2023年春節(jié)假期民眾出行、旅游消費數(shù)據(jù)同比改善并不令人意外，但仍有三大看點值得關(guān)注：

（1）2023年春節(jié)客運數(shù)據(jù)中，鐵路、民航客運量修復(fù)較快，但公路客運量同比2019年仍未有回升跡象，反映出2023年春節(jié)前進城務(wù)工人員提前返鄉(xiāng)、滯后返城，對應(yīng)的是相關(guān)就業(yè)市場仍不穩(wěn)定。由于就業(yè)市場、收入預(yù)期仍待恢復(fù)，春節(jié)假期旅游消費數(shù)據(jù)尚未完全恢復(fù)至2019年水平。但在另一邊，“春節(jié)檔”電影票房供需兩旺，體現(xiàn)出民眾娛樂消費意愿仍強，低價消費率先復(fù)蘇。

（2）1月20日，6個月國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率，已經(jīng)回升至同期限同業(yè)存單利率之上，這是自2022年8月底以來的首次，或預(yù)示企業(yè)預(yù)期改善、信貸需求增長。對此，我們認為在2月10日左右央行公布1月份金融數(shù)據(jù)時，債市投資者也需要防范數(shù)據(jù)超預(yù)期，帶來的債市震蕩風(fēng)險（類比2022年同期）。

（3）春節(jié)假期樓市成交依然低迷，節(jié)前債市交易的“房地產(chǎn)回暖”這一預(yù)期，尚未被數(shù)據(jù)證實。

（1）短期內(nèi)，跟蹤2月中下旬票據(jù)利率數(shù)據(jù)，關(guān)注信貸向好的可持續(xù)性。

（2）中短期內(nèi)，跟蹤30大中城市商品房成交面積數(shù)據(jù)，關(guān)注2月中旬及清明節(jié)前樓市銷售小高峰時期，地產(chǎn)銷售改善幅度和預(yù)期差。

（3）中期內(nèi)，關(guān)注消費回升的頂點。參考中國臺灣、韓國經(jīng)濟情況，2023年居民儲蓄下行或推動消費增速超疫情前水平，消費數(shù)據(jù)寬幅波動或?qū)袔頂_動。

風(fēng)險提示：疫情波動風(fēng)險、中國央行貨幣政策超預(yù)期、信貸投放超預(yù)期、消費數(shù)據(jù)超預(yù)期、中國大陸和中國臺灣、韓國經(jīng)濟及消費不能簡單類比、歷史數(shù)據(jù)無法預(yù)測未來走勢，相關(guān)資料僅供參考。

2023年兔年春節(jié)，是針對新冠病毒感染實施“乙類乙管”后的首個春節(jié)。疫情影響減輕后，春節(jié)假期中民眾出行、旅游消費數(shù)據(jù)改善，并不令人意外。但是在此基礎(chǔ)上，春節(jié)假期數(shù)據(jù)還反映出了哪些值得關(guān)注的深層邏輯，節(jié)后債市的交易重點又在哪里？對此我們試圖做出如下分析：

1、春節(jié)假期數(shù)據(jù)的三大看點

看點一：消費意愿快速釋放，但支出水平仍待提升。

春節(jié)交通數(shù)據(jù)，反映出中低收入階層就業(yè)市場仍待恢復(fù)。根據(jù)交通運輸部的統(tǒng)計，2023年1月7日至2023年1月27日，21天里全國道路交通發(fā)送春運旅客7.9億人次，較2022年農(nóng)歷同期同比提升，但較2019年農(nóng)歷同期仍有下滑。其中，鐵路、民航客運量下滑幅度較小，主要服務(wù)短途、中低收入階層進城務(wù)工人員的公路運輸下滑幅度較大，或由于進城務(wù)工人員提前返鄉(xiāng)所致。

且觀察2023年春節(jié)后返程客流，鐵路、民航客運量正在快速修復(fù)，但公路客運量同比2019年仍未有回升跡象，反映出2023年春節(jié)后進城務(wù)工人員返城節(jié)奏推遲，對應(yīng)的是相關(guān)就業(yè)市場仍不穩(wěn)定。

由于就業(yè)市場、收入預(yù)期仍待恢復(fù)，春節(jié)假期旅游消費數(shù)據(jù)尚未完全恢復(fù)至2019年水平。根據(jù)文旅部的數(shù)據(jù)，2023年春節(jié)假期全國國內(nèi)旅游出游3.08億人次，實現(xiàn)國內(nèi)旅游收入3758.43億元，較2022年農(nóng)歷同期增長，但出行人數(shù)、人均旅游支出均未恢復(fù)至2019年水平。

但在另一邊，“春節(jié)檔”電影票房創(chuàng)下歷史次高，觀影人數(shù)已經(jīng)恢復(fù)至2019年水平，體現(xiàn)出民眾娛樂消費意愿仍強，但由于收入預(yù)期仍不穩(wěn)定、就業(yè)市場尚未完全恢復(fù)，消費強度受到制約，觀影等低價娛樂修復(fù)較快。

看點二：1月中下旬信貸投放有所好轉(zhuǎn)。

跟蹤票據(jù)高頻數(shù)據(jù)，1月中旬開始票據(jù)轉(zhuǎn)帖利率快速上行。1月20日，6個月國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率已經(jīng)回升至同期限同業(yè)存單利率之上，這是自2022年8月底以來的首次。

票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率回升，或預(yù)示新冠病毒感染“乙類乙管”與疫情影響減輕后，企業(yè)預(yù)期改善、信貸需求增長。在此情況下，商業(yè)銀行不再需要靠“低價收票”完成信貸投放指標(biāo)。

這一現(xiàn)象，部分類似于2022年1月份的信貸行情。 2022年1月LPR降息后，信貸投放好轉(zhuǎn)帶動1月下旬票據(jù)利率攀升，并最終反映至2022年2月10日央行公布的金融數(shù)據(jù)中，推動第二天10年期國開債收益率上行4.8BP。

對比當(dāng)時行情，我們認為在2月10日左右央行公布1月份金融數(shù)據(jù)時，債市投資者也需要防范數(shù)據(jù)超預(yù)期，帶來的債市震蕩風(fēng)險。

看點三：樓市成交仍然低迷。

盡管春節(jié)假期是樓市成交的淡季，但作為1月5日央行、銀保監(jiān)會建立首套住房貸款利率政策動態(tài)調(diào)整機制后的首個節(jié)假日，春節(jié)樓市成交數(shù)據(jù)仍值得關(guān)注。

數(shù)據(jù)顯示，受居民信心尚未完全修復(fù)的影響，樓市托底政策仍未傳導(dǎo)至銷售市場。2023年1月7日至1月27日，30大中城市商品房成交面積仍低于至2022年農(nóng)歷同期的8成水平。節(jié)前債市交易的“房地產(chǎn)回暖”這一預(yù)期，尚未被數(shù)據(jù)證實。

2、節(jié)后債市的交易重點

綜合假期數(shù)據(jù)，展望節(jié)后債市，我們認為有三個交易重點值得關(guān)注：

（1）短期內(nèi)，關(guān)注信貸向好的可持續(xù)性。

2022年1月金融數(shù)據(jù)整體超預(yù)期，引發(fā)債市震蕩。但受疫情影響，2022年2月份信貸投放情況再度惡化，使得金融數(shù)據(jù)向好缺乏持續(xù)性，債市做多情緒再度升溫。

反觀本輪，短期內(nèi)在地產(chǎn)銷售尚未出現(xiàn)大幅修復(fù)態(tài)勢的背景下，金融數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，主要依靠基建開工潮下的企業(yè)配套融資，該類信貸投放多是“脈沖式”的，可持續(xù)性仍待觀察。因此我們提示，在2月仍需密切關(guān)注對信貸投放有提示作用的票據(jù)利率數(shù)據(jù)，確定金融數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)的穩(wěn)健性。

除此之外，若信貸投放被證實持續(xù)向好，對流動性略有不利。一方面，信貸投放加快本身就會消耗流動性（超額準(zhǔn)備金轉(zhuǎn)化為法定準(zhǔn)備金）；另一方面，央行也會降低對資金面的呵護態(tài)度。因此盡管節(jié)后民間現(xiàn)金回流銀行體系，使得流動性趨于寬松，但若信貸投放持續(xù)向好，流動性寬松的幅度和時長都將縮短。

（2）中短期內(nèi)，關(guān)注地產(chǎn)銷售改善幅度。

2023年地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)修復(fù)是大概率事件，國家針對新冠病毒感染實施“乙類乙管”，有利于提振居民信心，使得前期地產(chǎn)托底政策能更有效地向地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)傳導(dǎo)，不過修復(fù)幅度和節(jié)奏仍待觀察。

從季節(jié)性上來看，春節(jié)后3周地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)將恢復(fù)至常態(tài)，對應(yīng)時間點為2月中旬左右。同時從3月中下旬開始，地產(chǎn)銷售將進入清明假期前的小高峰，屆時30大中城市商品房成交面積等高頻數(shù)據(jù)更值得關(guān)注。

（3）中期內(nèi)，關(guān)注消費回升的頂點。

傳統(tǒng)上，由于居民消費是一個慢變量，對債市影響不大，因此債市投資者對于消費數(shù)據(jù)關(guān)注較少，但是我們提示，2023年在居民擁有超額儲蓄的背景下，消費數(shù)據(jù)存在超預(yù)期波動的可能性。

觀察中國臺灣、韓國經(jīng)濟情況，2020至2021年由于疫情存在高度不確定性，當(dāng)?shù)鼐用駜π钤鏊俅蠓噬?strong>2022年疫情防控常態(tài)化后，兩地均經(jīng)歷了儲蓄下降與消費數(shù)據(jù)回暖的過程，且消費增速均高于疫情前的2019年水平。

因此我們提示，隨著中期就業(yè)市場的回暖和居民信心的改善，消費增速存在超預(yù)期波動的可能性，屆時可能對債市帶來影響。 具體數(shù)據(jù)方面，反映消費情況的社會消費零售總額數(shù)據(jù)由統(tǒng)計局公布，權(quán)威但頻率較低。 百度地圖基于消費出行需求、位置服務(wù)，開始挖掘計算各城市消費指數(shù)，日頻公布，可予以參考。

本文源自券商研報精選