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8月份的PPI與社融數(shù)據公布雙雙回升。圖1中是自1月份以來PPI的數(shù)據，PPI是反映經濟通脹水平與復蘇、衰退的一個重要指標。
圖1（數(shù)據來源：東方財富）圖2中是自1月以來社融的數(shù)據，社融（社會融資規(guī)模）是反映實體經濟的融資需求，同時也是反映經濟情況的一個重要指標。
圖2（數(shù)據來源：人民銀行官網）那么這對債市的影響幾何？01PPI是當經濟好時意味著生產中的需求有所回升，企業(yè)生產出來的價格會迎來量價齊升，此時的經濟會走向復蘇，反之則意味著衰退。在上半年經濟復蘇不及預期的背景下，中國的貨幣政策仍處于寬松環(huán)境，降準降息的動作變得更加頻繁，實際上歷史上連續(xù)降準降息的情況并不多見。PPI是債市的信號之一，這就意味著PPI不回落，債市不走牛，PPI不見底，債市不走熊。PPI是作為債市的一個領先指標。一般情況下，PPI見底的6-16個月，債市會轉熊，但見底之前，債券的趨勢性牛市會結束轉為橫盤。但指標的意義僅存在于參考，至于債券市場會不會按照指標走，得另當別論。來看下來自天風證券的一組數(shù)據：PPI、社融與10年期國債收益率的走勢。
（數(shù)據來源：天風證券）有沒有發(fā)現(xiàn)歷史中兩者與10年期國債走勢總體呈現(xiàn)一定的相似性。PPI見底進入回升趨勢，意味著經濟復蘇或繁榮，同時也意味著貨幣政策即將轉向，所以債券的上漲趨勢在未來會終結。而社融數(shù)據是作為經濟的前瞻性指標，其對債券市場（尤其是長期債券）具有顯著影響。社融增加意味著經濟活躍，對未來的經濟非常樂觀，資金為了追求更高的回報率會更愿意持有長期債券。（注：當經濟過熱時，為了防止通脹的發(fā)生，貨幣政策可能會轉向）02PPI與社融的回升是否意味著債券也會同步上漲？不一定，因為影響債市的因素是復雜多變的，一兩個指標并不能完全指明債市的走向。即使這兩年利率下降，但我們看到的是債券牛市也并未到來。10年期國債收益率之所以與PPI、社融走勢相似，是因為都反應了對未來經濟的預期，PPI是通過出廠價格反映市場的供需變化，社融反映的是實體經濟的融資需求，而10年期國債收益率則是根據貨幣政策的利率變化而變化。同時還有一種情況就是國債收益率的波動也在反映資金對未來經濟的預期。以美債為例：美國的2年期國債收益率與10年期國債收益率出現(xiàn)倒掛就是資金對未來的預期相對悲觀，資金持有短債的意愿會強于長債。
而中國的長債與短債并未出現(xiàn)倒掛，主要的原因是中國的貨幣政策正好美國相反，美國以收緊為主，而中國以寬松為主。同時美國的資本也用實際行動表達了對美國經濟未來存在危機的擔憂，這才是讓美國國債收益率出現(xiàn)倒掛的主因。結論：①中國10年期國債收益率與2年期國債收益率未出現(xiàn)倒掛，是因為貨幣政策以寬松的環(huán)境為主，降息只會讓國債收益率回落，但不至于出現(xiàn)倒掛。②美國10年期國債收益率與2年期國債收益率出現(xiàn)倒掛，是因為不僅貨幣政策以收緊為主，其更多反映的是資本對美國經濟未來出現(xiàn)危機的隱憂，即使美國經濟韌性仍在，但國債收益率出現(xiàn)倒掛反映的是資本避險的行為。同時也說明了，雖然中國長短債雖未出現(xiàn)倒掛，但也能反映出市場缺乏足夠的信心，其內因主要有兩個：一個是疫情帶來的影響，另一個則是房地產的信用貸款產生的副作用。以上是PPI與社融對債市影響的大致總結。03接下來探究下8月份PPI、社融的真實情況及地產與經濟基本面。下面的一些觀點是來自天風證券研報。根據8月份的（PPI與社融）數(shù)據，產生兩個問題：①年底前社融是否會持續(xù)回升？短期社融的回升一方面是基于去年的基數(shù)，另一方面是因為7月份政治局會議的政策發(fā)力導致票據利率回升及一攬子化債（一攬子化債是指通過組合拳化解地方政府債務風險的政策）影響最近5年期國債計劃的增發(fā)。②低庫存水平疊加增量政策組合PPI能否有效回升？8月份PPI的回升主要也是基于基數(shù)，至于PPI后續(xù)是否持續(xù)漲價，還是要看新的漲價趨勢能否形成。總結：也就是說無論PPI還是社融，由于去年同期基數(shù)較低，畢竟今年針對疫情全面放開，所以數(shù)據上出現(xiàn)回升并不能完全意味著經濟接下來會走向復蘇。基本面困境是否改變？從庫存周期的角度來看，庫存周期始于2020年10月-2023年7月，歷時33個月仍處于主動去庫存階段。
（數(shù)據來源：天風證券）這里說下主動去庫存與被動去庫存的區(qū)別，主動去庫存是由供給端發(fā)起，是企業(yè)產能過剩之后主動通過降低價格的方式清理庫存，而被動去庫存是由需求端發(fā)起，是由于市場消費需求復蘇或爆發(fā)，引起的庫存減少。兩者的表現(xiàn)是主動去庫存是價格下降，被動去庫存是價格上漲。所以庫存周期是否能夠從主動去庫存進入被動去庫存，主要看對需求的引導情況。需求主要來自于兩方面：①出口：出口是繼續(xù)回升還是走弱，需要考慮外需變化，這點主要還是看地緣動向。②地產：地產仍是對經濟起著主導作用，地產的問題極其復雜嚴峻，主要還是地產牽動各方的債務過高，一方面需要托住地產需求，一方面還要防范地產的潛在風險。總結：消費之所以難起主要還是受居民的收入與信心的影響，未來還是需要看新的增量政策對需求的帶動。
圖1（數(shù)據來源：東方財富）圖2中是自1月以來社融的數(shù)據，社融（社會融資規(guī)模）是反映實體經濟的融資需求，同時也是反映經濟情況的一個重要指標。圖2（數(shù)據來源：人民銀行官網）那么這對債市的影響幾何？01PPI是當經濟好時意味著生產中的需求有所回升，企業(yè)生產出來的價格會迎來量價齊升，此時的經濟會走向復蘇，反之則意味著衰退。在上半年經濟復蘇不及預期的背景下，中國的貨幣政策仍處于寬松環(huán)境，降準降息的動作變得更加頻繁，實際上歷史上連續(xù)降準降息的情況并不多見。PPI是債市的信號之一，這就意味著PPI不回落，債市不走牛，PPI不見底，債市不走熊。PPI是作為債市的一個領先指標。一般情況下，PPI見底的6-16個月，債市會轉熊，但見底之前，債券的趨勢性牛市會結束轉為橫盤。但指標的意義僅存在于參考，至于債券市場會不會按照指標走，得另當別論。來看下來自天風證券的一組數(shù)據：PPI、社融與10年期國債收益率的走勢。（數(shù)據來源：天風證券）有沒有發(fā)現(xiàn)歷史中兩者與10年期國債走勢總體呈現(xiàn)一定的相似性。PPI見底進入回升趨勢，意味著經濟復蘇或繁榮，同時也意味著貨幣政策即將轉向，所以債券的上漲趨勢在未來會終結。而社融數(shù)據是作為經濟的前瞻性指標，其對債券市場（尤其是長期債券）具有顯著影響。社融增加意味著經濟活躍，對未來的經濟非常樂觀，資金為了追求更高的回報率會更愿意持有長期債券。（注：當經濟過熱時，為了防止通脹的發(fā)生，貨幣政策可能會轉向）02PPI與社融的回升是否意味著債券也會同步上漲？不一定，因為影響債市的因素是復雜多變的，一兩個指標并不能完全指明債市的走向。即使這兩年利率下降，但我們看到的是債券牛市也并未到來。10年期國債收益率之所以與PPI、社融走勢相似，是因為都反應了對未來經濟的預期，PPI是通過出廠價格反映市場的供需變化，社融反映的是實體經濟的融資需求，而10年期國債收益率則是根據貨幣政策的利率變化而變化。同時還有一種情況就是國債收益率的波動也在反映資金對未來經濟的預期。以美債為例：美國的2年期國債收益率與10年期國債收益率出現(xiàn)倒掛就是資金對未來的預期相對悲觀，資金持有短債的意愿會強于長債。而中國的長債與短債并未出現(xiàn)倒掛，主要的原因是中國的貨幣政策正好美國相反，美國以收緊為主，而中國以寬松為主。同時美國的資本也用實際行動表達了對美國經濟未來存在危機的擔憂，這才是讓美國國債收益率出現(xiàn)倒掛的主因。結論：①中國10年期國債收益率與2年期國債收益率未出現(xiàn)倒掛，是因為貨幣政策以寬松的環(huán)境為主，降息只會讓國債收益率回落，但不至于出現(xiàn)倒掛。②美國10年期國債收益率與2年期國債收益率出現(xiàn)倒掛，是因為不僅貨幣政策以收緊為主，其更多反映的是資本對美國經濟未來出現(xiàn)危機的隱憂，即使美國經濟韌性仍在，但國債收益率出現(xiàn)倒掛反映的是資本避險的行為。同時也說明了，雖然中國長短債雖未出現(xiàn)倒掛，但也能反映出市場缺乏足夠的信心，其內因主要有兩個：一個是疫情帶來的影響，另一個則是房地產的信用貸款產生的副作用。以上是PPI與社融對債市影響的大致總結。03接下來探究下8月份PPI、社融的真實情況及地產與經濟基本面。下面的一些觀點是來自天風證券研報。根據8月份的（PPI與社融）數(shù)據，產生兩個問題：①年底前社融是否會持續(xù)回升？短期社融的回升一方面是基于去年的基數(shù)，另一方面是因為7月份政治局會議的政策發(fā)力導致票據利率回升及一攬子化債（一攬子化債是指通過組合拳化解地方政府債務風險的政策）影響最近5年期國債計劃的增發(fā)。②低庫存水平疊加增量政策組合PPI能否有效回升？8月份PPI的回升主要也是基于基數(shù)，至于PPI后續(xù)是否持續(xù)漲價，還是要看新的漲價趨勢能否形成。總結：也就是說無論PPI還是社融，由于去年同期基數(shù)較低，畢竟今年針對疫情全面放開，所以數(shù)據上出現(xiàn)回升并不能完全意味著經濟接下來會走向復蘇。基本面困境是否改變？從庫存周期的角度來看，庫存周期始于2020年10月-2023年7月，歷時33個月仍處于主動去庫存階段。（數(shù)據來源：天風證券）這里說下主動去庫存與被動去庫存的區(qū)別，主動去庫存是由供給端發(fā)起，是企業(yè)產能過剩之后主動通過降低價格的方式清理庫存，而被動去庫存是由需求端發(fā)起，是由于市場消費需求復蘇或爆發(fā)，引起的庫存減少。兩者的表現(xiàn)是主動去庫存是價格下降，被動去庫存是價格上漲。所以庫存周期是否能夠從主動去庫存進入被動去庫存，主要看對需求的引導情況。需求主要來自于兩方面：①出口：出口是繼續(xù)回升還是走弱，需要考慮外需變化，這點主要還是看地緣動向。②地產：地產仍是對經濟起著主導作用，地產的問題極其復雜嚴峻，主要還是地產牽動各方的債務過高，一方面需要托住地產需求，一方面還要防范地產的潛在風險。總結：消費之所以難起主要還是受居民的收入與信心的影響，未來還是需要看新的增量政策對需求的帶動。
