今天與各位分享的是2022年11月五源基金合伙人大會上，五源創(chuàng)始合伙人劉芹的演講。歲末年初正是回顧與展望的時刻，復(fù)盤來路，積蓄更多前行的力量。我們整理了部分內(nèi)容分享給大家，希望可以對你有所啟發(fā)。

演講主題為《正在發(fā)軔的新周期》，過去的一年，很多人對市場有疑慮與困惑，而周期的視角可以讓我們更清晰地理解當(dāng)下。

科技創(chuàng)新在周期轉(zhuǎn)換中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。從科技創(chuàng)新重要的四要素——科學(xué)知識、工程化、商業(yè)模式，再到資本市場的驗證各個環(huán)節(jié)來看，中國的整個創(chuàng)新生態(tài)具有不可阻擋的發(fā)展態(tài)勢。上個周期的增長已不可持續(xù)，而下一個周期里，創(chuàng)新公司正如雨后春筍般飛速成長。中國的科技人才紅利與企業(yè)家，更是我們的信心之所在。

風(fēng)險投資自行業(yè)誕生起就是周期轉(zhuǎn)換的產(chǎn)物，投資于科技創(chuàng)新、影響并驅(qū)動周期轉(zhuǎn)換。我們不能做旁觀者，而是要做產(chǎn)業(yè)周期轉(zhuǎn)換的驅(qū)動者。這是五源的使命，也是大家共同的使命。

最近一段時間有不少企業(yè)家、同行來找我交流，問怎么理解當(dāng)下。我覺得在這樣的一個時刻，有必要跟大家分享一下我們對這些問題的看法。今天演講的題目是《正在發(fā)軔的新周期》，以周期的角度理解當(dāng)下與未來的中國可能是一個很合適的視角。

為了講清楚這個問題，我想先來分享下如何定義創(chuàng)新。創(chuàng)新沒有一個標準答案，但實現(xiàn)一個成功的科技創(chuàng)新，可以分解為幾個階段——從科學(xué)理論出發(fā)，進入技術(shù)和工程化，進而找到市場需求、與商業(yè)結(jié)合，最終得到市場驗證，四個環(huán)節(jié)構(gòu)成了完整的科技產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的過程。

科學(xué)知識是全人類共同的財富，是無法被封鎖的

我們可以分析在每個環(huán)節(jié)里，中國處于什么樣的狀態(tài)。

首先，我們可以通過全球*的學(xué)術(shù)期刊來看科學(xué)理論發(fā)展的脈搏。我們梳理了中國與全球其他發(fā)達國家在論文發(fā)表數(shù)量與論文影響力上的表現(xiàn)，可以看到自2005-2006年左右開始，中國的科研論文發(fā)表數(shù)量在急速增長。從數(shù)量到質(zhì)量，中國在過去這段時間都發(fā)生了量變與質(zhì)變。而且不僅是在單一科學(xué)領(lǐng)域，幾乎在所有重要的科學(xué)領(lǐng)域，中國都取得了不容忽視的成果。

從《Nature》雜志公布的2022年度自然指數(shù)排行榜(Nature Index 2022 Tables)中也可以看出這個趨勢。以Share進行排名（假如每篇文章的share 數(shù)值為 1，那么每個作者將均分這個總額。例如一篇有10人合作者的論文，每個作者的share值將為 0.1，因此作者所隸屬的單位或國家的share值便加 0.1），Nature Index 2022顯示，美國保持在榜首位置，2021年的“Share”為19857.35，但相比2020年的數(shù)據(jù)，“調(diào)整后Share”在2021年下降了6.2%。中國排在第二位，“Share”為16753.86，2021年相比2020年增長了14.4%，在排名前10位的國家中增幅*?？赡芪覀冞€需要一段時間的沉淀，但趨勢已經(jīng)很難被打破。

另外，很多人擔(dān)心國際關(guān)系的因素是否會阻礙科技創(chuàng)新。但實際上，科學(xué)知識是人類共有的財富。任何一個科學(xué)家想要確認自己的科學(xué)發(fā)現(xiàn)是真正有效的、權(quán)威的，一定是公開發(fā)表在國際學(xué)術(shù)環(huán)境里。從這個意義上來講，科學(xué)是開放的，是無法被封閉與封鎖的。

什么是我們的機遇，什么是我們的挑戰(zhàn)

實現(xiàn)科學(xué)理論需要工程化創(chuàng)新。如果說科學(xué)知識就像樹根，技術(shù)和工程化可能是產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的主干。沒有主干，談不上產(chǎn)品和工程。同時，所有的高科技公司，都會想方設(shè)法把自己的科學(xué)技術(shù)變成自己的Know-How或者知識產(chǎn)權(quán)。

科技產(chǎn)業(yè)的壁壘其實有兩種生態(tài)，一種是知識產(chǎn)權(quán)和過程性知識，某種程度來講是封閉的，但另外一種生態(tài)就是開源生態(tài)，把所有的東西都開放給別人。*層的科學(xué)知識天然就是開源的，但到了產(chǎn)業(yè)化的階段，是還會分為開源與閉源兩種不同的形態(tài)。

信息科技產(chǎn)業(yè)里，很多軟件都長在開源生態(tài)上，包括今天的很多人工智能算法以及*層的生物科學(xué)知識。也有一些產(chǎn)業(yè)是閉源的，比如半導(dǎo)體，全球可能主要有幾家設(shè)備制造公司，盡管科學(xué)知識是開放的，但材料、工藝以及行業(yè)的Know-How，是這些公司很強的護城河。

對于這些他人已經(jīng)積累了幾十年經(jīng)驗的閉源產(chǎn)業(yè)來說，的確很難在短時間內(nèi)彌補差距。但另一方面，"卡脖子"這件事情本身某種程度上也為中國的創(chuàng)新公司提供了機會。在完全開放的市場里，面對別人幾十年的經(jīng)驗與非常成熟的產(chǎn)品，初創(chuàng)公司很難有競爭力。而如果需求端巨大，原來市場的供給端被中斷之后，也在倒逼創(chuàng)新公司找到自己的應(yīng)用市場。

除了這一類型的產(chǎn)業(yè)之外，今天有非常多的新興產(chǎn)業(yè)，全世界幾乎都在同一起跑線上，比如新能源、儲能材料、電池產(chǎn)業(yè)等，這些行業(yè)的工藝很多都是Know-How，中國與其他國家是并駕齊驅(qū)甚至是在彎道超車的。

而在開源產(chǎn)業(yè)里，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已經(jīng)證明了中國人的創(chuàng)新能力，我們擁有不一樣的支付、社交平臺、流量生態(tài)和電子商務(wù)。在云計算、人工智能這種開源的新興產(chǎn)業(yè)中，中國也已經(jīng)走在了世界的前列，比如說智能汽車，它嫁接在電池儲能材料與自動駕駛AI創(chuàng)新應(yīng)用上，在這兩大產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)上，新能源汽車行業(yè)目前是中 美兩強在并駕齊驅(qū)，引領(lǐng)全世界的產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

我們可以以軟件為例，看看開源生態(tài)目前的發(fā)展情況。在開源生態(tài)里重要的開發(fā)者社區(qū)GitHub里，2022年GitHub里用戶創(chuàng)立的開源項目數(shù)量同比去年是增長的。有意思的是，疫情對很多產(chǎn)業(yè)都有很大沖擊，但某種程度上卻促進了開源的繁榮，有創(chuàng)造力的程序員在家里面不停地創(chuàng)造新的開源代碼，可以說整個開源軟件目前處于高速發(fā)展階段。

那么，中國在整個開源生態(tài)里處在什么位置？下圖中，顏色的亮度代表了在開源軟件中的貢獻程度，可以看出美國是遙遙*的，但從2015至2020年，中國的顏色已經(jīng)越來越亮。預(yù)測在2030年，中國在開源上的貢獻可能會超過其他國家。

五源也在開源生態(tài)里投了好幾個企業(yè)，比如PingCap、Zilliz，他們在全球化上也都取得了很多成績。目前中國開發(fā)者主導(dǎo)的開源項目在全球的比例是12.5%，但產(chǎn)生的現(xiàn)金流只有1%，在我們看來這都是機會。

我們也以儲能電池為例來看看閉源技術(shù)產(chǎn)業(yè)的突破。支撐新能源汽車的其實是電池，在全球市場份額前10名的電池制造商里面，中國企業(yè)占到了6席。實際上，在很多高科技產(chǎn)業(yè)里，中國都正在產(chǎn)生世界級的支柱型公司。

總體來講，整個科技創(chuàng)新是一個大的開源生態(tài)，我們面臨的局面是如何把這些人類共有的財富轉(zhuǎn)化為真正的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢。對于當(dāng)下，我們沒有理由悲觀，而是應(yīng)看清什么是我們的機遇，什么是我們的挑戰(zhàn)。

我們的比較優(yōu)勢

那么，什么是中國科技創(chuàng)新真正的比較優(yōu)勢？

*，我們有非常龐大的市場。很多人低估了這一點，全世界有幾十個發(fā)達的經(jīng)濟體，但只有中國和美國這兩個非常大的國家才支撐得起風(fēng)險投資這個行業(yè)，真正支撐得起長期盈利的科技創(chuàng)新，為什么？因為創(chuàng)新太昂貴了，創(chuàng)新需要巨大的試錯成本，可以說創(chuàng)新本質(zhì)上是個規(guī)模經(jīng)濟的游戲。如果你的經(jīng)濟規(guī)模是別人的幾百、幾千倍，你會有完全不一樣的比較優(yōu)勢。

第二是中國商業(yè)應(yīng)用場景的廣度和深度，這意味著創(chuàng)新土壤?；ヂ?lián)網(wǎng)的發(fā)展也證明了這一點，千萬不要低估人口規(guī)模以及需求的多樣性所帶來的創(chuàng)新土壤。

第三是工程師和企業(yè)家紅利。今天很多人在談中國的人口紅利消失了，但我們有另外一個紅利正在崛起，如果過去30年的制造業(yè)是靠中國的人口紅利做起來的，那么現(xiàn)在及未來的創(chuàng)新依靠的是中國素質(zhì)人口紅利的崛起。

當(dāng)然目前來說，美國依然是全世界*的創(chuàng)新經(jīng)濟體，但中國已經(jīng)躋身世界經(jīng)濟體前兩強，并且擁有全球唯二具有足夠?qū)嵙梢詳備N創(chuàng)新試錯成本的母市場。

關(guān)于創(chuàng)新應(yīng)用場景，在硬科技領(lǐng)域，我們的被投企業(yè)聲網(wǎng)，目前已經(jīng)成為整個實時互動領(lǐng)域的基礎(chǔ)設(shè)施公司，他們實際上是用純粹的軟件算法提供了一個實時音視頻的基礎(chǔ)設(shè)施，在全球構(gòu)建了一個跨國界的、一體化的互聯(lián)網(wǎng)級別的電信網(wǎng)，有各種各樣的新興公司都在用他們的API。

PingCap是在GitHub開源了自己代碼的數(shù)據(jù)庫公司。大家之前可能會問，是不是只有Oracle這種*數(shù)據(jù)庫廠商才能成為基礎(chǔ)設(shè)施。但是開源軟件的特質(zhì)之一就是可以給到小公司機會，公司可以展現(xiàn)自己的產(chǎn)品和代碼，客戶可以直接試用。公司客戶如果要真正使用，也會考慮付費服務(wù)，目前PingCap已經(jīng)在全世界發(fā)展了自己的客戶。

當(dāng)很多人都被上一個周期里的產(chǎn)業(yè)以及資本市場的股價占據(jù)注意力的時候，那些真正在新周期里的核心產(chǎn)業(yè)的公司，正如雨后春筍般飛速成長。中國公司的創(chuàng)新能力并不只是概念，而已在各個領(lǐng)域得到了市場驗證。

生物醫(yī)藥領(lǐng)域也是，中國的創(chuàng)新公司在利用AI工具，創(chuàng)造顛覆性的藥物研發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施，服務(wù)全球的醫(yī)藥公司。我們的被投企業(yè)晶泰，他們通過智能化、自動化驅(qū)動的藥物研發(fā)模式，來提高新藥研發(fā)成功率，賦能全球*的藥物研發(fā)公司。另外一家被投企業(yè)叫華深智藥，他們成立時間還不久，在2021年6月成立，但目前已經(jīng)取得了很大的突破。他們在2022年7月開發(fā)出了僅從單條蛋白序列就能預(yù)測出3D結(jié)構(gòu)的算法OmegaFold，這在計算生物史上是一個里程碑式的進展。

在科技創(chuàng)新的各個領(lǐng)域，中國的公司都取得了非常多的突破，背后有一個重要的因素是，中國的政府是真正的產(chǎn)業(yè)有為政府。政府在宏觀上對產(chǎn)業(yè)有很多引導(dǎo)與促進，比如在新能源車產(chǎn)業(yè)，小鵬在發(fā)展初期，中國對新能源汽車實施的高效補貼，幫助解決了行業(yè)早期續(xù)航里程不足和基礎(chǔ)設(shè)施匱乏問題，這些政策也引領(lǐng)了整個產(chǎn)業(yè)之道。

所以，由于市場規(guī)模、商業(yè)應(yīng)用場景的廣度、深度與豐富度，以及政府積極的引導(dǎo)等多個要素，中國的科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)具備非常強大的動力。但上述這些都是必要條件，最關(guān)鍵的充分條件還是中國的企業(yè)家?？梢哉f科技創(chuàng)新最終是靠人才創(chuàng)新出來的，而中國創(chuàng)新人才的基礎(chǔ)，是每年中國培養(yǎng)的理工科畢業(yè)生的人才數(shù)量，要遠遠多于歐美國家，這是中國的素質(zhì)人口紅利，是結(jié)構(gòu)性的高科技人口紅利。

中國在過去已經(jīng)產(chǎn)生了世界級的企業(yè)家，我們相信未來還有一大波企業(yè)家正在路上。我們的素質(zhì)人口紅利與企業(yè)家，是我們的信心之所在。

如果你的眼光與專注度在下一個周期，你會充滿信心

有了科學(xué)知識、工程化的能力、商業(yè)模式的結(jié)合，最終還需要市場驗證。

下圖可以看出，由于全球資本市場的聯(lián)動性，中 美兩個國家的估值在過去一年都受到了影響，但實際上，A股的估值整體上與美股差距越來越小。某種程度上這也說明A股抵御了國際行情的沖擊。另外從交易量來看，中國的交易更活躍。

我們也把過去三年A股、港股和美股的IPO數(shù)量做了統(tǒng)計，因為疫情的原因，2021年中國與美國是存在一些差距的，但2022年由于美聯(lián)儲加息，從IPO數(shù)量上來看中國已經(jīng)超過了美國。而且全球十大融資規(guī)模IPO中，A股有4家，港交所有2家。

至于科技板塊，隨著科創(chuàng)板的推出，新興科技產(chǎn)業(yè)在資本市場的表現(xiàn)其實是在逆勢增長?？梢钥闯觯袊鳤股的行業(yè)結(jié)構(gòu)正逐漸轉(zhuǎn)向“硬科技”，2022年，70%的IPO集中在科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，其中80%公司市盈率超過30倍。同時相較美股市場，A股給予這些新興科技行業(yè)更高的估值。較于2020年，2022年A股工業(yè)、材料、能源、公用事業(yè)板塊市值占比提升明顯，對應(yīng)的是金融、房地產(chǎn)、消費行業(yè)的市值占比下降。

從周期角度來講，我們不能只是看表面文章，而是要看到背后深層次的結(jié)構(gòu)變化。資本市場的周期反映的是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟的發(fā)展，所謂的周期轉(zhuǎn)換，是上一個周期里的那些核心產(chǎn)業(yè)及核心公司的增長邏輯已經(jīng)不可持續(xù)了，而下一個周期里的很多新興產(chǎn)業(yè)正在高速增長。如果你的眼光與專注度都放在上一個周期，那你會很悲觀，而當(dāng)你站在下一個周期，你會充滿信心。不要被表面的情緒干擾了長期判斷。

我們也可以看一看港股，春江水暖鴨先知，資本市場的人已經(jīng)開始用下一周期的視角做布局了。港股這兩年開始做出非常積極的變化，2018年推出的18A專門針對生命科學(xué)板塊，2022年10月增設(shè)的18C，實際上是為信息科技、先進制造、材料能源這些新興板塊提供便利，不需要盈利可以直接去上市，港股也開始對新興科技板塊給予更大的支持。

作為科技創(chuàng)新重要的四大要素，從科學(xué)知識到工程化，到商業(yè)模式，再到資本市場的認定，我們今天的路是越來越寬的。中國的整個創(chuàng)新生態(tài)是具有不可阻擋、不可逆的發(fā)展趨勢。

我們遇到的宏觀上的挑戰(zhàn)，本質(zhì)上是中國需要做出真正的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。實際上，看美國過往的路徑，他們也是在每隔10年、20年主動做一次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，每一次調(diào)整都是科技創(chuàng)新引領(lǐng)了全新的產(chǎn)業(yè)。中國在互聯(lián)網(wǎng)這一波坐上了發(fā)展的快車道，而今天，在人工智能、生命科學(xué)、碳中和等新興領(lǐng)域，中國和美國正并駕齊驅(qū)，主動引領(lǐng)下一次的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

投資「人」

投資最核心就兩件事，一個是投資「趨勢」，一個就是投資「人」。

企業(yè)家都具備一些共性的特點，他們都對未來有愿景和洞察，有非常強的執(zhí)行力和創(chuàng)新能力。而硬科技創(chuàng)新的企業(yè)家同時要具備全球化的視野和資源整合能力，因為這天然就是全球的競爭。他不僅僅需要商業(yè)洞察力，同時要有技術(shù)品味、技術(shù)判斷力，以這種“雙核”能力來匯聚全球的科技人才。

實際上我們投資的硬科技創(chuàng)業(yè)者，他們都有明顯的全球化特質(zhì)以及跨界的特質(zhì)。因為今天所有的科技創(chuàng)新都不是一個垂直領(lǐng)域的創(chuàng)新，而是跨界整合型的創(chuàng)新。企業(yè)在發(fā)生變化，五源也在主動地進化。

我們不能只是重復(fù)過去的成績單，而是要在原來的基礎(chǔ)上迭代與進化。我們對人的核心判斷沒有變化，但也要加入一些不一樣的元素，把理性與感性、科技與商業(yè)結(jié)合起來，我們的認知要深入到那些很專業(yè)的知識結(jié)構(gòu)里。如果我們要以*性原理來思考這些問題，就需要與全球的機構(gòu)實驗室與科學(xué)家建立系統(tǒng)性的連接，因為創(chuàng)新不是一個關(guān)起門來可以做好的事情。

今天很多人都表示有些悲觀，上來都問宏觀問題，但宏觀問題的背后其實是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。真正要解決宏觀問題，還是要從微觀入手。如果我們能主動迭代上一個周期里的一些不可持續(xù)的產(chǎn)業(yè)，去找到支撐下一個周期的核心產(chǎn)業(yè)，把它們培養(yǎng)起來，就能夠進入到新的周期。

風(fēng)險投資自行業(yè)誕生之始就是周期變換的產(chǎn)物，投資于創(chuàng)新，進而促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。我們不能做旁觀者，要主動做產(chǎn)業(yè)周期轉(zhuǎn)換的驅(qū)動者。這是五源的使命，也是大家共同承擔(dān)的使命。