鏈接」