年初至今，AI熱已經持續(xù)了兩個月，AI已經熱到九方研究員開始擔心的地步，我們在擔心什么？請看我們接下來的分析。

復盤：本輪A股反彈的幾個基本邏輯

回過頭來看，本輪A股半導體反彈的基本邏輯，我們總結下來是建立在超跌的基礎上，同時疊加AI熱與政策預期的加持。

其一，咨詢機構去年預期今年半導體行業(yè)景氣在Q2見底，Q3后開始復蘇，時間上已經來到Q1，離大家預計的復蘇時間只有半年左右的時間，而根據我們此前復盤美股費城半導體指數與半導體銷售額的周期來看，行情確實領先行業(yè)6-9個月左右，如果二季度是行業(yè)的底部，那么2022年10月半導體見底的概率還是挺大的。我們認為半導體敢于在這個時點反彈，與行業(yè)景氣見底的預期是分不開的。

其二，今年AI突然大火，這是去年底大家展望半導體基本面的時候很難預期到的，這一塊是超預期的，加上英偉達股價在探底后也大幅反彈，而A股不少AI相關個股2022年一度大幅下跌，股價客觀上處于比較低的位置。

其三，今年科技部重組，大家對半導體行業(yè)的政策預期顯著增強，疊加半導體在2022年實在表現太拉跨，所以讓大家有膽氣在這個時點信仰一波半導體。

●行情已大幅偏離基本面，警惕急速調整風險

我們在此時提示警惕行業(yè)調整風險，主要基于兩個理由：

其一，2023年2月前，美股費城半導體指數是大幅領先于中華半導體芯片指數的，我們觀察美股費城半導體指數與A股的中華半導體芯片指數，兩者的相對底部都出現在2022年10月，但是此后美股與A股出現比較大的差別，到2月初時美股半導體指數已經反彈達到46%左右，但A股中華半導體芯片指數反彈最高也僅僅24%左右，以此來看，A股相對美股是低估的。

但到4月10日，兩者的差距已經被彌補，也就是說A股的半導體相對于美股已經不那么便宜。

參考上面兩張圖，我們可以發(fā)現美股費城半導體指數2月后漲幅其實并不大，但是A股中華半導體指數在3月遠遠超過費城半導體指數表現，兩者的差距已經被磨平。而觀看中美AI龍頭的表現，我們認為這種風險表現的比指數所呈現的更大。比如AI龍頭寒武紀，2月后最大上漲已經達到2.5倍，但英偉達去年10月至今漲幅也就上漲1.35倍。很顯然，A股已經用力過猛。

其次，我們認為有必要提示，半導體行業(yè)的上漲已經遠遠超過基本面所呈現的景氣度。為何這么說？根據SIA最新的數據，2月全球半導體銷售額同比增速-20%，還處于加速探底的階段，按照咨詢機構的預期，Q2有可能是增速持續(xù)下行后的一個復蘇的靈界點，簡單來說就是Q2半導體的一些高頻指標同比增速不再繼續(xù)下行，Q3后才可能看到同比增速回升。

總結一句話，目前半導體的景氣還在探底的階段，但半導體指數已經回到景氣高點探底以來的50%分位，甚至有些個股的股價已經達到了上一輪景氣高峰時的水平，這些背后可能反映的問題是：市場預期已經遠遠偏離了現實。

基于上述兩個原因，我們認為從觀念上要開始警惕半導體行情在過熱后可能出現的潛在回調風險，切忌被AI熱沖昏頭腦。

展望，趨勢上復蘇不變，對標2019年5G熱

雖然我們認為短期有必要警惕過熱風險，但建立在對今年中國經濟復蘇預期基礎上的行業(yè)復蘇邏輯仍然不變，2022年對半導體下游沖擊最大的就是中國需求，但今年這一塊復蘇的概率是相對比較大的。也就是說半導體行業(yè)在修復短期過快上漲后，未來還將回歸復蘇炒作路線。我們認為當前的半導體行情，可以對標2019年的5G熱。

2018年12月10日，工信部正式對外公布，已向中國電信、中國移動、中國聯通發(fā)放了5G系統中低頻段試驗頻率使用許可。這意味著各基礎電信運營企業(yè)開展5G系統試驗所必須使用的頻率資源得到保障，向產業(yè)界發(fā)出了明確信號，進一步推動我國5G產業(yè)鏈的成熟與發(fā)展。A股由此出現5G炒作熱，ST凡谷、東方通信、中興通訊等都曾成為那一波熱潮高標股。但2019年4月后，即便5G商用剛剛露頭，但市場炒作過后也經歷過一波回調。

回到2023年，我們認為與2019年初比較類似，行業(yè)都經歷了一年多的景氣下行，而景氣上都處于大家預期即將觸底的前夜，不同的是2019年初時5G商用催化，而本輪行情修復是基于AI催化。考慮到AI即便引發(fā)新一輪技術革命，也是個長邏輯，而短期半導體的基本面還處于探底階段，而行情的大幅上漲已經遠遠超出行業(yè)的真實情況，因此這一波有較大概率走出類似于2019年4月初時的走勢。

參考資料：

20230410-東莞證券-電子行業(yè)周報：半導體行業(yè)有望于下半年觸底反彈

本報告由研究助理協助資料整理，由投資顧問撰寫。投資顧問：黃波（登記編號：A0740620120007）