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近期，“中國(guó)特色估值體系”成為市場(chǎng)關(guān)注熱點(diǎn)。政策層面高度重視國(guó)有企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值實(shí)現(xiàn)，推動(dòng)國(guó)企上市公司估值提升。市場(chǎng)層面“中字頭”股票也頻頻出現(xiàn)亮眼表現(xiàn)。3月21日，創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏鳳春、廣發(fā)證券首席策略分析師戴康，一同做客澎湃新聞《首席連線》直播間，就中國(guó)特色估值體系的內(nèi)涵、落地路徑、投資機(jī)會(huì)等熱點(diǎn)問(wèn)題做出分析解讀。
創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏鳳春（左）、廣發(fā)證券首席策略分析師戴康（右）央國(guó)企價(jià)值低估，應(yīng)合理估值“這么多年大家給央企、國(guó)企低估值，是市場(chǎng)選擇的結(jié)果?！蔽壶P春指出，央企、國(guó)企較為穩(wěn)定，不適合投資者短期炒作。另外在2005年、2008年行情期間，在城市化、全球化、市場(chǎng)化三力推動(dòng)下，中國(guó)的重工業(yè)開(kāi)始成為全球的主要供給者。彼時(shí)央國(guó)企是成長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)，在那個(gè)時(shí)代的估值并不低?！霸谶@個(gè)背景下，要承認(rèn)央國(guó)企的估值低，與這兩年它們?cè)诋a(chǎn)業(yè)革命中的相對(duì)穩(wěn)健作用有關(guān)。”魏鳳春認(rèn)為，目前央國(guó)企在中國(guó)的產(chǎn)業(yè)布局中，發(fā)揮著中后場(chǎng)的作用。特別是過(guò)去這幾年，沒(méi)有央國(guó)企的防守，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)會(huì)非常大。但在未來(lái)的現(xiàn)代化政策中，這些企業(yè)是中國(guó)最重要的資本，有責(zé)任為中國(guó)現(xiàn)代化做出貢獻(xiàn)。這相當(dāng)于承擔(dān)了很多的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該提升估值。魏鳳春的觀點(diǎn)是，央企、國(guó)企的高估、低估屬于時(shí)代背景，與中國(guó)產(chǎn)業(yè)背景以及政府、企業(yè)、人民向其提出的責(zé)任有關(guān)，“下一步，央國(guó)企要打前鋒了，甚至中后場(chǎng)都要踢和守的時(shí)候，就要給予合理的估值。我認(rèn)為不是高估值，而是要合理估值。”具體到央國(guó)企低估的原因，戴康分析了三點(diǎn)：一是西方傳統(tǒng)的估值體系不適用于中國(guó)的國(guó)有企業(yè)。A股上市公司在估值的時(shí)候，通常采用絕對(duì)估值法或相對(duì)估值法。站在中國(guó)視角下，簡(jiǎn)單套用絕對(duì)估值法、相對(duì)估值法等境外市場(chǎng)估值理論，可能也無(wú)法得到A股上市公司的精準(zhǔn)價(jià)值。特別對(duì)于國(guó)有性質(zhì)的上市公司而言，其擁有更多中國(guó)特色，也承擔(dān)更多社會(huì)責(zé)任。其目標(biāo)并不是單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)。第二，戴康指出，國(guó)有企業(yè)承擔(dān)了更多的社會(huì)責(zé)任。由于國(guó)有企業(yè)的控股股東大多是中央機(jī)關(guān)、地方國(guó)資委、地方政府，不同于民營(yíng)企業(yè)，股東對(duì)于業(yè)績(jī)的訴求比較寬松，更多要求企業(yè)完成社會(huì)責(zé)任。然而，社會(huì)責(zé)任和社會(huì)價(jià)值具有很高的正外部性，難以在現(xiàn)有的西方傳統(tǒng)估值體系下衡量，這導(dǎo)致承擔(dān)了更多社會(huì)責(zé)任的國(guó)有企業(yè)估值偏低，“國(guó)有企業(yè)承擔(dān)了穩(wěn)增產(chǎn)、穩(wěn)經(jīng)營(yíng)、穩(wěn)投資、穩(wěn)市場(chǎng)等重要作用，需要助力中小企業(yè)紓困、應(yīng)對(duì)重大災(zāi)害事故、保障重大活動(dòng)。相比民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)在ESG（環(huán)境、社會(huì)、公司治理）方面是表現(xiàn)更優(yōu)的?！?/p>戴康還指出，國(guó)有企業(yè)投資者關(guān)系管理存在一些不足。即上市公司通過(guò)信息披露、互動(dòng)交流、訴求處理等工作，加強(qiáng)與投資者以及潛在投資者的溝通，增進(jìn)投資者對(duì)于上市公司的了解和認(rèn)同，從而提升上市公司治理水平和企業(yè)整體價(jià)值的行動(dòng)，也是市值管理的重要部分。此外，企業(yè)被調(diào)研的次數(shù)也可以反映企業(yè)受關(guān)注程度以及投資者關(guān)系管理。央國(guó)企的機(jī)構(gòu)調(diào)研及個(gè)股的關(guān)注度偏低，表明市場(chǎng)對(duì)于央國(guó)企、上市公司的價(jià)值認(rèn)同度可能會(huì)存在一些不足和偏差。國(guó)企改革與中國(guó)特色的估值體系相輔相成、相互促進(jìn)在中國(guó)特色估值體系中，為何國(guó)企改革被頻頻提及？魏鳳春指出，之前中國(guó)當(dāng)時(shí)沒(méi)有明確提出現(xiàn)代化的目標(biāo)，國(guó)有資本采取的策略比較穩(wěn)健?，F(xiàn)在，要改革國(guó)有企業(yè)，首先企業(yè)要盈利。其次，如何盈利，是短期盈利還是長(zhǎng)期盈利，是只考慮企業(yè)的盈利，還是考慮國(guó)家整體的盈利，“在新興的、資本化的條件下，國(guó)有資本要有序發(fā)展，更好貫徹國(guó)家的命運(yùn)、人民的命運(yùn)、黨的要求，這點(diǎn)很重要。同時(shí)，還得考慮整體投資者，利益也要綁定到一起?！?/p>魏鳳春認(rèn)為，國(guó)企改革絕不是為了適應(yīng)中國(guó)特色估值體系，而是國(guó)企改革到位以后，中國(guó)特色估值體系作為技術(shù)手段，讓大家看到了國(guó)企的努力，給予其合理的定價(jià)。二者應(yīng)該是相輔相成的，一個(gè)是因，一個(gè)是果。戴康認(rèn)為，兩者也有相互促進(jìn)的關(guān)系。一方面，央國(guó)企迎來(lái)了估值重塑，也倒逼國(guó)企改革進(jìn)程加速。另一方面，國(guó)企改革不斷推進(jìn)，為央國(guó)企估值重塑帶來(lái)驅(qū)動(dòng)力。具體而言，戴康指出，政策引導(dǎo)央國(guó)企上市平臺(tái)改革的確定性比較高。一方面，根據(jù)國(guó)資委《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，在2024年底之前要求調(diào)整盤活一批上市平臺(tái)。另一方面，國(guó)資委提出“一利五率”，定調(diào)了今年央企上市公司的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。戴康認(rèn)為，央國(guó)企要承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“壓艙石”，主要集中在軍工、電力、通信、機(jī)械設(shè)備等攸關(guān)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)工業(yè)領(lǐng)域。而社會(huì)價(jià)值本身是中國(guó)特色估值體系考量的企業(yè)價(jià)值重點(diǎn)之一。央國(guó)企ESG報(bào)告的披露率高于民企，也契合《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》提出的到2023年央企上市公司ESG專項(xiàng)報(bào)告披露“全覆蓋”。同時(shí)，央國(guó)企重視股東回報(bào)，以高分紅率來(lái)踐行國(guó)有資本社會(huì)責(zé)任。央國(guó)企分紅率保持在37%左右，并且2018年以來(lái)央企的分紅率也在持續(xù)上升?！八晕覀冎v它也是互相促進(jìn)的一個(gè)過(guò)程?！?/p>值得注意的是，近期三大運(yùn)營(yíng)商均宣布了加大派息的舉措。對(duì)此，魏鳳春指出，三大運(yùn)營(yíng)商已行動(dòng)起來(lái)，通過(guò)分紅派息、加強(qiáng)治理、加強(qiáng)信息透明等方式，讓投資者認(rèn)可。這意味著，以三大運(yùn)營(yíng)商為代表的公司，并沒(méi)有拋開(kāi)慣用的估值，同時(shí)也要建立中國(guó)特色估值體系。“一方面符合全球投資都認(rèn)可的估值方式，加強(qiáng)分紅派息，加強(qiáng)透明度，提升效率。另一方面，考慮其承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任、安全、提供的福利等，這一點(diǎn)我認(rèn)為是剛剛開(kāi)始?！蔽壶P春認(rèn)為，未來(lái)一段時(shí)間，不止三大運(yùn)營(yíng)商，其他的國(guó)企、央企都會(huì)積極行動(dòng)起來(lái)。先消除原有體系下無(wú)法提升估值的因素，之后再提升。多年來(lái)看，魏鳳春發(fā)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)商的態(tài)度發(fā)生了變化，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中，其管理意識(shí)、公司治理發(fā)生了變化。就這一點(diǎn)而言，中國(guó)的估值體系有可能成為全球的估值體系。“我認(rèn)為這是中國(guó)未來(lái)現(xiàn)代化最終的目標(biāo)：中國(guó)的是最好的，我們的定價(jià)是最合理的，這是我樂(lè)于看到的?！?/p>中國(guó)特色的估值體系有待落地展望后市，魏鳳春認(rèn)為，目前對(duì)于估值體系的建立更多停留在討論層面，也希望其健康落地，定出指標(biāo)。當(dāng)然，指標(biāo)一開(kāi)始不要定得特別細(xì)，相對(duì)可以原則性一點(diǎn)，逐步優(yōu)化。其次，投資者如公募基金、券商，對(duì)于符合中國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的公司應(yīng)該長(zhǎng)期持有。“這樣才是雙線行動(dòng)，有研究的，有定指標(biāo)的，有行動(dòng)的。應(yīng)該相輔相成，最忌諱的就是分裂，仍然買一些不可以長(zhǎng)期投資的股票?！?/p>政策部署方面，戴康指出，一是國(guó)企改革要引導(dǎo)市值管理、投資者關(guān)系管理以及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。二是要圍繞《推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量三年行動(dòng)方案》完善資本市場(chǎng)功能，包括引導(dǎo)資金投向科創(chuàng)企業(yè)、高端制造業(yè)，完善信息披露制度，嚴(yán)格規(guī)范監(jiān)管范圍及渠道，完善公司治理。三是引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者研究不同類型的估值定價(jià)。四是引導(dǎo)企業(yè)ESG披露以及機(jī)構(gòu)ESG評(píng)級(jí)發(fā)展。“我們看到，今年2月份證監(jiān)會(huì)召開(kāi)了2023年的系統(tǒng)工作會(huì)議，部署2023重點(diǎn)工作及未來(lái)的工作方向與規(guī)劃，提及要提升估值定價(jià)科學(xué)性，說(shuō)明監(jiān)管部門也正在引導(dǎo)并進(jìn)行中國(guó)特色估值體系建設(shè)，包括全面注冊(cè)制也會(huì)影響A股估值的進(jìn)一步分化。所以，我們認(rèn)為可以期待中國(guó)特色估值體系相關(guān)政策指引的繼續(xù)出臺(tái)?！贝骺当硎?。對(duì)于央國(guó)企估值的重估路徑，戴康認(rèn)為有四：一是央國(guó)企的估值重塑，一方面是上市平臺(tái)改革，包括一些資產(chǎn)整合、“A拆A”分拆上市、大集團(tuán)小平臺(tái)資產(chǎn)注入，從而帶動(dòng)上市央企平臺(tái)價(jià)值重塑；另一方面是產(chǎn)業(yè)政策加持，如關(guān)注在手訂單增速、“卡脖子”技術(shù)突破，推動(dòng)央企產(chǎn)業(yè)鏈的數(shù)字化轉(zhuǎn)型和綠色低碳轉(zhuǎn)型。此外，央國(guó)企價(jià)值重估的方向還有社會(huì)價(jià)值權(quán)重的提升，關(guān)注ESG評(píng)級(jí)和分紅。戴康進(jìn)一步指出，路徑二是科創(chuàng)估值的重塑，要關(guān)注細(xì)分優(yōu)質(zhì)低估產(chǎn)業(yè)、“專精特新”標(biāo)簽企業(yè)。重估方法之一是根據(jù)不同的生命周期、行業(yè)特征來(lái)適配不同的估值方法。從行業(yè)特征來(lái)看，多數(shù)科創(chuàng)企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)占比高，具有輕資產(chǎn)、弱周期的屬性，所以更適合用PS（市銷率）、P/FCF、EV/EBITDA等估值法。路徑三是納入ESG估值因子，關(guān)注高ESG評(píng)級(jí)企業(yè)。戴康還表示，路徑四是港股的估值重塑，近兩年AH估值溢價(jià)率在40%左右。港股估值重塑動(dòng)力也來(lái)自于投資者結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步優(yōu)化，比如內(nèi)地與香港互聯(lián)互通機(jī)制的不斷完善。未來(lái)，港股估值重塑要重視其中被低估的優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)，尤其是強(qiáng)化分紅因子權(quán)重，關(guān)注港股高股息央國(guó)企估值的重塑。“中字頭”行情受多因素催化對(duì)A股、港股，以及北交所、打新等細(xì)分市場(chǎng)，中國(guó)特色估值體系可能有哪些影響？魏鳳春認(rèn)為，中國(guó)特色估值體系可能對(duì)A股影響較大，對(duì)于港股、北交所等細(xì)分市場(chǎng)的影響相對(duì)較弱。在A股上市的很多是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，央企、國(guó)企居多，而這些公司的估值相對(duì)偏低。相對(duì)而言，科技股確實(shí)很貴，但投資者愿意買，可能因?yàn)榭吹轿磥?lái)收益會(huì)更高。隨著A股估值的合理化，魏鳳春的觀點(diǎn)是，有些資金會(huì)從高估值的成長(zhǎng)股或者小盤股轉(zhuǎn)向大盤藍(lán)籌股。這會(huì)讓投資者的持有期更長(zhǎng)，更不愿意炒作，換手頻率更低，也會(huì)使得個(gè)人的散戶行為越來(lái)越弱、機(jī)構(gòu)行為越來(lái)越多。因?yàn)闄C(jī)構(gòu)持有大盤藍(lán)籌股，估值、回報(bào)均合理，對(duì)于投資者而言就沒(méi)有必要再親自參與市場(chǎng)炒作。這也使得中國(guó)資本市場(chǎng)越來(lái)越向成熟資本市場(chǎng)的規(guī)則靠近：機(jī)構(gòu)投資者幫助投資者發(fā)現(xiàn)價(jià)值，是專業(yè)創(chuàng)造價(jià)值、分工有序的體現(xiàn)，也是中國(guó)特色估值體系的重要表現(xiàn)。體現(xiàn)到資本市場(chǎng)上，是“中字頭”股票的突出表現(xiàn)。對(duì)此，魏鳳春指出，這固然受到中國(guó)特色估值體系的催化，但背后的根本原因還在于中國(guó)進(jìn)入現(xiàn)代化之后，高質(zhì)量發(fā)展對(duì)安全、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、制造產(chǎn)業(yè)有所塑造。特別是在實(shí)業(yè)為本、高質(zhì)量制造業(yè)為基的邏輯下，會(huì)發(fā)現(xiàn)中國(guó)一些過(guò)去相對(duì)冷淡的產(chǎn)業(yè)，在未來(lái)的現(xiàn)代化中需承擔(dān)特別重要的作用。如過(guò)去相對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)而言，大家不是特別認(rèn)“硬科技”。但隨著資本有序規(guī)劃，軟件平臺(tái)開(kāi)始進(jìn)入常態(tài)期；可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的強(qiáng)大、現(xiàn)代化、安全穩(wěn)定發(fā)展、數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展，離不開(kāi)中國(guó)已有基礎(chǔ)的運(yùn)營(yíng)商等，這些企業(yè)也自然會(huì)享受中國(guó)現(xiàn)代化的風(fēng)口，從投資角度而言具有β收益。從另一個(gè)角度來(lái)講，魏鳳春表示，在國(guó)有企業(yè)改革三年行動(dòng)中，這些國(guó)有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)也發(fā)生了重大變化。有的公司既發(fā)揮了國(guó)有資本的強(qiáng)大優(yōu)勢(shì)，又引入了民營(yíng)企業(yè)一些比較靈活的機(jī)制。因此，這波“中字頭”行情是分行業(yè)的，目前是以數(shù)字經(jīng)濟(jì)為載體的公司先漲，其背后有中國(guó)特色估值體系的催化，但更重要的是適應(yīng)了中國(guó)未來(lái)的現(xiàn)代化需求，同時(shí)其治理結(jié)構(gòu)、管理模式、效率都在提升?！安荒軉渭冋J(rèn)為搞一個(gè)估值體系，這些就漲了。人為拔估值不是我們要的估值體系，我們要的是合理的價(jià)值發(fā)現(xiàn)?！?/p>高端制造結(jié)合央國(guó)企價(jià)值重塑是中國(guó)最好的投資賽道之一在“中國(guó)特色的估值體系”進(jìn)一步落地中，可能有哪些投資主線？“價(jià)值的發(fā)現(xiàn)是投資者最終決策的依據(jù)?！蔽壶P春的理解是，中國(guó)的現(xiàn)代化以實(shí)業(yè)為主，通過(guò)高端制造的供給變化來(lái)滿足中國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的需求變化。魏鳳春認(rèn)為，在數(shù)字經(jīng)濟(jì)的催化下，制造業(yè)有可能成為中國(guó)未來(lái)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，而這些產(chǎn)業(yè)的科研發(fā)展、社會(huì)責(zé)任承擔(dān)，許多依靠的是國(guó)有資本?！拔覀€(gè)人更看好國(guó)有企業(yè)中主動(dòng)提升科技實(shí)力、和數(shù)字經(jīng)濟(jì)相結(jié)合、治理結(jié)構(gòu)不錯(cuò)的企業(yè)。這些我認(rèn)為可以作為壓艙石?！?/p>長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，魏鳳春進(jìn)一步指出，“十四五”規(guī)劃部署了四個(gè)現(xiàn)代化：新型工業(yè)化、新型信息化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化、新型城市化。其中，其特別看好工業(yè)化和信息化的結(jié)合，聚焦點(diǎn)即數(shù)字經(jīng)濟(jì)催化的高端制造?！斑@條線如果再和央企、國(guó)企結(jié)合起來(lái)，五年之內(nèi)應(yīng)該不會(huì)被投資者放棄，而且會(huì)被越來(lái)越多的投資人認(rèn)可，這就是中國(guó)最好的投資賽道之一?！?/p>風(fēng)險(xiǎn)方面，魏鳳春提示了兩點(diǎn)：一是在意識(shí)上，不要認(rèn)為有了估值體系，在技術(shù)上搞幾個(gè)指標(biāo)，低估值的國(guó)企就會(huì)起來(lái)。低估值的國(guó)企要奮斗，主動(dòng)適應(yīng)中國(guó)趨勢(shì)的發(fā)展，才能夠符合估值體系的基本要求。第二，不要認(rèn)為中國(guó)特色的估值體系只對(duì)央企、國(guó)企有價(jià)值，“中國(guó)特色的估值體系不光對(duì)國(guó)企、央企有價(jià)值，對(duì)一些民企的價(jià)值回歸，我認(rèn)為也非常有價(jià)值。所以，視野廣闊一點(diǎn)，不要單純盯著一點(diǎn)，也不要望文生義?！?/p>
創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏鳳春（左）、廣發(fā)證券首席策略分析師戴康（右）央國(guó)企價(jià)值低估，應(yīng)合理估值“這么多年大家給央企、國(guó)企低估值，是市場(chǎng)選擇的結(jié)果?！蔽壶P春指出，央企、國(guó)企較為穩(wěn)定，不適合投資者短期炒作。另外在2005年、2008年行情期間，在城市化、全球化、市場(chǎng)化三力推動(dòng)下，中國(guó)的重工業(yè)開(kāi)始成為全球的主要供給者。彼時(shí)央國(guó)企是成長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)，在那個(gè)時(shí)代的估值并不低?！霸谶@個(gè)背景下，要承認(rèn)央國(guó)企的估值低，與這兩年它們?cè)诋a(chǎn)業(yè)革命中的相對(duì)穩(wěn)健作用有關(guān)。”魏鳳春認(rèn)為，目前央國(guó)企在中國(guó)的產(chǎn)業(yè)布局中，發(fā)揮著中后場(chǎng)的作用。特別是過(guò)去這幾年，沒(méi)有央國(guó)企的防守，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)會(huì)非常大。但在未來(lái)的現(xiàn)代化政策中，這些企業(yè)是中國(guó)最重要的資本，有責(zé)任為中國(guó)現(xiàn)代化做出貢獻(xiàn)。這相當(dāng)于承擔(dān)了很多的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該提升估值。魏鳳春的觀點(diǎn)是，央企、國(guó)企的高估、低估屬于時(shí)代背景，與中國(guó)產(chǎn)業(yè)背景以及政府、企業(yè)、人民向其提出的責(zé)任有關(guān)，“下一步，央國(guó)企要打前鋒了，甚至中后場(chǎng)都要踢和守的時(shí)候，就要給予合理的估值。我認(rèn)為不是高估值，而是要合理估值。”具體到央國(guó)企低估的原因，戴康分析了三點(diǎn)：一是西方傳統(tǒng)的估值體系不適用于中國(guó)的國(guó)有企業(yè)。A股上市公司在估值的時(shí)候，通常采用絕對(duì)估值法或相對(duì)估值法。站在中國(guó)視角下，簡(jiǎn)單套用絕對(duì)估值法、相對(duì)估值法等境外市場(chǎng)估值理論，可能也無(wú)法得到A股上市公司的精準(zhǔn)價(jià)值。特別對(duì)于國(guó)有性質(zhì)的上市公司而言，其擁有更多中國(guó)特色，也承擔(dān)更多社會(huì)責(zé)任。其目標(biāo)并不是單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)。第二，戴康指出，國(guó)有企業(yè)承擔(dān)了更多的社會(huì)責(zé)任。由于國(guó)有企業(yè)的控股股東大多是中央機(jī)關(guān)、地方國(guó)資委、地方政府，不同于民營(yíng)企業(yè)，股東對(duì)于業(yè)績(jī)的訴求比較寬松，更多要求企業(yè)完成社會(huì)責(zé)任。然而，社會(huì)責(zé)任和社會(huì)價(jià)值具有很高的正外部性，難以在現(xiàn)有的西方傳統(tǒng)估值體系下衡量，這導(dǎo)致承擔(dān)了更多社會(huì)責(zé)任的國(guó)有企業(yè)估值偏低，“國(guó)有企業(yè)承擔(dān)了穩(wěn)增產(chǎn)、穩(wěn)經(jīng)營(yíng)、穩(wěn)投資、穩(wěn)市場(chǎng)等重要作用，需要助力中小企業(yè)紓困、應(yīng)對(duì)重大災(zāi)害事故、保障重大活動(dòng)。相比民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)在ESG（環(huán)境、社會(huì)、公司治理）方面是表現(xiàn)更優(yōu)的?！?/p>戴康還指出，國(guó)有企業(yè)投資者關(guān)系管理存在一些不足。即上市公司通過(guò)信息披露、互動(dòng)交流、訴求處理等工作，加強(qiáng)與投資者以及潛在投資者的溝通，增進(jìn)投資者對(duì)于上市公司的了解和認(rèn)同，從而提升上市公司治理水平和企業(yè)整體價(jià)值的行動(dòng)，也是市值管理的重要部分。此外，企業(yè)被調(diào)研的次數(shù)也可以反映企業(yè)受關(guān)注程度以及投資者關(guān)系管理。央國(guó)企的機(jī)構(gòu)調(diào)研及個(gè)股的關(guān)注度偏低，表明市場(chǎng)對(duì)于央國(guó)企、上市公司的價(jià)值認(rèn)同度可能會(huì)存在一些不足和偏差。國(guó)企改革與中國(guó)特色的估值體系相輔相成、相互促進(jìn)在中國(guó)特色估值體系中，為何國(guó)企改革被頻頻提及？魏鳳春指出，之前中國(guó)當(dāng)時(shí)沒(méi)有明確提出現(xiàn)代化的目標(biāo)，國(guó)有資本采取的策略比較穩(wěn)健?，F(xiàn)在，要改革國(guó)有企業(yè)，首先企業(yè)要盈利。其次，如何盈利，是短期盈利還是長(zhǎng)期盈利，是只考慮企業(yè)的盈利，還是考慮國(guó)家整體的盈利，“在新興的、資本化的條件下，國(guó)有資本要有序發(fā)展，更好貫徹國(guó)家的命運(yùn)、人民的命運(yùn)、黨的要求，這點(diǎn)很重要。同時(shí)，還得考慮整體投資者，利益也要綁定到一起?！?/p>魏鳳春認(rèn)為，國(guó)企改革絕不是為了適應(yīng)中國(guó)特色估值體系，而是國(guó)企改革到位以后，中國(guó)特色估值體系作為技術(shù)手段，讓大家看到了國(guó)企的努力，給予其合理的定價(jià)。二者應(yīng)該是相輔相成的，一個(gè)是因，一個(gè)是果。戴康認(rèn)為，兩者也有相互促進(jìn)的關(guān)系。一方面，央國(guó)企迎來(lái)了估值重塑，也倒逼國(guó)企改革進(jìn)程加速。另一方面，國(guó)企改革不斷推進(jìn)，為央國(guó)企估值重塑帶來(lái)驅(qū)動(dòng)力。具體而言，戴康指出，政策引導(dǎo)央國(guó)企上市平臺(tái)改革的確定性比較高。一方面，根據(jù)國(guó)資委《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，在2024年底之前要求調(diào)整盤活一批上市平臺(tái)。另一方面，國(guó)資委提出“一利五率”，定調(diào)了今年央企上市公司的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。戴康認(rèn)為，央國(guó)企要承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“壓艙石”，主要集中在軍工、電力、通信、機(jī)械設(shè)備等攸關(guān)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)工業(yè)領(lǐng)域。而社會(huì)價(jià)值本身是中國(guó)特色估值體系考量的企業(yè)價(jià)值重點(diǎn)之一。央國(guó)企ESG報(bào)告的披露率高于民企，也契合《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》提出的到2023年央企上市公司ESG專項(xiàng)報(bào)告披露“全覆蓋”。同時(shí)，央國(guó)企重視股東回報(bào)，以高分紅率來(lái)踐行國(guó)有資本社會(huì)責(zé)任。央國(guó)企分紅率保持在37%左右，并且2018年以來(lái)央企的分紅率也在持續(xù)上升?！八晕覀冎v它也是互相促進(jìn)的一個(gè)過(guò)程?！?/p>值得注意的是，近期三大運(yùn)營(yíng)商均宣布了加大派息的舉措。對(duì)此，魏鳳春指出，三大運(yùn)營(yíng)商已行動(dòng)起來(lái)，通過(guò)分紅派息、加強(qiáng)治理、加強(qiáng)信息透明等方式，讓投資者認(rèn)可。這意味著，以三大運(yùn)營(yíng)商為代表的公司，并沒(méi)有拋開(kāi)慣用的估值，同時(shí)也要建立中國(guó)特色估值體系。“一方面符合全球投資都認(rèn)可的估值方式，加強(qiáng)分紅派息，加強(qiáng)透明度，提升效率。另一方面，考慮其承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任、安全、提供的福利等，這一點(diǎn)我認(rèn)為是剛剛開(kāi)始?！蔽壶P春認(rèn)為，未來(lái)一段時(shí)間，不止三大運(yùn)營(yíng)商，其他的國(guó)企、央企都會(huì)積極行動(dòng)起來(lái)。先消除原有體系下無(wú)法提升估值的因素，之后再提升。多年來(lái)看，魏鳳春發(fā)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)商的態(tài)度發(fā)生了變化，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中，其管理意識(shí)、公司治理發(fā)生了變化。就這一點(diǎn)而言，中國(guó)的估值體系有可能成為全球的估值體系。“我認(rèn)為這是中國(guó)未來(lái)現(xiàn)代化最終的目標(biāo)：中國(guó)的是最好的，我們的定價(jià)是最合理的，這是我樂(lè)于看到的?！?/p>中國(guó)特色的估值體系有待落地展望后市，魏鳳春認(rèn)為，目前對(duì)于估值體系的建立更多停留在討論層面，也希望其健康落地，定出指標(biāo)。當(dāng)然，指標(biāo)一開(kāi)始不要定得特別細(xì)，相對(duì)可以原則性一點(diǎn)，逐步優(yōu)化。其次，投資者如公募基金、券商，對(duì)于符合中國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的公司應(yīng)該長(zhǎng)期持有。“這樣才是雙線行動(dòng)，有研究的，有定指標(biāo)的，有行動(dòng)的。應(yīng)該相輔相成，最忌諱的就是分裂，仍然買一些不可以長(zhǎng)期投資的股票?！?/p>政策部署方面，戴康指出，一是國(guó)企改革要引導(dǎo)市值管理、投資者關(guān)系管理以及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。二是要圍繞《推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量三年行動(dòng)方案》完善資本市場(chǎng)功能，包括引導(dǎo)資金投向科創(chuàng)企業(yè)、高端制造業(yè)，完善信息披露制度，嚴(yán)格規(guī)范監(jiān)管范圍及渠道，完善公司治理。三是引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者研究不同類型的估值定價(jià)。四是引導(dǎo)企業(yè)ESG披露以及機(jī)構(gòu)ESG評(píng)級(jí)發(fā)展。“我們看到，今年2月份證監(jiān)會(huì)召開(kāi)了2023年的系統(tǒng)工作會(huì)議，部署2023重點(diǎn)工作及未來(lái)的工作方向與規(guī)劃，提及要提升估值定價(jià)科學(xué)性，說(shuō)明監(jiān)管部門也正在引導(dǎo)并進(jìn)行中國(guó)特色估值體系建設(shè)，包括全面注冊(cè)制也會(huì)影響A股估值的進(jìn)一步分化。所以，我們認(rèn)為可以期待中國(guó)特色估值體系相關(guān)政策指引的繼續(xù)出臺(tái)?！贝骺当硎?。對(duì)于央國(guó)企估值的重估路徑，戴康認(rèn)為有四：一是央國(guó)企的估值重塑，一方面是上市平臺(tái)改革，包括一些資產(chǎn)整合、“A拆A”分拆上市、大集團(tuán)小平臺(tái)資產(chǎn)注入，從而帶動(dòng)上市央企平臺(tái)價(jià)值重塑；另一方面是產(chǎn)業(yè)政策加持，如關(guān)注在手訂單增速、“卡脖子”技術(shù)突破，推動(dòng)央企產(chǎn)業(yè)鏈的數(shù)字化轉(zhuǎn)型和綠色低碳轉(zhuǎn)型。此外，央國(guó)企價(jià)值重估的方向還有社會(huì)價(jià)值權(quán)重的提升，關(guān)注ESG評(píng)級(jí)和分紅。戴康進(jìn)一步指出，路徑二是科創(chuàng)估值的重塑，要關(guān)注細(xì)分優(yōu)質(zhì)低估產(chǎn)業(yè)、“專精特新”標(biāo)簽企業(yè)。重估方法之一是根據(jù)不同的生命周期、行業(yè)特征來(lái)適配不同的估值方法。從行業(yè)特征來(lái)看，多數(shù)科創(chuàng)企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)占比高，具有輕資產(chǎn)、弱周期的屬性，所以更適合用PS（市銷率）、P/FCF、EV/EBITDA等估值法。路徑三是納入ESG估值因子，關(guān)注高ESG評(píng)級(jí)企業(yè)。戴康還表示，路徑四是港股的估值重塑，近兩年AH估值溢價(jià)率在40%左右。港股估值重塑動(dòng)力也來(lái)自于投資者結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步優(yōu)化，比如內(nèi)地與香港互聯(lián)互通機(jī)制的不斷完善。未來(lái)，港股估值重塑要重視其中被低估的優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)，尤其是強(qiáng)化分紅因子權(quán)重，關(guān)注港股高股息央國(guó)企估值的重塑。“中字頭”行情受多因素催化對(duì)A股、港股，以及北交所、打新等細(xì)分市場(chǎng)，中國(guó)特色估值體系可能有哪些影響？魏鳳春認(rèn)為，中國(guó)特色估值體系可能對(duì)A股影響較大，對(duì)于港股、北交所等細(xì)分市場(chǎng)的影響相對(duì)較弱。在A股上市的很多是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，央企、國(guó)企居多，而這些公司的估值相對(duì)偏低。相對(duì)而言，科技股確實(shí)很貴，但投資者愿意買，可能因?yàn)榭吹轿磥?lái)收益會(huì)更高。隨著A股估值的合理化，魏鳳春的觀點(diǎn)是，有些資金會(huì)從高估值的成長(zhǎng)股或者小盤股轉(zhuǎn)向大盤藍(lán)籌股。這會(huì)讓投資者的持有期更長(zhǎng)，更不愿意炒作，換手頻率更低，也會(huì)使得個(gè)人的散戶行為越來(lái)越弱、機(jī)構(gòu)行為越來(lái)越多。因?yàn)闄C(jī)構(gòu)持有大盤藍(lán)籌股，估值、回報(bào)均合理，對(duì)于投資者而言就沒(méi)有必要再親自參與市場(chǎng)炒作。這也使得中國(guó)資本市場(chǎng)越來(lái)越向成熟資本市場(chǎng)的規(guī)則靠近：機(jī)構(gòu)投資者幫助投資者發(fā)現(xiàn)價(jià)值，是專業(yè)創(chuàng)造價(jià)值、分工有序的體現(xiàn)，也是中國(guó)特色估值體系的重要表現(xiàn)。體現(xiàn)到資本市場(chǎng)上，是“中字頭”股票的突出表現(xiàn)。對(duì)此，魏鳳春指出，這固然受到中國(guó)特色估值體系的催化，但背后的根本原因還在于中國(guó)進(jìn)入現(xiàn)代化之后，高質(zhì)量發(fā)展對(duì)安全、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、制造產(chǎn)業(yè)有所塑造。特別是在實(shí)業(yè)為本、高質(zhì)量制造業(yè)為基的邏輯下，會(huì)發(fā)現(xiàn)中國(guó)一些過(guò)去相對(duì)冷淡的產(chǎn)業(yè)，在未來(lái)的現(xiàn)代化中需承擔(dān)特別重要的作用。如過(guò)去相對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)而言，大家不是特別認(rèn)“硬科技”。但隨著資本有序規(guī)劃，軟件平臺(tái)開(kāi)始進(jìn)入常態(tài)期；可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的強(qiáng)大、現(xiàn)代化、安全穩(wěn)定發(fā)展、數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展，離不開(kāi)中國(guó)已有基礎(chǔ)的運(yùn)營(yíng)商等，這些企業(yè)也自然會(huì)享受中國(guó)現(xiàn)代化的風(fēng)口，從投資角度而言具有β收益。從另一個(gè)角度來(lái)講，魏鳳春表示，在國(guó)有企業(yè)改革三年行動(dòng)中，這些國(guó)有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)也發(fā)生了重大變化。有的公司既發(fā)揮了國(guó)有資本的強(qiáng)大優(yōu)勢(shì)，又引入了民營(yíng)企業(yè)一些比較靈活的機(jī)制。因此，這波“中字頭”行情是分行業(yè)的，目前是以數(shù)字經(jīng)濟(jì)為載體的公司先漲，其背后有中國(guó)特色估值體系的催化，但更重要的是適應(yīng)了中國(guó)未來(lái)的現(xiàn)代化需求，同時(shí)其治理結(jié)構(gòu)、管理模式、效率都在提升?！安荒軉渭冋J(rèn)為搞一個(gè)估值體系，這些就漲了。人為拔估值不是我們要的估值體系，我們要的是合理的價(jià)值發(fā)現(xiàn)?！?/p>高端制造結(jié)合央國(guó)企價(jià)值重塑是中國(guó)最好的投資賽道之一在“中國(guó)特色的估值體系”進(jìn)一步落地中，可能有哪些投資主線？“價(jià)值的發(fā)現(xiàn)是投資者最終決策的依據(jù)?！蔽壶P春的理解是，中國(guó)的現(xiàn)代化以實(shí)業(yè)為主，通過(guò)高端制造的供給變化來(lái)滿足中國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的需求變化。魏鳳春認(rèn)為，在數(shù)字經(jīng)濟(jì)的催化下，制造業(yè)有可能成為中國(guó)未來(lái)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，而這些產(chǎn)業(yè)的科研發(fā)展、社會(huì)責(zé)任承擔(dān)，許多依靠的是國(guó)有資本?！拔覀€(gè)人更看好國(guó)有企業(yè)中主動(dòng)提升科技實(shí)力、和數(shù)字經(jīng)濟(jì)相結(jié)合、治理結(jié)構(gòu)不錯(cuò)的企業(yè)。這些我認(rèn)為可以作為壓艙石?！?/p>長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，魏鳳春進(jìn)一步指出，“十四五”規(guī)劃部署了四個(gè)現(xiàn)代化：新型工業(yè)化、新型信息化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化、新型城市化。其中，其特別看好工業(yè)化和信息化的結(jié)合，聚焦點(diǎn)即數(shù)字經(jīng)濟(jì)催化的高端制造?！斑@條線如果再和央企、國(guó)企結(jié)合起來(lái)，五年之內(nèi)應(yīng)該不會(huì)被投資者放棄，而且會(huì)被越來(lái)越多的投資人認(rèn)可，這就是中國(guó)最好的投資賽道之一?！?/p>風(fēng)險(xiǎn)方面，魏鳳春提示了兩點(diǎn)：一是在意識(shí)上，不要認(rèn)為有了估值體系，在技術(shù)上搞幾個(gè)指標(biāo)，低估值的國(guó)企就會(huì)起來(lái)。低估值的國(guó)企要奮斗，主動(dòng)適應(yīng)中國(guó)趨勢(shì)的發(fā)展，才能夠符合估值體系的基本要求。第二，不要認(rèn)為中國(guó)特色的估值體系只對(duì)央企、國(guó)企有價(jià)值，“中國(guó)特色的估值體系不光對(duì)國(guó)企、央企有價(jià)值，對(duì)一些民企的價(jià)值回歸，我認(rèn)為也非常有價(jià)值。所以，視野廣闊一點(diǎn)，不要單純盯著一點(diǎn)，也不要望文生義?！?/p>
