國際金融危機后，財富管理市場快速演變，競爭日趨激烈，形成需求多元化和復雜化、數(shù)字化轉型加深、跨領域并購與戰(zhàn)略合作頻繁等主要趨勢。

境外財富管理市場發(fā)展歷程、現(xiàn)狀及趨勢

財富管理起源于中世紀的歐洲，被廣泛定義為以客戶為核心、針對其資產和負債兩端進行的全面財務規(guī)劃和配置服務，既包括財富保值、增值等金融服務，也包括稅收規(guī)劃等非金融服務。

財富管理的核心是圍繞客戶賬戶開展的管理和維護服務，資產管理是財富管理的增值環(huán)節(jié)。但隨著行業(yè)發(fā)展，兩者的界限逐漸模糊?，F(xiàn)代財富管理開端于16世紀瑞士的私人銀行，伴隨著工業(yè)革命發(fā)展，全球財富管理的中心轉移至美國，形成了私人銀行、家族辦公室等業(yè)務形態(tài)。20世紀30年代，美國受保險業(yè)發(fā)展影響，市場衍生出投資規(guī)劃、收益分析等財富管理業(yè)務。第二次世界大戰(zhàn)后，大型商業(yè)銀行、投資銀行加入財富管理市場，市場規(guī)模和服務品種進一步擴張。20世紀60年代，亞洲經濟快速發(fā)展，吸引歐美大型投行和私人銀行進入，催生出中國香港、新加坡等區(qū)域性財富管理中心。20世紀90年代以來，隨著金融管制放松，金融創(chuàng)新加快，全球財富管理行業(yè)快速發(fā)展，已形成私人銀行、投行、綜合性銀行、家族辦公室、投資顧問和券商等多類型主體參與的完善市場結構。

全球財富管理領域有三種主要模式：以瑞士和英國為代表的歐洲模式、以美國為代表的北美模式、以中國香港和新加坡為代表的東亞模式。

歐洲模式和東亞模式市場的參與主體以投資銀行、私人銀行和綜合性銀行為主，資產來源以“離岸”為主。與之相對，北美模式市場參與主體更加多元，金融產品和服務類型廣，投資顧問發(fā)揮重要作用，市場資產來源以“在岸”為主。歐洲市場客戶風險偏好較北美和亞洲低。

目前，全球財富管理市場已發(fā)展成為“產品服務個性化”和“客戶資產水平”雙維度下的成熟市場，不同類型機構在各自細分市場形成了比較優(yōu)勢。2008年國際金融危機后，監(jiān)管制度調整，金融科技發(fā)展，財富管理市場快速演變，競爭日趨激烈，形成需求多元化和復雜化、數(shù)字化轉型加深、跨領域并購與戰(zhàn)略合作頻繁等主要趨勢。

美國財富管理市場發(fā)展歷程、特征及監(jiān)管

美國是全球規(guī)模最大、最成熟的財富管理市場之一，其市場發(fā)展先后經歷了起步期、高速發(fā)展期和成熟期三個階段。

起步期始于20世紀30年代“大蕭條”后，在保險公司提供的資產投資規(guī)劃和咨詢等服務需求增多的背景下，美國財富管理市場的最初形態(tài)形成。

20世紀60年代，由于銀行混業(yè)限制及主業(yè)發(fā)展緩慢，商業(yè)銀行開始轉型提供稅務規(guī)劃、收益分析、遺產繼承等業(yè)務，財富管理業(yè)務內容拓寬。

高速發(fā)展期形成于20世紀70～80年代，1974年美國《雇員退休收入保障法案》創(chuàng)建了個人退休賬戶并發(fā)展出“三支柱”養(yǎng)老體系，鼓勵養(yǎng)老金投資資本市場，出現(xiàn)大量對金融產品和財富管理服務的需求。期間，美國同步完成了利率和券商傭金“自由化”制度改革，進一步壓縮了銀行券商傳統(tǒng)業(yè)務的利潤空間，迫使它們提高通道和服務業(yè)務占比，催生出投資顧問等新業(yè)態(tài)?！懊鈧蚧稹焙汀爸笖?shù)基金”的出現(xiàn)也加快了買方投顧業(yè)態(tài)的發(fā)展。

20世紀90年代后進入成熟期，1999年《金融服務現(xiàn)代化法案》重新允許銀行混業(yè)經營，更多金融機構進入財富管理領域，使市場擴大并細分。2010年后，金融科技和互聯(lián)網投顧的興起進一步完善了美國財富管理市場。

美國財富管理市場呈現(xiàn)多層次、多元化和高科技等主要特征。

一是市場內金融機構呈現(xiàn)分層次競爭態(tài)勢。銀行、投行、券商、信托、第三方財富管理公司、家族辦公室、保險公司和獨立投資顧問等機構在產品服務個性化和客戶資產水平兩個維度下競爭并開展主營業(yè)務，開拓出多個細分市場，滿足客戶不同層次需求。

二是產品類別和服務模式多元化。市場主體包括高盛（GoldmanSachs）和瑞銀（UBS）等專注為高凈值客戶和大型機構提供標準化產品服務的大型經紀商，瑞杰金融（RaymondJames）等提供“精品”服務的獨立經紀商，嘉信理財（CharlesSchwab）等提供中后臺賬戶管理和保障的服務商及提供完全定制化服務的獨立投資顧問等。

三是數(shù)字化程度高。2008年，受益于美國ETF基金和量化投資發(fā)展，以Betterment和Wealthfront為首的券商推出針對“長尾”客戶群體的智能投顧（Robo-advisory）。此后，各大傳統(tǒng)金融機構也陸續(xù)跟進，使美國發(fā)展出全球規(guī)模最大的智能投顧市場。

目前，美國財富管理市場仍處于激烈競爭狀態(tài)，行業(yè)內并購整合頻繁，各細分市場“領頭羊”紛紛開展縱向整合，正引發(fā)市場更大變局。例如，高盛和摩根士丹利分別在2019年和2020年完成縱向整合，進軍高端獨立顧問和折扣經紀商領域，豐富其財富管理業(yè)務形態(tài)。

美國財富管理領域采用功能監(jiān)管和行為監(jiān)管為主的監(jiān)管體系，同一機構可根據(jù)市場發(fā)展和業(yè)務需要登記開展不同業(yè)務，遵守對應監(jiān)管規(guī)則，激勵金融機構創(chuàng)新并開拓全民服務，是美國財富管理市場發(fā)達的基礎。

具體來看，美國監(jiān)管體系注重投資者保護，信息披露、托管制度和投資限制是構建該體系的基石。其中，1933～1934年的《證券法》和《證券交易法》以信息披露制度為核心，規(guī)范了證券賣方和證券交易的行為。1940年出臺的《投資公司法》和《投資顧問法》分別從保護投資者角度出發(fā)，構建了針對投資公司和投資顧問的以受托責任為核心的監(jiān)管體系?！锻顿Y公司法》規(guī)范了投資公司的組織架構，并要求重點披露基金結構和運營信息；《投資顧問法》明確了投資顧問的責任、合規(guī)行為和信息披露要求。上述四部法律構成了監(jiān)管美國財富管理行業(yè)的法律基礎，美國證監(jiān)會（SEC）是該行業(yè)的主要監(jiān)管機構。

隨著財富管理市場和業(yè)態(tài)的復雜化和多元化，以及市場主體業(yè)務的擴張和深入，SEC也在促進市場信息披露、維護公平交易和防止欺詐的原則下，持續(xù)推出適合市場發(fā)展的新監(jiān)管規(guī)則。例如，為應對家族辦公室的快速擴張，SEC在2011年規(guī)范了對家族辦公室的法律定義并將其納入監(jiān)管；為應對經紀商和投資顧問兩者業(yè)務和分工的日趨模糊以及零售投資市場的變局，SEC在2019年出臺了致力于拉平兩者行為標準和法律責任，以及加強信息披露并提高零售投資市場效率的四項規(guī)則。

英國財富管理市場發(fā)展歷程、特征及監(jiān)管

英國是全球財富管理的發(fā)源地之一，也是全球第二大財富管理市場。截至2021年3月，其市場規(guī)模已達1.79萬億美元。

英國財富管理業(yè)起源于16世紀末，此后逐漸發(fā)展出以綜合性銀行和私人銀行為主、財務顧問為輔的財富管理體系，并建立了較為完善的行業(yè)監(jiān)管制度，成為國際資產最青睞的離岸財富管理市場之一。

英國財富和資產管理市場呈現(xiàn)產品形態(tài)豐富、對外開放程度高和監(jiān)管制度先進等特征。

一是資管市場產品架構清晰，可大致分為集合委托型和全權委托型。其中，集合委托型產品主要面向零售投資者，包含契約式投資、投資信托和另類投資基金等多種產品；全權委托型產品面向機構投資者，覆蓋保險、養(yǎng)老、企業(yè)、公共部門等。同時，英國資管市場產品類型豐富且動態(tài)化程度高，會根據(jù)經濟金融運行情況，按投資者利益最大化原則動態(tài)調整資產配置。

二是市場對外開放程度高。與美國市場主要面對境內客戶不同，英國財富管理市場面向范圍更廣。目前，英國已建成歐洲經濟區(qū)（EEA）最大的資管中心，并成為歐洲資管產品的主要生產國，截至2019年末，其歐洲投資者資產占比高達43%。同時，英國資管行業(yè)管理了大量來自北美和亞洲投資者的資產，市場覆蓋全球。

三是英國監(jiān)管制度創(chuàng)新程度高。例如，作為財富管理市場的主要監(jiān)管者，英國金融行為監(jiān)管局（FCA）在2015年為促進金融科技在該市場中的廣泛應用，推出了“監(jiān)管沙盒”理念，創(chuàng)造安全空間，為測試創(chuàng)新產品、服務和商業(yè)模式提供解決方案。此外，英國也推動將ESG和企業(yè)文化等要素納入資管機構監(jiān)管標準，促進財富和資產管理機構進行可持續(xù)性投資并邁向更高治理水平。

與美國類似，行業(yè)縱向整合、提高數(shù)字化程度以及金融科技的深度應用也是英國財富管理市場的發(fā)展趨勢。

類似美國，英國財富管理監(jiān)管體系的主線也以功能監(jiān)管和行為監(jiān)管為主，且更注重信息披露和投資者保護。

一是形成以FCA為核心監(jiān)管機構、以英國2000年《金融服務與市場法》為基礎的統(tǒng)一監(jiān)管體制。其中，F(xiàn)CA的監(jiān)管對象囊括銀行、保險和財務顧問等主要財富管理主體，《金融服務與市場法》覆蓋投資管理、基金管理、安排投資交易以及提供投資咨詢等財富和資產管理領域主流業(yè)務形態(tài)。與美國不同，英國資管機構采取審批制而非注冊制，但審批門檻較低。

二是英國2020年之前作為歐盟成員國，受歐盟統(tǒng)一資管行業(yè)監(jiān)管制度影響較大。自1985年到2011年，歐盟先后頒布了《可轉讓證券集合投資計劃指令》（UCITS）、《歐洲金融工具市場指令》（MiFID）和《另類投資基金管理指令》（AIFMD）三大監(jiān)管制度，以規(guī)范資管市場運作，促進成員國間的跨境投資，促進歐盟金融市場統(tǒng)一。

其中，2007年頒布的MiFID針對財富管理行業(yè)，提出組織結構、利益沖突管理、客戶指令執(zhí)行、市場溝通等層面的要求，規(guī)范金融機構行為，增強客戶保護，促進了歐盟金融工具零售和批發(fā)統(tǒng)一市場形成。

三是在加強資管機構行為約束的同時，積極探索監(jiān)管創(chuàng)新。2016年脫歐公投后，英國開始監(jiān)管變革，致力于提升本國資管市場競爭力。2017年FCA發(fā)布了《英國資產管理行業(yè)報告》，加強對行業(yè)信息披露和投資者保護的要求，促進形成透明化、高效競爭的市場。同時，英國也開始探索“監(jiān)管沙盒”和統(tǒng)一資管行業(yè)監(jiān)管機制、產品服務體系和稅收政策的監(jiān)管創(chuàng)新，旨在加強英國資產管理的品牌塑造、宣傳和推廣，提高競爭力。

我國財富管理行業(yè)現(xiàn)狀及發(fā)展建議

目前我國財富管理行業(yè)處于發(fā)展初級階段，具有需求大、產品服務少、多元化程度低等特征，表現(xiàn)為三個方面。

第一，市場規(guī)模和增速雙高，客戶投資經驗不足。2008～2020年，國內市場年復合增長率達13%，2020年市場規(guī)模高達84萬億元，居民財富管理需求增長迅猛。同時，市場發(fā)展仍不成熟，客戶投資經驗少，風險偏好低，30%～40%的資金投資于銀行理財產品。第二，呈現(xiàn)以銀行為主、券商和第三方財富機構為輔的市場格局。其中，銀行是行業(yè)的中流砥柱，市場優(yōu)勢明顯。券商研究能力、投資經驗、高端客戶資源豐富，但業(yè)務模式創(chuàng)新較慢，收入仍依賴傳統(tǒng)“傭金模式”?；ヂ?lián)網第三方機構線上運營和銷售能力突出，在其他維度劣勢明顯。第三，產品和服務創(chuàng)新慢，市場需求未完全挖掘。目前，產品集中于貨幣基金、信托、保險等預期收益型產品，買方投顧、智能投顧仍處于發(fā)展初期。對比美英等發(fā)達市場，我國財富管理領域存在制度體系滯后、監(jiān)管目標不清晰、市場碎片化程度高、投資者保護力度不足等問題，建議從以下幾個方面入手促進我國財富管理市場穩(wěn)健發(fā)展。

第一，在現(xiàn)有機構監(jiān)管制度的基礎上，建立財富管理業(yè)務資格準入制度，并對后續(xù)財富管理業(yè)務實施功能監(jiān)管。一是擬從事財富管理業(yè)務的券商、銀行和其他金融機構向監(jiān)管機構提交業(yè)務準入申請，由監(jiān)管機構對其資質和能力進行審核，并頒發(fā)業(yè)務準入許可。二是不同監(jiān)管機構需協(xié)調溝通建立統(tǒng)一的審核框架，如基于財務狀況、組織架構、業(yè)務規(guī)劃等，并根據(jù)各自監(jiān)管行業(yè)實際情況設定最低準入標準。準入標準設定需同時考慮審慎性原則以及市場競爭和發(fā)展。三是設立財富管理行業(yè)的業(yè)務監(jiān)管機構，并對取得行業(yè)準入資格的金融機構的財富管理相關業(yè)務實施功能監(jiān)管。

第二，建立統(tǒng)一的投資者保護制度和信息披露機制，加強投資者教育，提升對金融投資者保護能力。一是借鑒美國、英國經驗，建立基于“受信人責任”和“為投資者最佳利益行事”等原則的行為監(jiān)管制度；二是建立行業(yè)內統(tǒng)一的投資者分類機制，建立投資者風險承受能力識別和合格投資者標準體系，制定產品銷售適用性準則；三是建立投資者教育制度標準，強化投資者風險識別能力和風險投資理念，強化金融產品風險信息以及金融機構傭金構成披露；四是完善對受托人的監(jiān)督制衡機制，完善投資者投訴處理機制。

第三，建立行業(yè)從業(yè)人員準入標準、培訓體系和注冊制度，鼓勵產品服務創(chuàng)新。一是建立行業(yè)從業(yè)人員準入標準，推出從業(yè)人員資格考試，建立行業(yè)從業(yè)人員職稱等級評定體系，以及從業(yè)人員注冊制度。二是完善已準入行業(yè)從業(yè)人員培訓體系，打造培訓與評級掛鉤制度。三是完善行業(yè)主體和產品評級制度，鼓勵產品服務創(chuàng)新。

作者單位：清華五道口金融學院；中國證監(jiān)會博士后科研工作站

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