來源：融中財經（ID：thecapital），作者：梔子，編輯：吾人

不少美國高科技企業(yè)都在向PE/VC尋求私募信貸。

“貝萊德預計大型投資者將加大投資私募信貸和私募股權”“摩根大通、高盛加速入場私募信貸”“KKR建議增配10%私募信貸資產。”幾則消息放到一起，傳遞出一些不容忽視的信號——私募信貸，正成為美元PE巨頭們僅次于私募股權和風險投資的第三大私募市場策略。

“市場波譎云詭，沒有一種投資可以立于不敗之地?！北本┠炒笮蚉E負責人海勤勤告訴記者，“其實很多大型機構LP都會做私募股權和私募信貸特殊機會兩種配置策略。不僅是出于風險分散的考量，在全球經濟危機迭起環(huán)境下，私募信貸其實是可以獲得高于市場平均水準的投資回報的。”

事實上，美國華爾街各大投行也正在加速進軍私募信貸領域，尤其硅谷銀行事件之后，阿波羅Global Management和高盛資產管理部門都在準備推出信貸基金。而在國內，去年底的時候，就有消息傳出春華資本正尋求私募信貸基金籌集3億美元。

私募信貸介于私募股權和銀行貸款之間，為企業(yè)提供的資金支持往往較銀行貸款更具靈活性，避免了部分初創(chuàng)企業(yè)引入私募股權稀釋創(chuàng)始人股份的顧慮。與傳統(tǒng)私募股權的高風險相比，私募信貸的風險較低，單個項目現金流周轉期限也相對較短。

而從投資人或者LP的角度看，私募信貸投資具有一定的抗周期性，與宏觀經濟相關性較小、收益穩(wěn)定等特點，尤其在疫情以及全球經濟放緩的大背景下，公開市場上風險較高產品的收益或將持續(xù)震蕩，更多的投資者通過配置私募信貸來分散風險、保證投資收益，未來全球私募信貸市場規(guī)模還會繼續(xù)擴大。

貝恩資本此前接受融中采訪時就曾提到，目前私募信貸特殊機會投資在中國相當于20年前私募股權投資的狀況。從市場滲透看，從全球尤其是歐美市場來看，自2008年金融危機之后，私募信貸特殊機會投資獲得了巨大發(fā)展，已經從相對小眾的投資和融資策略，發(fā)展成為全球公認的策略。但在中國乃至整個亞洲都處于非常早期的階段，仍是公眾剛剛接觸到的一種資產類別?！跋嘈胖袊侥夹刨J市場的春天就在不遠?！?/p>01 外資PE來勢洶洶，黑石、KKR跑步入場

私募信貸又稱私募債務融資，主要包括直接借貸、不良債、夾層債、特殊機會債和風投借貸等。私募信貸策略一直以來被認為是收益風險比更高的策略，由于私募信貸的特性，往往可以不受或者較少受到市場波動影響，因而廣受投資人青睞，作為穩(wěn)健策略配置的一部分。

今天，越來越多的國際機構投資者正接受私募信貸特殊機會的投資策略，并不斷增加這方面的資本配置。根據PitchBook最新發(fā)布的全球私募資本募資報告，2022年全球私募信貸資產規(guī)模突破1.4萬億美元，私募信貸募資通過159只基金共籌集了2004億美元，連續(xù)三年突破2000億美元大關。預計到2027年，私募信貸資產規(guī)模將達到2.3萬億美元。

其實，在經濟下行時期，LP們的風險偏好下降，也更傾向于將資金投資于規(guī)模更大且成熟的基金。而這也是為什么自2019年以來私募信貸基金的平均規(guī)模逐年上升，2022年1-3季度的平均規(guī)模就接近10億美元。

過去一年，私募信貸領域規(guī)模最大的基金就是黑石第四只機會主義信貸基金，規(guī)模87.5億美元。其他規(guī)模較大的還包括ICG、Barings、Ares和CVC等老牌資管公司最新募集的信貸基金。當時，黑石信貸業(yè)務亞太地區(qū)負責人馬克·格倫加里表示：“亞洲私募信貸市場將在未來五年內呈指數級增長?！?/p>根據黑石披露，今年一季度總共吸引400億美元的投資者資本，環(huán)比下降5%。其中，房地產和私募股權基金的認購熱情有所下滑。但是，隨著美聯儲政策利率的上升，黑石信貸基金卻增加了對投資人的吸引力。

此前有報道稱，黑石尋求將其亞太地區(qū)私募信貸資產擴容十倍，到至少50億美元，以滿足亞洲市場對此類融資需求的不斷增長。黑石于2021年開始在亞洲積極布局和投資其私募信貸業(yè)務，作為少數幾家可以為單筆交易提供超10億美元的私人貸方之一，正在尋找包括生命科學技術等高增長領域的大規(guī)模交易項目。

除了黑石之外，還有不少PE巨頭也都盯上了私募信貸。去年5月，KKR宣布旗下首個專注于亞太地區(qū)的信貸基金——KKR亞洲信貸機會基金完成籌集資金11億美元，為亞洲企業(yè)提供非銀行融資選項。KKR表示，該基金得到了主權財富基金、保險公司和私人投資集團等投資者的大力支持。據報道，主要投資標的在澳大利亞和東南亞。

KKR在2022年年中的宏觀經濟展望報告中曾指出，投資者應將部分傳統(tǒng)的60/40股債投資組合轉向包括私募信貸在內的另類投資，在即將到來的經濟環(huán)境中提高組合回報并降低風險。KKR建議LP逐步將私募信貸資產持有量提升至整體投資組合的10%，利用浮動利率資產來獲取更多回報。

貝恩資本也是在去年6月完成貝恩資本特殊機會亞洲基金II募集，超20億美元。當時貝恩資本亞洲負責信貸和特殊機會投資的董事總經理蔡啟華向表示：“伴隨新冠疫情對全球經濟和金融市場影響，私募信貸市場正迎來前所未有的發(fā)展機遇?！?/p>貝恩特殊機會投資是為企業(yè)提供的戰(zhàn)略性資本解決方案，通常是結合了債務和股權、量身定制的混合型融資方案。從投資標的看，貝恩資本特殊機會投資青睞實體經濟企業(yè)和融資項目，更接近資產。在國內，投資了包括秦淮數據（與PE共同投出）、中國物流集團、優(yōu)然牧業(yè)等實體經濟項目。從投資額看，貝恩特殊機會投資的單個項目平均在小數億美元，而私募股權在國內投出的單個項目，平均在數億到幾十億美元。

值得注意的是，貝恩私募信貸特殊機會基金回報率可達到私募股權基金的中等回報水平。而且，相較私募股權四至五年以上的回款周期，私募信貸特殊機會投資的項目平均兩至三年就可回款。

02 企業(yè)融資缺口是源動力，投資回報是LP掏錢底氣

即使面臨經濟衰退之憂和利率上升，機構LP今年仍將增加對私募股權和私人信貸基金的配置。這幾乎是現在美元巨頭PE們所面對的新現實。

根據貝萊德最新發(fā)布的對200多家資管規(guī)?？傆?5萬億美元的公司的高管和配置經理的調查，目前養(yǎng)老金、家族理財室和保險公司等投資者，平均將其投資組合的24%分配給了私募市場。其中72%表示計劃增加對私募股權基金的配置，52%表示將增持私募信貸。

事實上，這份調查是從2022年10月至2023年1月期間進行，在三家地區(qū)性銀行倒閉引發(fā)了2008年以來最大的銀行業(yè)危機之前。而在硅谷銀行事件之后，最近，4月10日，美國全國獨立企業(yè)聯合會也發(fā)布一份調查數據，在經常從銀行借貸的企業(yè)里，9%受訪者表示與三個月前相比，現在貸款更加困難，這個比例創(chuàng)下2012年12月以來的最高水平，且中小企業(yè)獲取信貸資金的難度更大；此外，9%受訪企業(yè)預計未來三個月信貸狀況更加嚴峻，也刷新過去10年以來最高值。

換個角度講，現如今，在后疫情時代亞太經濟重啟的過程中，中小企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)面臨的融資挑戰(zhàn)尤為顯著。而這些企業(yè)的融資需求缺口儼然成為私募信貸市場在亞太地區(qū)發(fā)展的重要驅動力。似乎也是為了驗證這一現象，當前不少美國高科技企業(yè)與大型企業(yè)都在向PE/VC機構尋求私募信貸以度過償債風波避免破產。

對于大型企業(yè)而言，可以上市或是發(fā)行公募債券在公開市場募集資金，也可以無需注冊、直接發(fā)行商業(yè)票據，融資渠道豐富便利。對于中型企業(yè)，一方面尚不具備IPO或公開發(fā)行債券的條件，但另一方面銀行信貸也無法為其募集大規(guī)模、長期限的穩(wěn)定資金，經常需要用到傳統(tǒng)私募債權融資。而小微企業(yè)，內部融資、風投資金和短期銀行貸款是其主要資金來源。

“私募信貸和特殊機會投資填補了傳統(tǒng)銀行借貸所無法提供的資金解決方案，滿足了企業(yè)發(fā)展歷程中的流動性需求，同時也不會稀釋企業(yè)家所持有的股權?！必惗髻Y本蔡啟華曾公開表示：“這都是私募信貸策略的優(yōu)勢和迷人之處。貝恩資本在私募信貸和特殊機會方面，會繼續(xù)加大投入，相信中國私募信貸市場的春天就在不遠?！弊?017年貝恩資本私募信貸進入中國市場以來，總共投出了超過13億美元。

不過，也有投資人指出，PE/VC機構的態(tài)度仍是相當謹慎，因為很多機構都會要求企業(yè)拿出估值極高的抵押物或控股權以降低信貸風險。即便企業(yè)同意苛刻的融資條件，PE/VC也需要展開較長時間的盡職調查，不會迅速做出放貸決定。

03 越是經濟下行越有機會

私募信貸基金是積極管理的資金池，主要投資于私營企業(yè)貸款，致力于幫助投資人分散風險，創(chuàng)造穩(wěn)定的投資回報。大部分私募信貸基金只對合格投資者開放。私募信貸在美國金融市場上存在已久，但真正開始快速發(fā)展是在2008年金融危機爆發(fā)以后。

一定程度上，中小企業(yè)在金融危機之后急需貸款和資金推動自身發(fā)展，從而導致對于私募信貸需求的大幅增加。

此外，由于金融危機后美聯儲實施的量化寬松貨幣政策導致利率長期走低，大多數機構和個人投資者都希望在傳統(tǒng)資產之外尋找回報更高的另類資產。

今天，盡管監(jiān)管層出臺了多種金融支持實體的相關政策，但由于中小企業(yè)缺乏抵押物、信用評級較低等原因，往往仍然無法順利拿到銀行的貸款。而私募信貸可以填補這一空白。海勤勤表示，“私募信貸有助于解決中小企業(yè)融資難、成本高的問題，以及解決部分中小企業(yè)銀行貸款短貸長用、使用期限不匹配等問題。同時增加了直接融資渠道，有助于在經濟形勢和自身情況未明時保持債務融資資金的穩(wěn)定性?！?/p>前不久，科勒資本發(fā)布新一期《全球私募股權晴雨表》也顯示，許多有限合伙人LP或將放緩對私募股權投資的出資節(jié)奏。相對應的，有三分之一的LP認為，在當前市場環(huán)境波動下，私募股權與私募信貸相較于公開市場更具有吸引力。五分之一的LP計劃在未來一年內加快部署投資私募信貸基金，另有五分之二的LP將優(yōu)先直接借貸與特殊機會投資視作有吸引力的投資領域。

換句話說，在經濟下行時期，LP的風險偏好下降，也更傾向于將資金投資于規(guī)模更大且成熟的私募信貸基金。除此之外，今年國內資本市場還出現另一變化——外資私募隊伍部不斷擴容。

3月17日，由渣打銀行（香港）有限公司全資控股的渣打私募股權基金管理（深圳）有限公司完成登記，機構類型為私募股權、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人，這也是今年第2家成功登記的外資私募。此前不到一個月，壹桃私募基金管理（上海）有限公司正式完成私募基金管理人資格登記，是今年首家登記的外資私募。由黑桃資本全資控股，黑桃資本是新濠國際主席兼首席執(zhí)行官何猷龍和新濠博亞娛樂有限公司管理其私人投資的家族辦公室。

自2017年以來，外資私募在中國市場已經走過6個年頭。中國資產對這些外資PEVC的吸引力與日俱增，這是毋庸置疑的，而外資加大投入布局中國市場的趨勢也不會改變，但還是需要克服一些本土化難題，而無論是私募股權還是私募信貸，始終都是需要為LP和企業(yè)負責的。

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