核心結論

1三月重點推薦行業(yè)——電子

1.1行業(yè)配置思考-科技仍為優(yōu)勢方向

從2022年11月市場底部反轉(zhuǎn)以來，行業(yè)漲跌幅之間的差異化表現(xiàn)不僅取決于行業(yè)之間的盈利增速預期，也取決于市場對于2023年政策/宏觀的預期變化。2022年各行業(yè)指數(shù)1-10月累計漲跌幅與其對應的2022預期業(yè)績增速分位正相關。2022年11-12月，一級行業(yè)指數(shù)累計漲跌幅與其2022年業(yè)績預期增速開始轉(zhuǎn)向負相關，但明顯掛鉤2023年的業(yè)績預期增速。

2023年1月的行業(yè)漲跌幅與景氣因子相關性轉(zhuǎn)負，2月的行業(yè)漲跌幅與景氣相關性雖轉(zhuǎn)正，但相關性絕對值仍不高，我們認為這與2023年1月、2月超預期的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)以及對于政策預期的變動有關，這驅(qū)動23年業(yè)績增速較低（即預期較低）的部分行業(yè)在政策/宏觀預期上調(diào)時，展現(xiàn)出階段性的高彈性，如建筑、石化、家電、煤炭、鋼鐵等行業(yè)在2月皆取得較強的超額收益。

強、弱復蘇的預期判斷波動是風格/行業(yè)輪動的主要驅(qū)動力。以盈利彈性和PMI修復持續(xù)性為強/弱復蘇劃分標準來看，07年迄今，A股典型的復蘇區(qū)間可以劃分為3次強復蘇（09年/16-17年/20年下半年）和2次弱復蘇（13-14年/19年），復蘇區(qū)間兩類行業(yè)方向皆能取得正絕對收益，但強復蘇階段，低估值價值類行業(yè)更易獲得相對收益，弱復蘇階段高估值成長類行業(yè)則更占優(yōu)。

從23年全A盈利預測角度來看，基于實際GDP5.2％左右以及全年價格因素同比走弱的預測，2023年全年全A/全A非金融營收和盈利的彈性或在高個位數(shù)和小雙位數(shù)左右，并不具備盈利能力的大幅改善空間，即價值股的次年g沒有足夠強成為主要邏輯瑕疵。這也意味著2023年或更像13-14年、19年這樣的盈利弱修復年份，而和09年、16-17年這樣的盈利強修復年份存在較大差異。

展望來看，無分歧的復蘇路徑，或使得大部分行業(yè)都有絕對收益能力，而對于相對收益而言，基于盈利彈性視角的弱復蘇判斷，逢低布局科技成長仍為較優(yōu)方向。行業(yè)輪動步頻減弱需要等待財報及政策落地進一步驗證。從趨勢性視角來看，建議仍然將景氣作為全年主要抓手，關注軟、硬科技成長方向，低業(yè)績預期行業(yè)更適宜跟蹤宏觀/政策預期變化，作為階段性選擇。

1.2重點行業(yè)推薦——左側(cè)配置電子周期上行機會

2023年，經(jīng)濟大概率類似2013-2014年、2019年，呈現(xiàn)弱復蘇態(tài)勢，政策在現(xiàn)有基礎上進一步大幅刺激的可能性低，趨勢性機會在于創(chuàng)業(yè)板，特別是TMT科技成長方向，應在TMT行業(yè)中擇優(yōu)配置高成長空間、確定性較高的賽道。

電子行業(yè)面臨“宏觀經(jīng)濟周期-產(chǎn)業(yè)周期-科技周期”三重利好，兼具周期上行與景氣成長的復合向上投資機會。電子是典型的硬科技行業(yè)，宏觀經(jīng)濟輪動規(guī)律上，電子行業(yè)當前具備中短周期共振向上的投資機會。產(chǎn)業(yè)周期層面，電子周期在2021年下半年、2022年的持續(xù)下行后，已接近歷史底部，庫存加速去化，上行拐點在望；科技周期之下，TMT行業(yè)由基礎設施建設輪動到終端設備和應用端建設，“數(shù)字經(jīng)濟”的政策支持力度不斷加大，終端設備與應用算力需求加速有望拉動電子行業(yè)高速增長。

面板廠商庫存去化逐步接近正常水平，面板有望進入上行周期。2021年年中以來面板價格持續(xù)回調(diào)，至2023年2月初已下行至歷史低點。近期液晶電視面板價格觸底回升，顯示器面板、平板電腦面板等產(chǎn)品價格下行斜率也已較為平緩。

近期京東方、群創(chuàng)等面板大廠紛紛表示庫存已逐步回歸健康水平。下游需求端來看，根據(jù)液晶網(wǎng)數(shù)據(jù)，二線電視廠商已經(jīng)開始回補庫存，進入二季度后下游有望全面追加訂單，Omdia預測也表示，小尺寸電視面板價格可望小漲 1~2 美元，至于還在現(xiàn)金成本之下的大尺寸電視面板價格有機會調(diào)漲 8~10 美元，面板行業(yè)有望逐步回歸上行周期。

半導體與消費電子已進入周期底部，庫存去化加速之下，2023年下半年電子有望回歸上行周期。DRAM價格、與半導體銷售額自2021年下半年以來持續(xù)下行，當前已調(diào)整至歷史低點，消費電子方面，2021年下半年手機出貨量持續(xù)下行，當前也處于歷史低點。庫存加速去化、消費復蘇之下，半導體、消費電子周期有望在2023年Q2之后迎來上行，臺積電總裁魏哲家也稱“半導體產(chǎn)業(yè)景氣有望于今年上半年落底，下半年應可健康復蘇”，當前可密切關注半導體、消費電子行業(yè)庫存去化節(jié)奏，尋找左側(cè)布局機會。

科技周期層面，終端設備、應用算力的需求增長都有望帶動電子行業(yè)景氣進入高速增長區(qū)間。移動互聯(lián)網(wǎng)時代，TMT行業(yè)遵循“基礎設施-終端設備-應用軟件”的演變，當前5G周期中，這一趨勢有望延續(xù)。當前，基礎設施建設高峰至2021年底已趨于尾聲，而終端設備熱潮正盛，特別是智能汽車、VR/AR等滲透率正加速提升，對汽車電子、VR產(chǎn)業(yè)鏈有較強帶動作用；而應用端商業(yè)化特別是AIGC的商業(yè)化進程也在加速，對于高算力、高性能芯片需求大增，無論是終端設備還是應用算力的需求增長都有望帶動電子行業(yè)景氣進入高速增長區(qū)間，為行業(yè)帶來較高成長性溢價。

“數(shù)字經(jīng)濟”的政策支持導向不斷強化，作為“數(shù)字經(jīng)濟”的基石以及國家“科技安全”的重點領域，電子行業(yè)有望受益于政策拉動。2023年2月27日，中共中央、國務院印發(fā)《數(shù)字中國建設整體布局規(guī)劃》，《規(guī)劃》提出，“打通數(shù)字基礎設施大動脈，加快5G網(wǎng)絡與千兆光網(wǎng)協(xié)同建設，推進移動物聯(lián)網(wǎng)全面發(fā)展；系統(tǒng)優(yōu)化算力基礎設施布局，整體提升應用基礎設施水平”，電子行業(yè)特別是半導體產(chǎn)業(yè)作為“數(shù)字經(jīng)濟”的基石以及“卡脖子”的重點領域，有望持續(xù)受益于政策的傾斜。

2上月行業(yè)表現(xiàn)回顧

2.1行業(yè)表現(xiàn)

2月市場整體走平，行業(yè)指數(shù)漲多跌少，大類行業(yè)中科技、周期、消費皆錄得正收益，大金融板塊有所承壓。漲幅居前的一級行業(yè)為通信、輕工、紡服、計算機，漲幅居后的行業(yè)為地產(chǎn)、非銀、有色、銀行、電新。2月市場賺錢效應主要集中在小盤價值與軟科技方向。鋼鐵、煤炭等盈利預期較低的小盤價值行業(yè)受益于復蘇邏輯，在ChatGpt與數(shù)字經(jīng)濟帶動下，此前低配且跌幅較深的TMT方向在1月、2月繼續(xù)成為配置阻力較小的方向。在整體宏觀經(jīng)濟復蘇背景下，大部分行業(yè)景氣度同比去年都有明顯改善預期，景氣擴散邏輯下，此前景氣度稀缺，機構倉位配置較重的電新方向2月承壓幅度明顯，疊加美國通脹數(shù)據(jù)超預期，對于美債利率敏感度較高的部分權重股也拖累電新行業(yè)表現(xiàn)。

2.2 2月指數(shù)波動回顧

在超預期的1月PMI數(shù)據(jù)開局引領下，萬得全A指數(shù)在2月基本收平，呈現(xiàn)出窄幅波動的特征，但在寬基指數(shù)波瀾不驚的背景下，風格及行業(yè)輪動速度創(chuàng)十年以來新高，近2/3的行業(yè)在2月錄得絕對收益，TMT盡管中途出現(xiàn)一次領漲后的“止盈”調(diào)整，但仍然成為貫穿整個2月的行業(yè)主線，而在2月后程，對于經(jīng)濟修復現(xiàn)實的確認，周期資源行業(yè)也展現(xiàn)出了均衡特征下的賺錢效應?！?月PMI超預期”、“1月信貸數(shù)據(jù)” 、“全面注冊制實施” 以及“ChatGPT&；數(shù)字中國”成為貫穿整體2月行情的關鍵詞。

2.3 2月重點事件、新聞回顧及3月重要事件展望

2月17日，證監(jiān)會發(fā)布全面實行股票發(fā)行注冊制相關制度規(guī)則，自公布之日起施行

本次改革借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板經(jīng)驗，以更加市場化便利化為導向，進一步改進主板交易制度。

本次改革后，多層次資本市場體系將更加清晰，基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型、不同成長階段的企業(yè)。改革后主板要突出大盤藍籌特色，重點支持業(yè)務模式成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)?？苿?chuàng)板突出“硬科技”特色，發(fā)揮資本市場改革“試驗田”作用；創(chuàng)業(yè)板主要服務于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)；北交所與全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)共同打造服務創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。

注冊制改革實施后，股票發(fā)行步入常態(tài)化，注冊審核周期縮短、發(fā)行效率提升為必然趨勢。注冊制下證券公司逐步告別通道角色，回歸定價和銷售的本源。注冊制的全面實施預計將為IPO市場帶來顯著增量，證券公司定價能力重要性凸顯，投行資本化發(fā)展空間廣闊。

2月27日，中共中央、國務院印發(fā)《數(shù)字中國建設整體布局規(guī)則》

《規(guī)劃》明確，數(shù)字中國建設按照“2522”的整體框架進行布局，即夯實數(shù)字基礎設施和數(shù)據(jù)資源體系“兩大基礎”，加快5G網(wǎng)絡與千兆光網(wǎng)協(xié)同建設，深入推進IPv6規(guī)模部署和應用，推進移動物聯(lián)網(wǎng)全面發(fā)展，大力推進北斗規(guī)模應用。系統(tǒng)優(yōu)化算力基礎設施布局，促進東西部算力高效互補和協(xié)同聯(lián)動，引導通用數(shù)據(jù)中心、超算中心、智能計算中心、邊緣數(shù)據(jù)中心等合理梯次布局。整體提升應用基礎設施水平，加強傳統(tǒng)基礎設施數(shù)字化、智能化改造。二是暢通數(shù)據(jù)資源大循環(huán)。構建國家數(shù)據(jù)管理體制機制，健全各級數(shù)據(jù)統(tǒng)籌管理機構。

2.4 行業(yè)輪動速度跟蹤

關注行業(yè)輪動加速。資金角度，北上流入減緩以及公募基金發(fā)行偏慢的存量資金格局，使得行業(yè)輪動較快，另一方面行業(yè)之間的業(yè)績預期和宏觀/政策都處于真空期，需要等待財報及政策落地進一步驗證。行業(yè)輪動速度減弱時期，強勢行業(yè)的趨勢交易以及倉位結構的偏斜配置是獲取超額收益的勝負手，而當行業(yè)輪動速度加快的時期，行業(yè)及倉位的分散化配置有助于避免大幅回撤。

3盈利面跟蹤

3.1工業(yè)企業(yè)利潤與PMI

2023年1月、2月代表經(jīng)濟景氣水平的PMI數(shù)據(jù)持續(xù)超預期回升，2月PMI錄得52.6％，較1月上升2.5Pct。工業(yè)企業(yè)利潤2022年12月數(shù)據(jù)仍落于負增區(qū)間，2022年全年同比增速落于-4.0％，從2023年1-2月宏觀與金融數(shù)據(jù)來看，工業(yè)企業(yè)利潤與全A/全A非金融業(yè)績增長情況在2023年將走出弱復蘇趨勢。

3.2分析師盈利預期跟蹤

本月由于上市公司陸續(xù)發(fā)布業(yè)績預告/快報，盈利預測上修行業(yè)數(shù)量較少，主要為建筑、通信、電新。從景氣分布視角來看，2023年GDP目標下限的發(fā)布，從邏輯上支撐高景氣和長久期資產(chǎn)更占優(yōu)，建議關注第一象限高景氣延續(xù)的硬科技和第二象限低基數(shù)、困境反轉(zhuǎn)的TMT軟科技行業(yè)。

4估值面跟蹤

4.1市場整體風險溢價水平

2月萬得全A股權風險溢價水平從1月底的2.69％小幅上行到2月底的2.66％，整體水平保持穩(wěn)定，當前處于越過-1倍標準差位置，尚未觸碰3年均值，市場整體下行風險較小。

4.2 一級行業(yè)PE/PB水平及分位變動

2月大部分一級行業(yè)PE分位數(shù)較1月錄得上行，自22年11月以來的市場及行業(yè)反彈主要由估值擴張所貢獻，當前從一級行業(yè)估值3年及5年分位水平來看，綜合PE/PB視角來看，各行業(yè)在輪動式上漲后，估值分位普遍有明顯提升，其中相對估值分位較低的是電新、軍工以及銀行等。

5中觀信號跟蹤

5.1 中觀信號思考

近期市場對于經(jīng)濟復蘇的強度仍存在預期的分歧和博弈，中觀高頻數(shù)據(jù)仍表明，經(jīng)濟復蘇的斜率處于近年來的中高水平，市場博弈兩會預期的氣氛仍然濃厚，我們認為全年整體仍將呈現(xiàn)弱復蘇格局，TMT成長板塊作為年內(nèi)主要趨勢的方向不會改變。

5.2基建地產(chǎn)鏈春節(jié)后復蘇明顯

2023年春節(jié)后建筑地產(chǎn)鏈明顯復蘇，石油瀝青開工率處于2018年以來的較高水平。

5.3 2023年春節(jié)后工業(yè)生產(chǎn)復蘇斜率處于近幾年來的較高水平

2023年春節(jié)后工業(yè)生產(chǎn)復蘇明顯，斜率處于2018年以來的中高水平，特別是汽車輪胎開工率反彈尤為明顯。

5.4 大宗消費整體仍延續(xù)弱勢

2022年底以來，汽車購置稅減免及新能源補貼退坡之下，乘用車銷量持續(xù)走弱，2月以來乘用車表現(xiàn)仍相對弱勢，家電銷售同比也處于負區(qū)間。

5.5 線下消費已逐漸向疫情前水平看齊

2023年以來線下消費恢復明顯，已逐漸向疫情前水平看齊。

6資金面動量跟蹤

6.1公募基金發(fā)行情況

公募資金方面，當前新基金發(fā)行節(jié)奏仍偏慢，從我們統(tǒng)計的三類基金類型（普通股票型、偏股混合型、靈活配置型）發(fā)行節(jié)奏（成立日口徑）來看，3月目前僅偏股混合型基金發(fā)行12只，份額為58.61億份。

6.2公募基金凈值變動散點圖

從普通股票型基金近期凈值變動散點圖來看，2月、3月整體普通股票型基金配置偏均衡，介于創(chuàng)業(yè)板指和上證50之間，對于央企和計算機方向的配置偏斜尚未完全展開。

6.3北上資金

2月北上資金凈買入金額137億，顯著低于1月份的1467億凈買入金額，此前22年11月到23年1月，北上兩個月內(nèi)整體凈買入2300余億，2月北上流入放緩在于此前對防疫和地產(chǎn)政策放松后的基本面復蘇交易以及人民幣升值交易告一段落，疊加2月俄烏沖突1周年、慕尼黑會議等事件也一定程度壓低了外資風險偏好。結構上來看，2月北上持股市值提升較大的行業(yè)為計算機、機械、鋼鐵、傳媒、通信等行業(yè)，電新、銀行、醫(yī)藥、有色等行業(yè)2月北上持股市值下降明顯。從自由流通市值視角的超配比例來看，2月食品飲料、機械、鋼鐵等行業(yè)超配比例環(huán)比1月有小幅提升。

6.4趨勢交易行業(yè)

從行業(yè)月度成交額占比趨勢來看，去年11月市場反彈以來，成交趨勢熱度主要從消費大類轉(zhuǎn)向TMT科技大類。細分來看，可關注當前成交/換手分位低于-1倍標準差下方的相關行業(yè)，主要包括：電新、電子、基礎化工、有色、醫(yī)藥。

7推薦行業(yè)配置

產(chǎn)業(yè)政策與業(yè)績信號不斷強化，3月繼續(xù)配置TMT主線。盡管近期美國通脹與加息預期有一定反復，但總體來看不會改變美債利率年內(nèi)的趨勢性下行，TMT行業(yè)有望獲得Beta上行動力。而當前科技周期層面，5G基礎設施建設已近尾聲而終端設備與應用端交替上行的大潮正在演繹，AIGC帶動之下，產(chǎn)業(yè)商業(yè)化落地加速，TMT板塊整體均有望受到拉動。

“兩會”政府工作報告將GDP預期目標定在5％，進一步驗證了我們此前提出的2023年的經(jīng)濟復蘇大概率是類似于2013、2014年和2019年的弱復蘇的判斷，且近期政策層面對于“數(shù)字經(jīng)濟”的支持持續(xù)加碼，2月27日《數(shù)字中國建設整體布局規(guī)則》落地，“兩會”政府工作報告也將“加快建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系”，放在重點工作第二位，強調(diào)“大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟，提升常態(tài)化監(jiān)管水平，支持平臺經(jīng)濟發(fā)展”。

TMT行業(yè)有望獲得宏觀經(jīng)濟周期占優(yōu)、科技周期上行拉動與“數(shù)字經(jīng)濟”政策加持的三重利好，行業(yè)2023年預期業(yè)績向好，投資信號不斷強化，3月仍可繼續(xù)配置TMT主線。

關注消費類與高端制造的景氣上行與業(yè)績驗證。TMT主線之外，同時關注受益于美債利率下行趨勢的核心資產(chǎn)，宏觀經(jīng)濟周期占優(yōu)且受到政策與經(jīng)濟復蘇拉動的高端制造和可選消費。

本文源自券商研報精選