近期，半導(dǎo)體板塊上演“過(guò)山車”行情，引起市場(chǎng)對(duì)半導(dǎo)體周期拐點(diǎn)的討論。

搜狐財(cái)經(jīng)《基金佳問(wèn)》欄目，對(duì)話各行業(yè)具有影響力的基金經(jīng)理，結(jié)合目前經(jīng)濟(jì)形式，解讀不同行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的投資策略，展望各行業(yè)板塊中長(zhǎng)期的投資機(jī)遇，為投資者講解如何“避雷”挑選有潛力的基金產(chǎn)品。

做客本期《基金佳問(wèn)》的基金經(jīng)理，是嘉實(shí)基金的王宇恒，本期欄目主要討論近期半導(dǎo)體行情背后的邏輯支撐以及后市投資機(jī)遇。

王宇恒，碩士研究生，曾任埃森哲咨詢有限公司戰(zhàn)略咨詢顧問(wèn)，2015年5月加入嘉實(shí)基金管理有限公司研究部任行業(yè)研究員，2022年5月28日擔(dān)任嘉實(shí)創(chuàng)新先鋒混合型證券投資基金基金經(jīng)理。

今年三月以來(lái)，在ChatGPT帶來(lái)的科技浪潮下，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)大廠紛紛推出大模型，算力算法需求持續(xù)提升，帶動(dòng)AI芯片市場(chǎng)熱潮涌動(dòng)，半導(dǎo)體板塊強(qiáng)勢(shì)上漲。

不過(guò)，經(jīng)歷了前期的迅猛上漲后，半導(dǎo)體板塊近日進(jìn)入回調(diào)。上周（4月17日-4月21日）申萬(wàn)半導(dǎo)體行業(yè)累計(jì)下跌8.6%，其所屬的電子板塊累跌6.4%，在31個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中領(lǐng)跌。

在短期科技情緒退潮后，如何尋找具備中長(zhǎng)期投資邏輯的投資方向？目前全球半導(dǎo)體行業(yè)是否正處于新一輪周期的拐點(diǎn)？未來(lái)半導(dǎo)體投資是否會(huì)迎來(lái)新的機(jī)會(huì)？

嘉實(shí)基金王宇恒認(rèn)為，芯片板塊和人工智能板塊有共同交集，即AI算力芯片，這部分芯片與人工智能有共同成長(zhǎng)的邏輯；二者也有不同的驅(qū)動(dòng)力，半導(dǎo)體有很強(qiáng)的的國(guó)產(chǎn)替代邏輯，這部分獨(dú)立于創(chuàng)新周期邏輯。

此外，王宇恒表示目前半導(dǎo)體投資有三大驅(qū)動(dòng)因素，包括人工智能創(chuàng)新周期剛開(kāi)啟、周期探底出現(xiàn)拐點(diǎn)、國(guó)產(chǎn)替代是長(zhǎng)期邏輯。風(fēng)險(xiǎn)則包括部分熱門股票漲幅較大，估值有所透支，基本面上兌現(xiàn)上也存在瑕疵，需要相對(duì)專業(yè)的研究與判斷。

他認(rèn)為，可以重點(diǎn)配置的主線包括以AI為代表的創(chuàng)新線、周期見(jiàn)底后的復(fù)蘇線、以及以半導(dǎo)體設(shè)備材料國(guó)產(chǎn)化為代表的制造線。

以下為訪談全文：

基金佳問(wèn)：今年3月后半導(dǎo)體板塊強(qiáng)勢(shì)上漲，中證全指半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè)備指數(shù)年內(nèi)漲幅超過(guò)20%。本次板塊全線爆發(fā)的主要驅(qū)動(dòng)因素是什么？是否有持續(xù)性？

王宇恒：從行業(yè)表現(xiàn)來(lái)看半導(dǎo)體板塊內(nèi)部是出現(xiàn)了分化的，近期主要是半導(dǎo)體設(shè)備材料制造及AI算力相關(guān)標(biāo)的漲幅較大。

具體來(lái)看，半導(dǎo)體設(shè)備板塊的驅(qū)動(dòng)因素短期是由于半導(dǎo)體設(shè)備訂單較好，優(yōu)秀公司業(yè)績(jī)超預(yù)期，還有美股半導(dǎo)體指數(shù)反彈非常明顯，市場(chǎng)開(kāi)始預(yù)期全球半導(dǎo)體周期見(jiàn)底，以及國(guó)家對(duì)半導(dǎo)體非常重視，預(yù)期有進(jìn)一步扶持政策落地，中期維度來(lái)看壓制擴(kuò)產(chǎn)的因素在減弱，獲得光刻機(jī)在地緣政治背景和全球經(jīng)濟(jì)走弱背景下的概率在提升，同時(shí)美國(guó)制裁下國(guó)產(chǎn)設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率加速提升，半導(dǎo)體設(shè)備還處于國(guó)產(chǎn)化率整體不足20%的階段，所以仍然具備成長(zhǎng)的潛力，從長(zhǎng)期維度方面來(lái)看，預(yù)期光刻機(jī)等卡脖子問(wèn)題能得到解決，將進(jìn)一步解決先進(jìn)制程擴(kuò)產(chǎn)問(wèn)題。

半導(dǎo)體AI算力板塊的驅(qū)動(dòng)因素，一是人類社會(huì)進(jìn)入到人工智能帶動(dòng)的新一輪科技革命周期，其中算力是人工智能的底層核心環(huán)節(jié)，二是AI中長(zhǎng)期帶來(lái)了對(duì)先進(jìn)制程算力芯片的需求，國(guó)產(chǎn)芯片雖然短期較難應(yīng)用于訓(xùn)練大模型，同時(shí)也有流片的問(wèn)題，但目前國(guó)產(chǎn)算力芯片可以滿足中小模型推理的需求，長(zhǎng)期看半導(dǎo)體先進(jìn)制程有望逐步解決，AI的爆發(fā)給算力芯片國(guó)產(chǎn)替代打開(kāi)了成長(zhǎng)空間。

至于是否具備持續(xù)性，我們認(rèn)為需要關(guān)注整體下游終端需求復(fù)蘇的力度，以及國(guó)產(chǎn)算力芯片及設(shè)備等國(guó)產(chǎn)份額提升的節(jié)奏，還需要關(guān)注潛在風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)板塊和個(gè)股的影響，整體傾向于未來(lái)板塊會(huì)走向分化，能夠兌現(xiàn)邏輯和兌現(xiàn)業(yè)績(jī)的公司會(huì)有更好的持續(xù)性。

基金佳問(wèn)：在ChatGPT等AI股票震蕩調(diào)整的背景下，半導(dǎo)體芯片逆勢(shì)上揚(yáng)，這是否說(shuō)明芯片將與人工智能板塊脫離？半導(dǎo)體是否會(huì)接替AI成為新的市場(chǎng)主線？

王宇恒：其實(shí)芯片板塊和人工智能板塊是有共同的交集的，就是AI算力芯片，這部分芯片與人工智能有共同成長(zhǎng)的邏輯，短期兩個(gè)板塊的波動(dòng)不代表兩個(gè)板塊是脫離的。

半導(dǎo)體和AI也有不同的驅(qū)動(dòng)力，半導(dǎo)體有很強(qiáng)的的國(guó)產(chǎn)替代邏輯，這部分獨(dú)立于創(chuàng)新周期邏輯，市場(chǎng)的表現(xiàn)要結(jié)合基本面和估值等多方面因素，這兩個(gè)方向都是重要的投資主線。

基金佳問(wèn)：3月以來(lái)不少基金公司上報(bào)芯片半導(dǎo)體相關(guān)產(chǎn)品，相關(guān)ETF產(chǎn)品份額也持續(xù)增加，資金為何選擇這個(gè)時(shí)間入場(chǎng)？

王宇恒：基金公司積極上報(bào)芯片半導(dǎo)體相關(guān)產(chǎn)品，一方面是由于半導(dǎo)體周期預(yù)期2023年下半年到2024年初開(kāi)始見(jiàn)底，股價(jià)會(huì)提前基本面見(jiàn)底，從復(fù)蘇的視角來(lái)看，當(dāng)前是布局半導(dǎo)體投資好的窗口。

另一方面，半導(dǎo)體行業(yè)作為國(guó)家戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，是大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力構(gòu)建的重要組成，可能會(huì)有持續(xù)的政策催化和產(chǎn)業(yè)催化出現(xiàn)。大國(guó)博弈和沖突已經(jīng)進(jìn)入到不可逆的階段，關(guān)鍵環(huán)節(jié)的全面國(guó)產(chǎn)化是必然趨勢(shì)，從半導(dǎo)體到信息創(chuàng)新，從高端準(zhǔn)備到新材料、軍工，這些都是百年未有之變局的基本保障，這也是資金選擇在此時(shí)入場(chǎng)的原因。

基金佳問(wèn)：全球半導(dǎo)體行業(yè)是否正處于新一輪周期的拐點(diǎn)？在本輪周期中，哪類芯片的需求端有望率先回暖？

王宇恒：2023年是全球半導(dǎo)體行業(yè)正處于下行筑底的階段，有望于今年看到拐點(diǎn)的出現(xiàn)；在本輪周期中，率先回暖的種類要看芯片下游的景氣度，我們認(rèn)為，有創(chuàng)新屬性和份額提升屬性的環(huán)節(jié)會(huì)率先回暖。一方面中國(guó)經(jīng)濟(jì)體重要的構(gòu)成央國(guó)企對(duì)資產(chǎn)回報(bào)提出要求，民營(yíng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力提升也會(huì)更加依賴數(shù)字化，成本效率提升是數(shù)字化的長(zhǎng)期關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力，另一方面短周期維度數(shù)字經(jīng)濟(jì)有順周期屬性，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會(huì)加大企業(yè)數(shù)字化投入力度。

基金佳問(wèn)：在人工智能帶來(lái)的技術(shù)變革浪潮下，芯片需求或進(jìn)一步被帶動(dòng)，未來(lái)半導(dǎo)體投資是否會(huì)迎來(lái)新的方向？

王宇恒：人類歷史經(jīng)歷了三次工業(yè)革命，前兩次都是以能源為對(duì)象進(jìn)行創(chuàng)新，第三次是信息為對(duì)象進(jìn)行創(chuàng)新，當(dāng)前階段的人工智能從感知智能走向認(rèn)知智能后，將對(duì)人類生產(chǎn)力的提升產(chǎn)生巨大的影響，也會(huì)開(kāi)啟新一輪的工業(yè)革命，它是信息革命經(jīng)歷了個(gè)人電腦、互聯(lián)網(wǎng)革命和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)革命后在萬(wàn)物智聯(lián)層面的延伸，將會(huì)在經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、政治、軍事等方面全面影響人類社會(huì)。

當(dāng)前仍處于新一輪產(chǎn)業(yè)革命爆發(fā)的早期的階段，在人工智能帶來(lái)的技術(shù)變革浪潮下，人工智能對(duì)云管端各方面都產(chǎn)生了影響，云側(cè)變化最為顯著，很多環(huán)節(jié)發(fā)生了改變，產(chǎn)生了新的投資方向，如算力芯片的GPU、存儲(chǔ)芯片的HBM等，隨著人工智能應(yīng)用的落地，端側(cè)和網(wǎng)側(cè)的新硬件也會(huì)產(chǎn)生新的投資機(jī)會(huì)。

基金佳問(wèn)：在基本面和估值情況上，怎么看待現(xiàn)在半導(dǎo)體行業(yè)的投資價(jià)值？有哪些主線值得重點(diǎn)配置？

王宇恒：我們長(zhǎng)期看好半導(dǎo)體的投資價(jià)值。從基本面上，人工智能給半導(dǎo)體帶來(lái)了新的需求增量，從周期視角，預(yù)計(jì)未來(lái)1-2個(gè)季度雖然會(huì)有一定業(yè)績(jī)的壓力，但一方面需求會(huì)重新復(fù)蘇，另一方面中國(guó)半導(dǎo)體企業(yè)有國(guó)產(chǎn)替代的中期邏輯支撐；另外，估值方面，半導(dǎo)體板塊估值波動(dòng)較大，且子板塊和細(xì)分線索較多，始終有估值合理甚至低估的機(jī)會(huì)出現(xiàn)，當(dāng)前很多優(yōu)質(zhì)的公司處于歷史估值分位低位區(qū)間，隨著需求回暖或者新產(chǎn)品的突破，會(huì)有形成很好的投資機(jī)會(huì)。

根據(jù)我們的分析，可以重點(diǎn)配置的主線包括以AI為代表的創(chuàng)新線、周期見(jiàn)底后的復(fù)蘇線、以及以半導(dǎo)體設(shè)備材料國(guó)產(chǎn)化為代表的制造線。

基金佳問(wèn)：半導(dǎo)體是高風(fēng)險(xiǎn)高收益行業(yè)，對(duì)于現(xiàn)在進(jìn)場(chǎng)的投資者而言，可能面臨怎樣的投資機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)？在具體擇股上，您有何建議？

王宇恒：對(duì)于普通投資者而言，我們認(rèn)為投資機(jī)遇方面面臨三大驅(qū)動(dòng)因素，包括人工智能創(chuàng)新周期剛開(kāi)啟、周期探底出現(xiàn)拐點(diǎn)、國(guó)產(chǎn)替代是長(zhǎng)期邏輯。風(fēng)險(xiǎn)則包括部分熱門股票漲幅較大，估值有所透支，基本面上兌現(xiàn)上也存在瑕疵，所以需要相對(duì)專業(yè)的研究與判斷。

在個(gè)股選擇上，一方面需要對(duì)質(zhì)地和競(jìng)爭(zhēng)力要有充分的識(shí)別，另一方面，需要了解股票價(jià)格隱含的預(yù)期，潛在的目標(biāo)收益和安全邊際，除了有定性的分析外，還需要有定量的測(cè)算，從而對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)有更好的判斷。因此在投資策略上，我們會(huì)盡量選取利潤(rùn)兌現(xiàn)早或者產(chǎn)品和商業(yè)模式兌現(xiàn)的環(huán)節(jié)，另一方面，我們還會(huì)盡量選取有估值保護(hù)的品種。

作者 | 汪夢(mèng)婷

運(yùn)營(yíng)編輯 | 小林

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